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巴西增产预期PK中国干旱现实，谁执糖市牛耳？ 长城伟业期货 笑桑（笔名） 兰晓 2010年3月27日（期货日报编辑已通知将择日发表） 当前西南地区特大旱灾 数据来源：巴西甘蔗企业联合会 正是源于2007-2009年巴西甘蔗大幅增产9.8%、16.5%和14.8%，使得2010年产量增速出现显著下降的可能性较大，因为过去2-3年大幅扩种使得今年巴西甘蔗拥有大面积宿根，面临较严重的生长下降。1991年以来，巴西甘蔗产量增速显著下降时期，纽约糖指常有持续月度上涨。 (2) 巴西甘蔗企业联合会评估2011年甘蔗产量将第一次达到6亿吨大关，假定提前一年在2010年实现，今年的产量增速则为5.4%，较2009年将大幅下降9.4个百分点（如图2所示）。 (3) 2002-2009年巴西甘蔗生长风调雨顺，连续8年增产，农业生产有必然的天气周期，恶劣天气的不利影响在今年开始出现。2009年广西甘蔗扩种却大幅减产，与2008年夏季降雨过多、土壤养料流失扩大有关。今年2月，甘蔗主产区圣保罗州（产量占全巴西的60%）首府圣保罗市的降水量为近40年来最大，至少连续43天遭遇暴雨，严重程度远超过广西2008年夏季，在大面积宿根情况下，年初严重暴雨洪涝灾害可能最终导致今年巴西甘蔗产量和出糖率下降较大。 今年初巴西近40年来的大暴雨，源于近60年来最严重之一的本次厄尔尼诺现象。有研究显示，严重地震伴生时厄尔尼诺现象的最终影响通常扩大，2月27日智利里氏8.8级地震 数据来源：巴西甘蔗企业联合会 原因在于巴西始于1970年代的长期国家能源战略、蔗产乙醇的低生产成本（油价在30-40美元具备生产条件）、蔗产白糖的产能限制，尤其是近年来的高油价和全球环保意识大幅提高下的政治因素强化了巴西对燃料乙醇的推广使用，集中体现在其混合燃料汽车的比例将从2008年的26%大幅提高到2012年的50%，增长近1倍。巴西国内糖库存充裕，足够长期消费，2002年产甘蔗2.93亿吨，2009年产5.69亿吨，7年平均增长13.5%，远远大于全球糖消费1-2%的年均增幅，完全可以认为，巴西甘蔗大幅增产的主要目的不在于糖，而是要通过大力推广燃料乙醇的使用，建设一条已经、并将继续优于全球其它主要经济体的、可再生、可持续、高减排的能源发展之路（这被认为是促使巴西股市在2010年较欧、美、日、中、印、俄等率先恢复上升到2008年金融危机爆发前历史最高位的重要原因之一）。我们认为，即使今年甘蔗大幅增产，巴西糖产量占甘蔗产量的比值将维持近年来的下降态势（如图4所示），难以出现超额增长。 图4. 巴西糖产量占甘蔗产量的比值（1991-2009年） 数据来源：巴西甘蔗企业联合会 需求方面，长期看进口合同的取消不足为虑，因其不是糖价高位时的主动取消，而是随着糖价幅跌扩大、进口商预期还有更低价格而出现。糖价走低最终将吸引买家重新采购，高糖价将逐渐被市场所接受。目前印度糖价大幅回落开始接近生产成本，但政府仍然将进口免税政策维持到今年底，可以看作是市场对此的一个反映。总体上，2010年世界糖消费形势也将有利于全球糖库存消费比保持在历史低水平。 二，特大旱灾对内糖牛市的巩固和深化 供应方面减增产周期的更替是国内糖价的最大主线的全省性旱灾年一遇旱灾广西旱情已从原来主要集中在桂西北逐渐向蔓延， 数据来源：美国劳工部 2008年7月的5.6%至2009年7月的-2.1%，是美国CPI前一个下行期，其1/2位为1.8%。2009年12月的2.7%和2010年1月的2.6%连续两个月上升超过了它。根据美国CPI的长期波动特性，下行期1/2位被超越意味着去年7月美国通缩见底，从8月开始美国CPI进入新一个上升期，在可以预见的将来，其上涨将指向前下行期的最高位----2008年7月的5.6%。本轮商品大牛市最终将导致恶性高通胀出现的长期进程，在2008年7月被“夭折”后又重新开始。 通胀上升提高生产成本，而生产成本上升是商品大牛市的主题之一。如图6所示，1971-1981年的两次高通胀时期，纽约糖价都大幅上涨。2010年美国通胀的上升将对纽约糖指构成支持。 图6. 纽约糖价与美国CPI同比增幅（1971.6-1981.6） 数据来源：美国劳工部、商品研究局 通胀上升对国内糖价具有同样的推高作用。2007年7月，国内CPI同比增幅多年来第一次突破5%大关，8-10月又连续3个月保持在6%之上，严重的通胀上升态势是促使在2006-2008年三年熊市期间，郑糖指数出现唯一一次连续4个月上涨的重要原因。全球化意味着利益共享，风险共担，从1990年代中后期开始，中国CPI变化趋势即开始与美国趋于一致，并且存在着同样重要的长期波动特性----上行期超过之前下行期的1/2位，该上行期的最终高度将接近、甚至超