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一、三座大山压垮银行估值——担忧利率市场化引发息差锐减 国际比较来看，我国银行业息差整体水平并不高。 我国社会融资中贷款仍然占据主导地位，替代性融资渠道短期内难以根本扭转。银行贷款定价能力依旧很强。 债券市场不够发达，参与主体仍以银行为主。 一、三座大山压垮银行估值——担忧利率市场化引发息差锐减 我国银行行业集中度比美国高，尤其在贷款市场份额。行业集中度高有利于银行定价能力提升，即使利率市场化，息差水平大幅下降的可能性不大。 利率市场化推进的过程中，对息差水平威胁主要来自负债而不是资产，贷款集中度高，而负债集中度低，并且负利率大环境下存款被分流是大势所趋。 资产质量长期趋势有隐忧，但短期内仍十分稳健。 企业实际盈利能力远远大幅资金实际成本，信贷风险不大；但是长期来看我国企业经营性现金流占营业收入比率不断走低，企业盈利质量不断恶化，长期风险依然存在。 一、三座大山压垮银行估值——银行再融资压力 随着信贷增速回归常态，银行高速消耗资本发展的时代已经过去。 预计未来信贷增速将和GDP增速保持16:9，即信贷增速会保持在15-16%，风险加权资产增速将保持类似水平。 一、三座大山压垮银行估值——银行再融资压力 由于我国上市银行体制完善，效率改进，非利息收入增加带来平均总资产回报率的普遍提升，从而使得风险加权资产回报率明显上升。国有银行内含风险加权资产增长率在16-17%；股份制在18-19%；城商行在19-20%，基本满足信贷常态下风险加权资产增速的要求。 综上所述未来动态考虑，我国银行业高消耗资本的发展方式已经过去。 一、三座大山压垮银行估值——银行再融资压力 二、宏观审慎监管引发行业发展担忧——央行货币政策（利率调控） 二、宏观审慎监管引发行业发展担忧——央行货币政策（数量调控） 二、宏观审慎监管引发行业发展担忧——央行货币政策（数量调控） 央行应对通胀主线是数量调控为主，穿插利用利率工具。通过调控银行体系内的负债，影响银行间资金利率达到对通胀的抑制。 由于央票发行遭遇内生约束，数量调控主要以准备金率为主，我们对准备金率上调带来的宏观货币环境进行三种情景分析：准备金率调整主要是对冲外汇占款增加，如果外汇占款增量减少，则上调空间有限，否则继续多次上调；如果外汇占款大量锐减，则货币供应可能遭遇断流，资金利率存在超调风险。 二、宏观审慎监管引发行业发展担忧——银监会新资本协议 为完善和统筹推荐巴II和巴III，银监会推出《商业银行资本充足率管理办法》意见征求稿，从三大方面完善监管，整体来说对银行核心资本充足率影响有限，但对附属资本存在一定的影响。 资本充足率水平提升至历史最高水平，且十分明确。但并未大幅超出市场预期。 资本的定义更为确定，影响较大的是拨备不足，缺口从核心资本中扣减以及不符合条件的附属资本从2013年逐年递减。 操作风险计入对核心资本冲击较大，但风险缓释引入或内评法将有效节约资本予以对冲。 二、宏观审慎监管引发行业发展担忧——负利率与脱媒时代 负利率促使理财产品扩张，贷款占社会融资总量比例逐年下降。负债端的脱媒更甚于资产端。 二、宏观审慎监管引发行业发展担忧——负利率与脱媒时代 虽然美国的社会融资总量比M2倍数比我国大，但其M2/GDP比我国低许多，我国社会融资总量占GDP比重过大，负利率与脱媒时代，经济金融深化，经济泡沫化比较严重。 随着经济金融深化，银行手续费收入占比逐年提升。 三、不破不立，行业投资策略——中期业绩引致交易性机会 中期业绩依旧喜人，行业同比超过30%，环比持平。其中招行、兴业、浦发、华夏业绩最为亮丽。 确定的盈利有助于推动中报前业绩的交易性机会。 三、不破不立，行业投资策略——盈利相对优势明显具有配置价值 三、不破不立，行业投资策略——过度悲观引致长期投资价值 四、行业内部分化与选股策略——零售业务能力强的银行 负利率是储蓄存款分流作用明显。储蓄存款占比趋势性下降。 上市银行中，国有大型银行零售存款占比高，零售客户基础扎实，但优势逐步缩减。 上市银行中，股份制银行零售存款占比回落幅度最小，相对优势逐步提升。 招行、宁波、浦发、兴业和民生银行在中小银行零售存款方面相对领先，尤其是招行。 四、行业内部分化与选股策略——零售业务能力强的银行 零售贷款是未来决战之地，行业零售贷款占比逐年提升。 零售贷款有助于分散系统性风险，在新规定下，有助于节约核心资本。 零售贷款有助于提升生息资产收益率，尤其在利率市场化逐步推进的大背景下，是扩大银行息差的主要业务。 招行、宁波、兴业、民生银行零售贷款业务占比较高，尤其是招行和民生两家银行推出各具特色的零售贷款业务，且取得良好的经济效益。 四、行业内部分化与选股策略——零售业务能力强的银行 行业投资观点：短期内市场对三座大山过度担忧，估值已经