基于资产链的资产定价问题的思考.pptVIP

《基于资产链的资产定价问题的思考》 目录 1、引言 1、引言 现代金融学不同的研究分支 以打开资产价格形成过程的黑箱为目的的市场微观结构研究 以揭示投资者非理性行为对资产定价影响的行为金融研究 以公司治理结构为出发点研究公司绩效的公司金融研究 、、、、、、 1、引言 资产变化链 , 简称资产链, 以及价值变化链 资产变化链是指金融市场在金融创新的推动下不断发展和深化, 资产的表现形态随着金融创新过程也发生了变化, 产生出一个个新的金融产品, 这些有机联系的金融产品构成了一条条资产变化链 价值变化链是指伴随着资产变化链而形成的一条条价值关系链, 简称价值链 资产定价问题的研究, 就是研究这条资产变化链上不同产品之间的价值关系 2、资产变化链——资产链示意图 2、资产变化链——股权创新 3、资产链与资产定价理论 3、资产链与资产定价理论 传统资本资产定价的方法一般分为两种 第一种方法为均衡定价方法, 即从投资者的优化问题出发, 得出优化问题的一阶条件,从而得到金融资产的需求方程, 在利用市场出清条件解出金融资产的均衡价格, 采用这种方法得到的资产定价模型主要包括 CAPM、ICAPM 和CCAPM 等. 第二种方法为无套利方法, 即在一个完全竞争的市场体系中, 套利机会一旦被发现,投资者马上就会利用这种无风险的套利机会来赚取利润. 随着套利者的参与, 市场的供求状况将随之而改变, 套利空间也将逐渐减少直至消失, 结果就形成了各种资产的均衡价格, 采用这种方法得到的资产定价模型主要包括 APT 等. 3、资产链与资产定价理论 3、资产链与资产定价理论 3 . 2 “关联环节 ”下的资产定价模型 从资产组合选择理论算起, 现代资产定价理论经过 50多年的发展, 产生出很多不同的理论与模型. 现有的主要资产定价理论与模型, 基本上都可以看作是针对资产链中的“关联环节”的资产价值关系进行研究的. 这些关联环节由于涉及到的资产之间存在关系上的不同, 可以分为横截面关联和基础 - 衍生关联. 图3 例如图 3中“关联2”、“关联5”和“关联8”描述的相关资产属于同一层次的资产, 因此称它们为横截面关联或者简称为截面关联; “关联3”和“关联6”中, 涉及资产之间存在衍生关系, 比如股票期权由股票衍生而来,因此称它们为基础 - 衍生关联或者简称为衍生关联. 很显然, 用于描述截面关联的理论会不同于衍生关联的理论. 3、资产链与资产定价理论 3、资产链与资产定价理论 4、资产链与资本资产定价研究之异常现象 学界将股票收益行为异常现象界定为实际股票收益并非如有效市场 假设(EMH)和资本资产定价模型(CAPM )描述的具有随机性和不可分散系统风险唯一确定性,而是CAPM 市场风险测度——贝塔系数之外的变量对股票收益同样具有解释能力的诸多现象. 通过资产链可以知道,以 EMH 为核心的现代金融理论实际上是孤立研究“关联5”。但从资产链上可以看到, 资本资产定价问题绝不是“关联5”能够解决的. 因为资本资产既有其“本”也有其“末”. 可以说以 EMH 为基准的异常现象往往产生于资产链的相互关联之处. 特别地, 由于公司资产的流动性差的特点, 许多异常现象或“谜”常常发生在公司资产与其它资产之间的关联环节.虽然公司资产流动性差, 不能与资本资产形成及时互动, 但是从资产链上看, 股票等资本资产和公司资产以及后续的衍生资产有着千丝万缕的联系, 这正是公司资产到股票等资本资产关联的复杂性所在。 4、资产链与资本资产定价研究之异常现象 异常现象虽然复杂, 但是大多数资产定价异常可以分为横截面关系异常和基础 -衍生关系异常, 以及同时包含这两方面异常的混合异常. 例如, 属于横截面异常的现象包括: CAPM 模型中的截距异常, 无风险利率之谜, 股权溢价之谜, 动量效应以及反转效应等; 基础 - 衍生异常则包括: 红利贴现模型异常, 红利之谜, 封闭式基金折价之谜, 期权微笑之谜等等; 混合异常同时包括横截面和基础 - 衍生关联两方面的异常, 例如: 规模效应, BM 效应, 资产收益的互动, 市盈率异常, 盈利动量效应, 股利动量效应等. 4、资产链与资本资产定价研究之异常现象 4、资产链与资本资产定价研究之异常现象 5、 资产定价研究展望 通过金融资产创新链、 资产链及其价值链关系对资产定价理论的分析, 我们认为进一步研究资产定价理论, 特别是资本资产定价理论需要考虑如下问题: (1) 进一步理清价值转移或价值变化与价值创造之间的关系. 资产链上每一个环节向下一个环节演化的过程中必然伴随着价值变化或价值转移和价值创造这三个过程。 新古典分析范式下的资本资产定价研究一直将资产价值和资产价格混