融资约束、多元化经营与公司业绩.pdfVIP

2015／02 总第454期 商业研 究 C0MMERClALREsEARCH 文章编号：1001—148X (2015)02—0096—08 融 资 约 束 、 多 元 化 经 营 与 公 司 业 绩 岑 维，童娜琼 (北京大学 汇丰商学院，广东 深圳 518000) 摘要 ：本文 以2009年至 2012年度 中国沪深300指数公司为样本 ，研究融资约束对企业 多元化经 营以及对 多元化和业绩之间关 系的影响，结果显示 ：融资约束弱化企业多元化，并减弱 了企业 多元化对企业业绩的负效应，缓解融资约束并不是企业 多元化策略的原 因；在融资约束下，多 元化经营所带来的内部资本市场效率提高可以减少多元化对企业业绩的损害。 关键词 ：融资约束 ；多元化经营；企业业绩 中图分类号 ：F276．6 文献标识码 ：A 为多元化经营能产生协同效应 ，分散风险 ，提高竞 一 、 引言 争能力和应变能力，为股东创造价值；而个人理性 多元化策略确实为一些企业带来 了巨大 的成 的观点认为多元化是在现代公司所有权和经营权 功 (如海尔集团)，但多元化也可能使企业最终 以 分离的委托代理制度下 ，管理层为追求 自身私利 破产告终 (如 “巨人集 团”或 “德 隆系” 的倒 而不是股东利益的重要表现；组织理性假说则认 塌)。学术界在实证研究方面对于多元化效果的证 为 ，企业多元化经营的动机是 为了控制更 多的资 据并不一致 。有研究表 明多元化能提高企业生产 源 ，降低不确定性 (姜付秀，2006)。 力 、成长能力或业绩 ，也有研究表 明多元化战略并 已有关于多元化动因的研究忽略了一个重要 不能提高经营业绩，但更多的发现是多元化降低 的经济理性动 因——缓解融资约束。已有研究表 了经营业绩和市场价值 。 明，企业的融资条件是影响投资决策的重要条件。 为什么对于多元化策略的效果会有如此不一 比如融资约束对民营企业 RD投人造成了显著抑 致的证据?Hill和 Hansen (1991)指 出，如果 不 制效应 (张杰等 ，2012；卢馨等，2013)；融资无 考虑到企业多元化经营的初始动机，多元化对企 约束的企业容易发生过度投资 ，而融资受到约束 业绩效的影响是难 以得到很好的理解 。随后的研 的企业过度投资倾向不明显 (王彦超 ，2009)。这 究从行业竞争者 (Santalo和Becerra，2008)、代理 说明对于融资约束严重的公 司，由于难 以通过外 人问题 (张纯和高 吟，2010)、甚 至管理层背 景 部市场获得资金，无法有效开拓业务 ，所以可能会 (张建君和李宏伟 ，2007)等角度发现，不同的多 约束公司的投资，而多元化策略作为投资策略的 元化动因和外部条件的组合对多元化效果的影响 一 部分 ，可能也会受到约束。但从另一方面看，融 不尽相 同。 资约束又似乎会促进多元化战略。根据 Williamson 上述关于企业多元化动 因和多元化效果的研 (1975)以及 Hubbard与Palia (1999)的内部资本 究，大多是基于理性经济人的假设 ，包括经济理 市场理论 ，对于外部融资受限的企业 ，可以通过兼 性 、个人理性和组织理性。其中，经济理性文献认 并或多元化经营形成内部资本市场，从而缓解企业 收稿 日期 ：2014—10—06 作者简介 ：岑维 (197