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第五章 证券市场有效性 王志强 东北财经大学金融学院 第五章 证券市场有效性 第一节 有效市场的概念 第二节 有效市场的检验 第三节 证券市场中的异常现象 第四节 中国股票市场有效性 第一节 有效市场的概念 有效市场理论 又称市场有效性假设EMH(Efficient Markets Hypothesis)，是现代金融经济学的一个重要基础。市场有效性假设可以是针对任何市场，这里我们将其仅限于证券市场，也就是证券市场有效性假设。如不特别说明，以下所说的市场有效性是指证券市场有效性。 一、有效市场的定义 二、有效市场的三种形式 三、市场有效性假设与证券投资分析 一、有效市场的定义 定义： William F. Sharpe给出了两种定义： 有效率的市场是指市场中每一种证券的价格都永远等于其投资价值的市场，也就是说，每一种证券总是按它的公平价值出售，任何试图寻找被错误估值的证券的努力都是徒劳的。 一个市场相对于一个特定系列的信息是有效率的，如果无法利用这些信息形成买卖决策并牟取超额利润的话。 含义： 从一定意义上讲，市场有效性假设意味着资源配置的有效性和市场运行的有效性。 二、有效市场的三种形式 Harry Roberts 在1967年5月芝加哥大学举行的证券讨论会上，提出了证券市场有效性的三种形式：弱有效性、中强有效性与强有效性。 Harry Roberts的这篇文章似乎从未发表过，见李昌震：关于市场有效性假设，载于《现代经济学前沿专题第二集》，汤敏、茅于轼主编，商务印书馆，1993年。 Eugene F. Fama 许多人认为Fama于1970年首次提出市场有效性假设的三种形式，见《证券投资学》，曹凤岐主编，北京大学出版社，1995年9月。 1. 弱有效性假设 是指证券价格被假设反映包括它本身在内的过去历史价格信息。 弱有效性假设证券价格不包含未来价格变化的有用信息，也就是说，投资者不可能是用过去的价格资料（价格与成交量）来预测未来的价格。 弱有效性假设成立，意味着投资者不能利用技术分析方法获得长期的超额利润。 2. 中强有效性假设 是指证券价格被假设反映所有公开的可用信息。 中强有效性假设任何新的信息都会迅速而充分反映在价格中。 中强效性假设成立，意味着投资者既不能依靠技术分析也不能依靠基础分析来赚取超额利润。这里所说的新信息是指无法预测出来的与证券价格相关的有用信息。 3. 强有效性假设 是指证券价格被假设反映所有公开的和内部的信息。 强有效性假设内幕知情者将不能从按他们所知的信息进行交易中获利。 不仅是已经公布的信息，而且是可能获得的有关的内部信息都对专业分析者毫无用处，专业投资者的市场价值为零。 三、有效市场假设与投资分析 1. 有效市场与投资行为 2. 有效市场与投资策略 1. 有效市场与投资行为 有效市场假设似乎是建立在自相矛盾的基础之上的。 一方面，证券分析者努力去发现低估或高估的股票，决定股票的买入或卖出，促使市场向价值回归，使市场变得有效。 另一方面，有效的市场却使证券分析者的努力变得徒劳。 因此，市场价格的随机波动反映的正是一个功能良好、有效率的市场，而不是非理性的。 2. 有效市场与投资策略 市场有效性假设对证券投资有着重要的实践意义，在不同的假设下投资者采用的投资策略应该是不同的。 如果认为市场有效性假设不成立，则采用技术分析方法的交易规则是十分有用的；如果认为市场是弱有效的，则可以采用基础分析方法分析和选择定价错误的证券；如果认为市场是强有效的，则技术分析方法与基础分析方法是无效的、徒劳的。 2. 有效市场与投资策略(续) 现代证券投资学中的主要理论（资产组合理论、资本资产定价模型、套利定价理论）是以市场有效性假设为前提条件。如，证券市场组合理论认为，无论是技术分析还是基本分析都不能产生持久的超额利润，投资者获得较高的长期收益的唯一办法是承担较大的风险，当然投资分散化是必要的，它可以降低风险。 第二节 有效市场的检验 一个高效的证券市场应该具有四个特征：一是证券价格的变化是随机的；二是不存在任何可以产生超额利润的交易规则；三是证券价格对新信息的反应迅速、准确；四是专业投资者不能产生超额利润。 一、弱有效性检验 二、中强有效性检验 三、强有效性检验 一、弱有效性检验 根据市场的弱有效性假设 市场价格的变动是应该随机的，投资者不能利用技术分析方法获得超额利润。 对弱有效性假设的检验有两类方法： 一是检验市场价格变动服从随机游走过程，其具体检验的统计方法有序列相关检验、游程检验和非参量性检验等； 另一类是利用某些技术分析方法建立交易规则进行模拟投资，检验其投资结果是否能产生超额收益。 二、中强有效性检验 根据市场的中强有效性假设 可以知道证券价格迅速、准确地反映新信息，如：股价对宣布拆股