大股东持股比例对代理成本影响与实证分析.docVIP

大股东持股比例对代理成本影响的实证分析 宋 力 韩亮亮 摘 要：本文以上海和深圳证券交易所1080家上市公司为研究样本，采用管理费用率、总资产周转率计量代理成本，采用股权集中度和股权制衡度反映大股东持股比例。对代理成本与股权集中度和股权制衡度之间的关系进行了实证分析，结果表明：代理成本与股权集中度显著负相关，与股权制衡度显著正相关。 关键词：代理成本 股权集中度 股权制衡度 契约理论是现代企业理论的重要组成部分，它将企业看作是一系列契约的组合，由于信息非对称和契约不完全导致在委托代理关系下产生了经理人员的代理问题。这些代理问题主要表现在经理人员工作努力程度、经理人员对企业资产使用效率以及经理人员任期有限性与股东持股期限无限性矛盾等方面。企业为解决这些代理问题而发生的支出就是代理成本。按照Jensen和Meckling（1976）的观点，代理成本主要包括委托人的监督支出、代理人的保证支出和剩余损失。[1]从目前对代理成本研究来看，主要侧重于降低代理成本途径的研究。如Rozeff、Grossman和Hart（1982）、Stulz（1990）等的研究。对代理成本的计量及其影响因素的分析还比较少。本文通过理论分析揭示出大股东持股比例对代理成本的影响，并通过实证研究进一步得出结论：代理成本与股权集中度负相关，与股权制衡度正相关。 一、文献简要回顾 关于代理成本计量的研究，Ang等（2000）认为可以采用经营费用率（包括管理费用率、营业费用率和财务费用率）和总资产周转率来计量代理成本。[2]吕长江等（2002）考虑到财务费用通常包括利息净支出、汇兑损失及相关手续费等费用，这些与代理成本的本质并无密切联系，因此采用管理费用率、营业费用率和总资产周转率来计量代理成本。[3] 关于影响代理成本因素的研究，Jensen（1986）认为企业闲置现金流量与企业成长潜力对代理成本有一定影响，在拥有较多闲置现金流量，并且成长潜力较小的企业中，经营者与股东利益冲突较为严重，代理成本较高。[4]Sung（1994）也认为闲置现金流量对企业代理成本有一定影响，同时他还指出内部股权比例影响代理成本。[5]Ang等（2000）认为经营者持股多少与降低代理成本的动机相关，因此经营者持股比例将影响代理成本。吕长江等（2002）结合我国股权结构中“国有股主体缺位”这一现象，提出国有股比例与代理成本正相关，募集法人股比例与代理成本负相关的假设，并通过实证分析验证了假设。 通过以上关于代理成本研究的简要回顾可以发现：现有文献正试图从股权结构角度对代理成本进行研究，同时也发现关于代理成本与企业大股东持股比例之间关系的研究比较少，之所以提出大股东持股比例这一概念是基于以下三点考虑：一是考虑到我国企业股权结构中“一股独大”这一显著特点；二是考虑到大股东与企业经营人员之间的“亲密”关系；三是大股东持股比例对股权结构特征的作用较大。因此，本文试图利用反映大股东持股比例的两个指标（股权集中度、股权制衡度）对代理成本进行研究。 二、理论分析 1. 股权集中度对代理成本的影响 股权集中度是分析股权结构特征的主要依据，通常采用企业前几大股东持股比例之和来表示，所以大股东持股比例状况在很大程度上决定了企业的股权结构 在分析股权制衡度对代理成本影响之前，我们引进“代理状态”这一概念，它以代理人是否由控股股东（包括相对控股股东）派出为依据，大致可以划分三种类型：第一种是弱式代理状态，即代理人来自控股股东内部；第二种是半强式代理状态，它是指代理人由控股股东间接派出，代理人与控股股东之间存在某种“亲密”关系；第三种是强式代理状态，代理人不是由控股股东直接或间接派出，而是通过经理人市场等竞争机制作用后的结果。显然，代理状态是决定代理成本高低的重要因素，而决定代理状态的又是体现股东间制衡作用的股权制衡度。股权制衡度主要是反映企业前几大股东间的制衡关系，它是指由少数几个大股东分享控制权，通过内部牵制，使得任何一个大股东都无法单独控制企业的决策，达到互相监督和抑制掠夺的效果。[6]在股权制衡度较低的股权结构中，企业一般处于弱式代理状态，大股东对经理人员的监督几乎不受任何股东的干预，因此监督比较有效，代理成本也较低，但随着股权制衡度的逐渐提高，其它大股东逐渐开始对大股东行为进行干预，弱式代理状态逐渐向半强式状态转化，为协调大股东之间的矛盾与冲突必须付出代价，在股东能力一定的前提下，他们在经理人员监督方面投入的时间和精力就会相对减少，导致代理成本提高。当企业的股权制衡度较高时，大股东在决策权上会出现势均力敌的情形，代理状态也转变为强式状态，这种股权结构对于抑制大股东对其他股东的掠夺的确具有积极作用，但与此同时，它忽视了对经理人员的监督，在这种股权结构下更容易形成经理人员的超强控制，引起代理成本的不断