及应用因子的分析法——将偏股型公募基金仓位细分至行业层面方法应用探索.pdfVIP

好买基金研究中心 专 题 2011 年 03 月23 日 对于偏股型基金仓位测算模型的改进 ——将偏股型公募基金仓位细分至行业层面的方法探索 好买基金研究中心：孙志远 一、 研究目的 1 在去年 3 月的一篇研究报告 中，我们对市场上主流的仓位测算模型进行了对比，并在相关机构研究基础上开发 了好买公募基金仓位测算模型。在近一年时间内，模型较好的跟踪了公募偏股型基金持股水平，使研究员和投资者 及时的了解机构投资者的操作。但在模型运作过程中也逐渐暴露出一些问题，譬如跟踪广度不够、仓位估计值不稳 定等等。这些问题影响了模型结论的衍生研究，本文的研究目的即在于优化现有模型，规避或减轻所存在的各种问 题，使其更加准确的测度基金仓位的真实变动，并提高其对衍生研究的支持力度。 二、 现有模型原理简介 好买当前所采用的仓位估算模型主要基于优化后的一元回归分析，以下是主要的运作原理： （一）根据大、中、小盘指数构造复合指数 以中证 100、中证 200 和中证 500 指数作为大、中、小盘股票收益的代理变量，将个基收益率序列对同期 3 个 指数收益率序列进行拟合，在 3 个指数中寻找一个最优权重，使根据复合后的综合指数与个基收益的相关性最大。 该最优权重即作为基金股票仓位在大、中、小盘股之间的分配比例。 （二）建立总股票仓位估计的一元回归模型 将个基收益率序列作为应变量，所构造的复合指数作为自变量，对每只基金建立一元回归模型，使用 OLS 估计 截距项、回归系数和回归残差。回归系数作为初步估计的股票仓位，截距项解释为其他投资品种的收益和可持续的 择股收益的加总，残差项为不可持续收益。 （三）仓位值的规范性调整 收益率数据是一个随机变量，初步估计的仓位数据可能会因为样本的随机性而暂时偏离该基金在基金合同中所 约定的股票投资范围，所以需要对初步估计值进行规范性调整，并以调整后的仓位值作为该基金的股票投资比例的 最终估计值。 三、 现有模型所存在的问题 尽管该模型的原理广为各研究机构所用，但在实际运行中我们还是发现其存在一些问题，具体如下： 1 《偏股型基金仓位测算方法初试》，2010 年 3 月 26 日。 Confidential and Proprietary （一）复合指数权重不稳定 在多元回归模型中，如果自变量之间相关程度过高，将引发回归模型的多重共线性问题。虽然此时回归系数估 计值仍一致无偏有效，但如果将自变量时间序列按固定窗口进行平移，将使得前后两期回归系数出现大幅波动。 构造复合指数的方法虽然能在在第二步中避免使用多元回归模型，从而在该步骤中无需考虑多重共线性问题， 但值得注意的是，第一步构造复合指数时仍面临进行多个变量的高度相关性，这也会引发复合指数中各子类指数分 配比例在移动窗口下的不稳定。以国泰金赢增长在2011 年 2 月 22 日至3 月 22 日和2 月 23 日至3 月 23 日两个时间 窗口为例，原模型将根据大、中、小盘 3 个指数来测度最优权重。由于两个计算窗口仅相差一天，在未发生极端事 件的前提下仓位变动幅度理应不大，但第一步测算结果显示，该基金大中小盘股票配比发生了巨大变化：中盘股比 例从前一窗口的 0%直接上升至后一窗口的 25.36%，而大盘股比例则从 71.97%下降为 51.52%。 原模型下大中小盘基金测算结果 80.00% 71.97% 时间窗口1：2-22至3-22 70.00% 时间窗口2：2-23至3-23 60.00%