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冷链物流的资产证券化融资原理研究 I.引言 　　西方发达国家的经验显示，在人均GDP达到4000美元的发展阶段点后，冷冻冷藏品市场呈现快速发展态势。国际货币基金组织（IMF）公布，2010年中国人均GDP达到4382美元；虽然我国居民的饮食习惯与西方存在差异，但随着我国农业结构调整和居民消费水平的提高，预计冷冻冷藏品市场将开始快速增长。为此，国家发改委在2010年6月出台了《农产品冷链物流发展规划》。 　　但我国冷链物流发展仍处于起步阶段，规模化、系统化的物流系统尚未形成，目前存在诸多问题：农产品冷藏运输设备陈旧，易腐保鲜产品的冷冻冷藏只占运输总量的20%，冷藏保温车占货运汽车的比例仅0.3%，铁路冷藏车数量严重不足，仅一千多辆机械冷藏车可用；储存设备方面，我国冷库大多仍采用老技术；冷链物流技术推广滞后，如发达国家广泛运用的全程温度自动控制没有得到广泛应用；冷链物流外包比例较低，知名的第三方冷链物流公司少，产业集中度低；多数中小冷链物流企业实力弱，经营规模小，服务标准不统一。 　　冷链物流提供冷藏运输、冷藏仓储、冷藏加工等基础服务，为需求方提供高效率、高质量和完备的冷链物流解决方案。冷链物流比一般常温物流系统的要求更高，也更加复杂：首先，比常温物流的设备设施投资要高出数倍；其次，易腐食品的时效性要求冷链各环节具有更高的组织协调性。冷链物流同时也属于投资密集型行业，基础设施的建设是保证冷链管理水平的基本条件，只有建立高水平的冷库和冷藏运输系统，才能从根本上改变目前冷链物流行业的运营状况。企业的自有资金难以支持这类金额大、投资回报期长的投资，导致冷链硬件系统建设水平不高。 　　金融支持是冷链物流发展的助推器。缺少有效的融资方式成为制约冷链物流行业发展的瓶颈问题之一。冷链设备设施的更新换代、科技成果的转化，以及企业新技术应用、市场拓展、兼并与收购等，冷链物流企业产生强劲的融资需求，传统通过银行信贷、上市或自身资本积累等方式都难以满足发展的需要，冷链物流企业信贷融资难问题长期存在。 　　大力发展直接融资是中小企业融资难问题的根本解决之道（董登新，2011）。国外实践表明，资产证券化可同时实现充足的资本供应、较低的金融风险和降低投融资成本等三大目标（梁志峰，2008）。冷链物流的运作特点，决定了冷链物流企业基本具备可证券化的资产。如何借助资产证券化这一金融创新，来实现冷链物流的低风险、低成本化融资？本文以此为切入点，展开对冷链物流融资的资产证券化创新研究。 　　II.研究文献综述 　　A.冷链物流融资 　　目前，专门针对冷链物流融资的研究文献极少。王珊珊、程强（2010）认为我国冷链技术发展以及冷冻类食品可存放时间较长，提出将供应链金融引入到冷链物流中，并探讨供应链金融的几种业务模式；荆立俊、张琳（2009）对农产品冷链物流现状分析，以及提出信贷政策建议；曹冰（2010）分析了金融危机形式下，如何利用河南省速冻食品产业集群的优势来提出企业融资的信用水平，并提出对策与具体建议。 　　从产业的角度看，冷链物流也属物流产业的范畴。现有针对于物流产业的金融支持研究已有部分成果：周泰、叶怀珍（2007）提出针对物流园区建设的风险投资策略；杨晶、李勇（2007）对现代物流产业风险投资提出Black-Scholes定价法；李勇（2007）提出绿色物流业风险投资的二叉树定价法等。 　　在具体实践中，风险投资进入物流业则不乏实践案例，如：2009年全国首个20亿现代物流产业投资基金将落户贵阳；而物流地产市场在较早前就有数家基金进入，如美国普斯洛、EI等。2008年物流服务搜索网站“千千网络”获创东方投资2000万元风投；2010年3月，福慧达果蔬物流获中比风险投资支持；2011年10月，国内冷链物流行业领军企业山东荣庆集团获得加拿大Pamja集团3亿元人民币的注资，Pamja集团是全球最大的冷链物流服务商。 　　B.资产证券化 　　近年来，我国出台了短期融资券、中期票据和中小企业集合票据等直接融资方式，发挥了一定作用，但仍然存门槛设置过高、实际利率水平高等问题（郑晓忞，苏志鑫，2010；徐东明，2011）。但直接融资具有的低成本和资本供应充足的优势，已经显示出来。 　　资产证券化是近半个世纪以来世界金融领域中出现的最重要、影响力最大的金融创新之一。“资产”是指那些缺乏流动性，但具有可预见的、稳定的未来现金流的资产。根据美国证券交易委员会(SEC，1997)定义，资产证券化是将企业(卖方)不流通的存量资产或可预见的未来收入构造和转变成为资本市场上可销售和流通的金融产品的过程。资产证券化的实质是，出售未来可回收的现金流从而获得融资收入。 　　资产证券化作为一种新型的融资创新方式，资产证券化已经有广泛的应用。至2006年底，美国资产证券化市场规模达到8.95万