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期货价格能预测未来的现货价格吗？1 ——期货的价格发现、风险管理与市场效率 Can Futures Price Discover the Spot Price in the Future? —Price Discovery, Risk Management and Market Efficiency of Futures 厦门大学经济学院金融系 厦门大学王亚南经济研究院 陈蓉* 郑振龙** 2005年３月第一稿 2007 年 7 月第二稿 *陈蓉，1976 年 2 月出生，女，汉族，籍贯福建，金融学博士，金融工程博士后，厦门 大学经济学院金融系和王亚南经济研究院副教授，美国康乃尔大学博士后、美国北卡罗来纳 大学访问教授，研究领域：金融工程、固定收益证券和结构性金融产品。 Tel ：0592-2180762 Email: aronge@ ； 通讯地址：厦门大学金融系，361005 **郑振龙，男，1966 年 3 月出生，汉族，籍贯福建，金融学博士，厦门大学金融系教授、 博导，美国加州大学洛杉矶分校富布莱特学者，英国伦敦经济学院高级研究学者，《金融学 季刊》主编。在《金融研究》、《管理科学学报》、《世界经济》等重要学术刊物上发表 100 多篇论文，研究方向为资产定价、金融工程和风险管理。 Tel ：0592-2186633 Fax ：0592-5920923 ； Email: zlzheng@ ； 通讯地址：厦门大学金融系，361005 1感谢教育部优秀人才支持计划、教育部人文社科基地重大项目“金融制度设计与经济增长” （05JJD790026）。感谢中国金融学会学术年会（2005 年 3 月，北京）、上海论坛（2005 年 5月，复旦 大学）、中国金融学第二届年会（2005 年 10 月，南开大学）、首届中国管理学年会（2006 年 12 月，北 京）、“海峡两岸财金趋势研讨会”（2006 年 12 月，台湾淡江大学）上的评论人。本文观点仅代表作者个 人观点。 1 期货价格能预测未来的现货价格吗？ ——期货的价格发现、风险管理与市场效率 Can Futures Price Discover the Spot Price in the Future? —Price Discovery, Risk Management and Market Efficiency of Futures 内容摘要：长期以来，人们都将期货的价格发现功能理解为期货价格是未来 现货价格的无偏估计。本文对不同市场情形下的期货价格进行了分析，从理论上 证明了一般情况下，期货价格不是未来现货价格的无偏预期，更不能以此作为期 货市场效率的检验标准。本文提出了两种正确的期货市场效率检验思路，认为期 货的价格发现应定义为期货价格对当前现货价格的引领功能，澄清了在这些问题 上长期存在的理论和实证研究误区。 关键词：期货市场 价格发现 无偏估计 市场效率 Abstract: It has long been thought that the price discovery of futures means futures prices are unbiased estimates of future spot prices. This paper analyzes the futures prices under different market circumstances and reveals in theory that futures prices are not unbiased estimates of future spot prices. We further illustrat