CAPM模型研究阶段性.pptVIP

CAPM模型研究阶段性报告（一） 研究目的 本次报告主要实现以下目的： 第一，细分CAPM的实证方法，按照不同的角度加以汇总，进一步形成CAPM研究过程的框架 第二，提出研究过程中所遇到的难题，为进一步的学习指明方向 第三，追踪最新CAPM模型的发展方向，为下一步实证寻找切入点 报告框架 一.CAPM模型的基本内容 二.CAPM的早期实证及解释困境 三.CAPM模型的解释分歧（模型修正派，行为金融派，中间派） 四.模型修正派的新方向——流动性风险调整的模型 五.其他国家对于CAPM模型的研究 六.中国的研究（空缺） 七.不足及打算 理论渊源：资产组合理论（风险厌恶、均值方差标准） Sharpe、Linterner加入两假定：homogeneous expectations，riskless asset 以此为前提，提出了CAPM模型：有效组合的预期收益率与风险正相关；在有效组合中，单个证券的收益率与风险正相关 二.CAPM的早期实证及解释困境 两种思路、两个困难、两个办法，结果是两种困境 两种思路： 1.直接法：用beta直接对证券收益率回归，然后看常数项是否为无风险利率，斜率是否是市场风险溢价 2.间接法：既然beta是唯一能够解释预期收益率的变量，那么模型中增加其他变量不应该显著增加解释能力 两个困难： 1.单项资产的beta预测较难 2.回归残差存在自相关 两种办法： 1.Blume（1970）、Friend和Blume（1970）、Black和Jesen和Scholes（1972） 排序统计描述 2. Fama和Macbeth（1973）用了时间序列分析方法解决了第二个问题 结果：两种困境 1.实证的CAPM模型似乎要平，与风险收益无关的无风险收益高于证券市场的无风险收益，而系数要低于市场组合溢价。 Fama French（1992）甚至发现beta与收益率不存在显著关系。 2.在模型中增加其他解释变量能够增加模型的解释能力，那beta干什么去了？ 规模效应、账面市值比效应、e/p效应、杠杆效应 正是因为这些困境的发现才促成了FF三因素模型，也许文献综述的作用正在于此。 三.CAPM模型的解释分歧 既然实证结果显然拒绝了各方面都优秀的CAPM模型，那么原因在哪里？ 1.模型修正派：CAPM模型错了，不足以反映现实，当然需要对这个过于理想的模型进行修正，以使其反映现实 2.行为金融派：模型本来就对了，是现实中的人的行为的非理性造成了现实与预期的差距，从超长期看，模型还是能够反映现实的。所以研究的重点是人的行为 3.经验派：我们只相信实证结果，至于实证结果如何解释，随你们两派玩吧 模型修正派 模型修正派的思路主要有以下几种： 1.延长期限、加入其他变量使模型更加贴近现实 2.将资产定价的公式进行因子分析 3.流动性风险调整（下一章阐述） 第一种思路 最早对于模型进行修正是Merton（1973）提出的跨期capm模型，该模型抛弃了单期决定和均值方差基准两个约束条件，采用跨期的投资者-消费者模型，研究了跨期最大效用假设下的权益关系。该模型一定程度上解释了实证capm模型 “平”的问题，并且发现风险资产的无风险收益并不等于无风险利率。 三因素模型：比较著名的模型的Fama、French(1993、1996)分别通过横截面分析和时间序列分析发现，资产的收益率由三个因素决定：资产的市场beta、公司规模、账面市值比 其中，时间序列分析有一个常数项α也用来检验股价对于新信息的反映（Loughran and Ritter，1995；Mitchell Stafford，2000），也用来反映投资组合经理的特定信息（Carhart，1997） 四因素模型：Jsgadeesh、Titman（1993）发现了收益率存在惯性效应，在过去3-12个月表现良好的股票在以后的几个月中仍表现良好。动量反映能够增加三因素模型的解释力。 两因素模型：三因素模型虽然很好地拟合了现实的收益率的变化情况，但并未使人信服，原因在于无法解释账面市值比为什么能够反映公司的风险。 基于此， Kothari、Jay、Richard（1995）对于FF三因素模型的横截面分析的数据来源以及beta构成产生了怀疑。他们认为FF应用的compustat中的公司数据具有存活偏倚和时期偏倚，这种偏倚导致了预期收益率和账面市值比正相关。而这篇研究中使用了年度的beta以及CRSP数据库，最后发现收益率与规模有关，与账面市值比无关。 第二种思路 类因子分析：Campbell（2004）通过引用Campbell（1993）的近似log模型，认为公司的beta由好的折现率beta和坏的现金流量beta构成。通过矢量自回归的方法，估计了两种beta的大小