所有权结构与产出效率对中国企业的实证研究.pdfVIP

第30卷第7期 财经研究 V01．30No．7 ofFinanceandEconomics Jul．2004 。2004年7月 Journal 所有权结构与产出效率： 对中国企业的实证研究 曾亚敏，张俊生 (厦门大学管理学院，福建厦门361005) 摘要：与传统上通过会计业绩、托宾Q值来研究所有权结构与企业业绩不同，文章 以】999～2001年中国1077家上市企业为样本，研究不同所有权结构下企业产出效率的差 异。研究结果发现：在不同的所有权结构下，企业的产出效率不存在显著性的差异。这部 分支持了Demsetz为代表的所有权结构与企业业绩无关的观点。 关键词：所有权结构；产出效率；全要素生产率 一、引 言 自20世纪20年代以来，有关所有权结构与企业业绩关系的研究就一直 是经济学与财务学研究的议题之一。此类研究首先关注所有权结构与企业业 绩之间是否存在关系，如果存在关系又是何种关系。第一个问题主要来自理 论上的争论，而后者则主要依赖予经验研究的证实。理论研究上有Veblen (1983)为代表的无关论。以Berle和Means(1932)为代表的相关论认为，现 代企业中管理者与所有者之间利益潜在的不一致会随着所有权分散化程度的 增加而加剧，因此企业所有权的分散化程度应当与企业业绩之间存在反向的 关系；而Demsetz(1983)贝1]认为，企业的所有权结构是一个内生结果，因此应 当与企业业绩不存在显著关系。经验研究上同样是针尖对麦芒，Demsetz和 率与企业所有权集中程度之间的确不存在系统性的关系。但Morck等 有权结构存在显著的线性或非线性关系。 收稿日期：2004-04—10 作者简介：曾亚敏(1979一)，女，湖南安乡人，厦门大学管理学院博士生； 张俊生(1975一)，男，河北秦皇岛人，厦门大学管理学院博士生。 ·89· 财经研究2004年第7期 针对中国市场的研究同样是结果不一。例如，孙永祥和黄祖辉(1999)用 1998年在上海与深圳证券交易所上市的503家公司为样本证实，用第一大股 东持股比例来表示的所有权结构与企业的业绩(用托宾Q值表示)不存在显 著关系。Qi等(1999)、陈小悦和徐晓东(2001)分别用1991～1996年上海交 易所及1996～1999年深交所的上市公司为样本的研究则表明，企业的业绩会 随着所有权结构，尤其是国有股与流通股比例的不同而出现系统性差异。 本文认为，企业业绩指标的选取是造成对所有权结构与企业业绩之间关 系的经验研究结果莫衷一是的原因之一。如上所述，传统上研究所有权结构 与公司业绩的关系，在公司业绩的测定上通常选用两种方法，即通过测度股东 获取财富的市场指标法(通常使用的是托宾Q值法，例如，Morck等(1988)， 标的方法具有简便易于计算的优点，但会计指标容易受到操纵，在对不同所有 权结构下企业盈余管理的程度是否不同未做详尽的研究的情况下，研究所有 权结构与公司会计业绩之间的关系显然不是十分谨慎。这在对中国企业研究 之时可能尤其重要。托宾Q值法虽然在经济学界已经得到广泛应用，但用托 宾Q值法来表示企业的业绩一则受到指标本身度量上的问题，二则托宾Q值 法更多地是用来表示证券市场的投资者对公司前景的评价，表示企业的经营 业绩是否妥当仍值得商榷。而且，更为重要的是，托宾Q值法与会计指标法 都不能洞察业绩背后的经济因素。为此，本文选用另一种在新古典经济学中 广泛应用的方法，即生产函数法来研究不同所有权结构下的产出效率，以此来 研究具有更强经济动因的公司业绩与所有权结构的关系。 生产函数方法在研究组织及治理机制的作用方面已经得到广泛的应用。 例如，Jensen和Meekling(1979)在其《权利与生产函数》一文中的开篇便提 出，“我们认为，生产函数依赖于企业赖以生存的财产和契约权利的结构”。后 后所有权变化的研究，Amess(2002)对管理层收购的研究等等。这些研究的 共同点就是均借助生产函数来研究企业的产出效率，以此来研究不同组织与