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对A股市场的认识及东吴嘉禾基金操作策略 东吴基金公司 本轮行情自7月19日的1004.65点上涨到目前的阶段高点1192.04点，上涨幅度18.65%。许多股票阶段涨幅巨大，许多投资者因此会问市场行情是否已经见顶？也有一些投资者认为市场牛市即将来临或已经来临。因此如何看待当前的市场，如何把握机会？东吴嘉禾基金的操作策略又是什么？这里我们进行一个阐明。 一、对A股市场的认识 1、总体上讲，中国A股市场正处于重要转折时期，未来前景美好。 在“国九条”政策方针指引下，中国A股市场正在进行深刻变革。从制度建设层面上，长期困扰中国股市的制度难题“股权分置”问题目前正进入顺利解决进程，相信在中央及各级政府部门的大力支持下，该问题将在较短时间内得到妥善解决；从公司治理层面，经过监管部门的不懈努力，上市公司整体素质有所提升，更重要的是出现了一大批治理结构规范、对投资者负责的优秀上市公司；在证券公司层面，经过分类管理，兼并重组，及大力鼓励规范经营的证券公司创新发展，证券公司经营风险已有很大程度降低，并逐步进入了良性发展轨道；在机构投资者方面，监管机构不遗余力地快速发展机构投资者，鼓励包括保险资金、QFII、社保资金、企业年金等中长线资金进入市场，鼓励股票型基金发行，市场追求长期稳定投资回报的资金规模不断发展壮大，并已超过A股流通市值的1/3，使市场稳定发展的环境基本具备。 中国A股市场自2001年开始下跌，经过长达4年多的漫长熊市，市场指数自最高点2245点下跌到1000点，跌幅55%，但同期中国经济则处于快速发展过程中，GDP平均增速在9%以上。在世界股市皆有良好表现的时期，中国股市与国民经济出现了严重的背离，最根本的原因就是市场基础建设的薄弱与缺陷。从上面的分析可以看出，在中央的高度重视及“国九条”的具体指引下，中国股市的制度环境已有了深刻的变化，市场根本性的转折时期正在来临，市场在1000点反复探底并不能有效击穿，反而走出持续的上涨行情，应该说正是这种深层面变化的一种体现，我们认为，尽管还有困扰股市的个别问题，市场可能还有小的反复，但总的良好发展的趋势已无法改变，长期来看，我们认为市场正在从历史性的底部区域向上运动，投资者应该长期坚定地看好中国A股市场。 2、我们认为本次自1004点开始的行情是政策支持下的价值回归，目前的涨幅还未改变A股价值被低估的现状。 尽管本轮行情最大涨幅已达18.65%，但从估值角度来看，无论是市盈率还是市净率，目前（按8月11日分析）A 股静态价值虽较行情启动前的7月19日有所提升，但提升幅度有限，整体仍然低于成熟市场估值水平，在全球不同市场的排名中处于非常明显的估值优势。如果再考虑股改中30%的平均对价水平，A股市场的市盈率将下降23.08%，市净率水平将下降22.8% ，价值更被严重低估。而上证180及深证100等由绩优蓝筹股为主组成的成分指数的估值水平低估得尤其严重。 表一 A股与全球市场的估值比较 PE PB 股票市场 2005-8-11 2005-7-19 2005-8-11 2005-7-19 道琼斯工业平均指数 18.5 18.26 3.05 3.07 标准普尔500 19.41 19.95 2.88 2.91 纳斯达克综合指数 43.39 44.89 2.73 2.91 加拿大标普 19.41 19.24 2.54 2.47 墨西哥综合指数 12.16 14.43 2.88 2.62 道琼斯欧洲50价格指数 16.5 16.78 2.43 2.52 富时100指数 21.44 19.38 2.21 2.35 日经225指数 37.98 36.95 2.07 2 香港恒生指数 16.68 16.6 2.03 1.98 标普/澳证 200指数 18.98 18.95 2.49 2.4 台湾交易所指数 13.51 13.64 1.72 1.73 全部A股 21.40 18.30 1.87 1.60 上证50 15.16 13.12 2.09 1.81 上证180 15.89 13.70 1.99 1.72 深证100 13.63 11.72 1.84 1.58 东吴嘉禾基金股票池 15.49 13.44 2.25 1.95 注：A股市盈率PE采用2004年净利润数据计算，PE=样本股总市值/样本股总净利润；A股市净率PB采用2005年第1季度净资产数据计算，PB=样本股总市值/样本股总净资产。2005-7-19日上证指数最低点位为1004点。 数据来源：Bloomberg、Wind。 市盈率分析 从市盈率水平看，目前市场总体的估值水平已经低于国际标准，在不考虑对价含权预期条件下，当前的股价水平已成为全球最有吸引力的投资市场。从上表