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周小川行长署名文章:资本市场的多层次 特性 今天我想谈一个与我们的论坛主题有关的题目，即资本市场的多层次特 性。主要内容是，资本市场本身具有多层次特性，有了这个基础才需要 有 建设多层次资本市场”的提法。这一提法第一次在党和政府的正式文 件中出现，是在2003 年10 月党的十六届三中全会 《完善社会主义市场 经济体制若干问题的决定》中，明确提出要 建立多层次资本市场体系， 完善资本市场结构，丰富资本市场产品”。最 建设多层次资本市场的 想法还相对比较简单，定义的层次少一些，当时主要考虑建设主板市场 和创业板市场，后来逐步认识到，需要建立一个更丰富的多层次资本市 场。下面我讲一下对这个问题的若干认识。 事物的连续性和分层处理 在自然界和日常生活中，很多事物本身是连续的，用数学函数来描 述，就表现为连续函数，或者可以用近似连续函数来表达。但是，我们 在具体处理这些事物的规则中，一般很难用连续函数，而经常用离散的 办法来处理，表现在数学上就是分成若干区段来处理。举一个大家都比 较关心的例子，G20 金融稳定理事会 （FSB）前不久在遴选系统重要性 金融机构 （SIFIs ）时，在全球范围内确定了29 家系统重要性金融机构， 中国银行名列其中，而工商银行虽然看起来规模更大一些，但不在此列。 轻松理财 www . 这涉及在确定标准的时候，对 系统重要性”如何划分的问题。国际上主 要采用五个指标，具体是全球活跃性、资产规模、复杂性、关联性，以 及可替代性，按这五项指标对国际性金融机构进行评估打分，根据一定 权重汇总后排队，排在最前面的29 家纳入了全球系统重要性金融机构 （G-SIFIs ），并根据其分值的不同分为5 个组别，也称为分组法。 对于上述划分方式，当时争论很大。有人提出，按这种方式 一刀 切”划出29 家作为系统重要性金融机构，在资本要求、杠杆率、流动性 比率等方面按照更高的标准强化监管，对排在前面的几家机构自然无太 多争议，但对于排在30 名前后的金融机构而言，可能就存在一个大的 落差。特别是排在第28 家、29 家的机构，很有可能与后面的第30 家、 31 家、32 家金融机构在相关指标上差距并不大，但却要受到一系列更 高、更严的外部约束，这个大幅的落差，被称为 峭壁效应”。这似 不 尽合理。 有没有更好的办法呢？中国和美国的参会者提出了 连续法”的划 分思路。就是对于一定规模以上的金融机构，按其指标值对每个机构赋 予一介于0-1 之间的系统重要性系数，再用这个系数去乘以额外资本要 求等外部监管指标。这样，对一定规模范围内的所有金融机构而言，所 接受的额外约束就有连续性了，第28 家、29 家和第30 家、31 家、32 家所受到的监管约束就可以与它们的系统重要性相匹配，就不至于出现 太大的落差，可以避免 峭壁效应”。但这种方法也有缺点，就是计算和 处理起来比较复杂，最后没有被采纳。 轻松理财 www . 在各国考虑国内 大而不能倒”的系统重要性金融机构（D-SIFIs ）时， 是否也采用划分G-SIFIs 的方法？对此还是有一些争论。各国国情不同， 尤其是大国经济的中等以上规模的金融机构个数较多，像我国既有工、 农、中、建、交这样的若干大型商业银 ，也有十多家像招商银 那样 的中等规模商业银 ，其经营范围都遍布全国，排起队来没有明显的分 界点，不同程度上都具有某种系统重要性。如果采用划分G-SIFIs 的上 述分组法， 峭壁效应”可能更突出，会产生更严重的问题。为此，在实 施宏观审慎管理过程中，我们更多地使用前面所说的 连续法”，即计算 出各机构的系统重要性系数，再来对它们施加额外约束。 以上是一个与金融相关的例子，下面举一个日常生活中的事例。现 代体育运动有各种各样的竞技比赛项目，种类繁多，其中有些项目划分 为若干级别。比如举重，首先要分男女，其次按体重进一步分层，如分 为重量级、次重量级、中量级、 量级、次 量级等。这样，就把具有 连续函数特性的体重指标划出了若干个档次、层级，可以分门别类地组 织比赛，既有利于增强公平性，更好地衡量参赛者的体能表现，也有利 于增强观赏性。 当然，并不是所有的体育运动和竞技比赛都有多层次的划分，有的 划分十分复杂，有的划分则比较简单。比如篮球运动，除了有男篮和女 篮的区分外，似 就没有其他更细的划分了。那么，为什么不管参赛者 身高多少，篮球比赛中篮筐都是3.05 高呢？