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投 资 学（下） 概 述 主要的证券投资工具 如何进行证券投资 本课程的主要内容 本课程的参考教材 滋维·博迪《投资学》，机械工业出版社 陈永生主编《证券投资原理》，西南财经大学出版社 第1章　证券投资分析框架 1.1 投资理念与投资分析框架 1.2 基于实体经济的分析 1.3 基于市场的分析 　 1.1 投资理念与投资分析框架 两种投资理念及其背后的逻辑 跟着实体经济赚钱——股市是反映实体经济的 跟着市场赚钱——市场有其自身的运行规律 与两种投资理念对应的两种投资分析框架 跟着实体经济赚钱→基于实体经济的分析框架 跟着市场赚钱→基于市场的分析框架 两种分析框架“殊途同归”（不考虑卖空） “同归”是指最终都要选出未来走势好的股票 “殊途”是指选出未来走势好的股票的路径不同 　 1.2 基于实体经济的分析 从股票估值模型看分析的核心因素 股息贴现模型 模型的基本公式： (1-1) 式中Dn为每期的现金股息，k为投资者给定的预期收益率，也叫做必要收益率。 关于公式(1-1)，有两个问题需要解决： ①预期收益率k如何确定？ ②如何用于实际计算？ 　 对于第一个问题，根据CAPM，当市场达到均衡时，证券的期望收益率决定于它的风险程度，二者的关系由证券市场线给出线性描述： E(ri)=rf+βi[E(rM) -rf] 由此确定的预期收益率E(ri)就是公式(1-1)中的预期收益率k，其含义是，投资者进行风险程度为βi的投资时所要求的收益率。 第二个问题的解决办法是对公式(1-1)进行简化，由此得到可用于实际计算的简化模型。 简化模型1：零增长模型 假定每期的股息都相同，即 D1=D2=…=Dn=…=D 那么公式(1-1) 就可以简化为 V=D/k (1-2） 公式(1-2)称为零增长的股息贴现模型。 　 简化模型2：固定增长模型 假定股息以固定不变的速度g增长，即 　　　　　　D1=D0(1+g) 　　　　　　D2=D1(1+g)=D0(1+g)2 　　　　　　…… 　　　　　　Dn=Dn-1(1+g)=D0(1+g)n 　　　　　　…… 那么公式(1-1)可以简化为 (1-3) 公式(1-3)称为固定增长的股息贴现模型，或戈登(Gordon)模型。 　 　 　 简化模型3：多阶段增长模型 在通常情况下，公司的发展呈现出这样的特征：早期，经营状况不稳定，从而股息流和增长率波动较大；进入成熟阶段后，股息流和增长率基本保持稳定。 　　　 如图所示，假定预测某公司在0到T这段时期内经营状况波动较大，每期的股息预测值分别为D1，D2…DT。在第T期之后，公司经营状况趋于稳定，以固定增长率g持续发展。在这样的假定下，公司股票当前的内在价值V由V1和V2两部分构成：　 (1-4) 公式(1-4)称为多阶段的股息贴现模型。 例、江西铜业2010年每股收益1.57元，某机构预测其未来3年内，2011、2012和2013年每股收益分别为2.03、2.11和2.58元，之后增速将保持在年均10％左右。已知无风险利率rf=3％，股票市场预期收益率E(rM)=12％，江西铜业的β值为1.55。估算该股票的内在价值。 　 　　　注意，在运用股息贴现模型时通常用每股收益代替每股股息。(这样做是否具有合理性？) 　　　如果预测数据较少，比如只有2013年的预测每股收益，则可以利用线性插值法得到2011年和2012年的每股收益预测值。