内地企业A+H上市模式的法律问题研究.pdfVIP

摘 要 A+H 上市模式是双重上市模式的一种，也是内地企业在近几年、尤其是进 入二十一世纪以来，内地企业上市比较关注的一个话题。这主要是源于内地和 香港两地的法律制度不同，对内地企业在香港上市造成了不同的影响，而内地 上市的企业也正是通过这两地法律制度的不同，有了“A to H”，“H to A”， “A+H” 这三种不同的上市模式可以进行选择，从而对企业的上市，带来不同的影响和 结果。 对内地企业上市而言，两地法律制度不同，可以上溯到两地对公司治理最 基本的法律——公司法来说起。清政府在20世纪初，制定了中国历史上第一部 公司法：《公司律》，但由于清政府的统治迅速瓦解，当时的公司法只能算是初 具雏形。到了中华民国，对《公司律》进行了延续使用。新中国成立以后，对 中华民国的一切法律进行了废止，并着手建立新的公司法体系，但由于受意识 形态的限制，我国早期的公司立法主要体现在私营经济和公私合营经济领域内。 随着我国经济的飞速发展，为了更好地保护公司、股东、债权人的合法权益， 促进社会主义市场经济的健康稳定发展，我国先后三次对公司法进行了修改， 现行的《公司法》是2005年修订后的新公司法。 香港的公司法是从鸦片战争后开始发展起来的，最初主要完全照搬英国。 但由于地域和历史环境的不同，香港领导者逐步认识到英国的公司法并不完全 适合香港经济的发展，1948年以后，香港公司法逐步走上了独立发展的道路。 目前的香港公司法既保留了原有的英国法制结构和风格，又加入了香港特有的 经济、管理和文化特色。 相比较而言，内地公司法主要受大陆法系的影响，即在股东大会下设立董 事会和监事会，董事与监事成员均由股东大会任免并对股东大会负责。香港的 公司治理模式属于英美模式，由股东大会选任董事组成董事会对公司的经营进 行负责，不设监事会，同时，香港公司治理具有家族企业治理模式的特点。 基于两地公司法的不同，两地上市公司面临的法律制度也有着明显的区别。 从上市的条件、流程和对上市公司的监管上来看，内地企业在内地上市的要求， 明显低于在香港的上市。内地企业在香港上市，不仅需要符合香港对上市公司   1 的要求，而且还需要通过国内的审查和批准。尤其是对投资者可能带来不利影 响的行为，无论是在监管上还是在惩罚上，都较国内更为严厉。 随着两地经济的不断发展和进步，两地对企业上市的法律要求也出现了越 来越多的融合，内地的企业处于融资等方面的需求，开始走向香港进行上市， 并逐步向内地、香港两地上市的方向进行发展。对于超大型国企而言，无论是 从市场规模还是从发行的时机来看，两地上市也都逐渐成熟，同时也有助于我 国投资者的加速成长。两地上市一般有三个方式，即“A to H”，“H to A”和 “A+H”。这三种不同方式的选择，对上市企业的要求和难度，在法律方面，存 在着差异。 由于香港的法律对上市公司的要求比内地更高，“A to H”模式的难度可能 大于“H to A”模式。从以往的统计数据来看，有史以来仅有中兴通讯和招商 银行两家公司成功的采用？“A to H”模式。一般而言，为确保“A to H”模 式的成功实施，企业往往可以考虑降低 A 股发行市盈率并明显低于 A 股新股发 行平均市盈率，以此和H股市场实现接轨。 对于“H to A”来说，由于 H 股发行在前，A 股发行在后，而 A 股的发行 价一般又明显要高于 H 股的发行价甚至高于 H 股的市场价，因此， “H+A”更 容易得到 H 股股东的积极支持。而内地为了最终消除 H 股与 A 股之间的不合理 价格差异，政府也正逐步放松内地和香港之间的法律管制，以最终实现内地和 香港之间资金的自由流动。这也为“H to A”的企业能够在内地大量地成功上 市，提供了有利条件。 在三种模式中，“H+A”的发股模式是一个最有利于上市公司最大化融资的 发股模式。但是，由于两地市场长期以来在发行程序、监管制度、审核标准、 上市日程等方面的法律要求均有所不同，因此，在中国工行首次尝试之前， “A 和 H 同步”发行一直成为管理层期待突破的一道难关。工行在香港的成功上市 不仅为国内其它准备在港上市的大型企业起到了铺路石的角色，也为日后 A 股 与 H 股的政策协调起到了引导的作用， “A＋H”发行方式有利