股票市场伦理环境和投资者行为-------模糊情境下伦理因素对股价影响的一项实验研究.pdfVIP

股票市场伦理环境与投资者行为 模糊情境下伦理因素对股价影响的一项实验研究 王擎 周伟 西南财经大学中国金融研究中心 摘要：根据 “认知理性”假设，结合当前行为博弈、 “非自利”偏好等实验研究结果与金融 伦理学理论，提出了 “伦理偏好”与 “伦理环境”等概念，并在市场信息的 “模糊性”环境下， 对伦理环境对投资者行为的影响进行了理论分析与实验研究。研究结果表明：在模糊性情境下， 市场的伦理环境会通过影响市场信息的模糊性程度以及投资者对待模糊性的态度等途径，影响投 资者的交易行为；市场的违法违规行为不仅会对当事公司的股票交易行为产生影响，同时还会通 过影响市场的伦理环境，对非当事公司的股票交易行为产生影响。 关键词：认知理性；伦理偏好；伦理环境；模糊决策；实验研究 股票市场伦理环境与投资者行为 有限，这导致对于很多综合性较强的现实问题很难进行系统的分析。其次，金融伦理理论是最直 接地论述违法违规行为对股票市场的影响，并作出警示的理论，①它强调了股票市场运行过程中 伦理因素的重要性，但由于“现代经济学不自然的‘伦理不涉’特征与现代经济学是作为伦理学 的一个分支而发展起来的事实之间存在着矛盾”，富西方经典金融理论没有从伦理的角度研究具体 市场现象，而金融伦理学的种种“警示”也很难结合金融理论的研究范式进行论证。这导致在试 图系统地研究违法违规事件对股票市场的影响机制的过程中，缺少了伦理因素的作用机制这一关 键的理论基础。 在经验研究方面，国内外目前针对类似问题的研究基本采用的都是事件研究法，主要通过违 法违规事件揭露前后当事公司股票价格变动的相关指标来研究市场反应。④这种研究方法主要存 在如下问题。第一，这些研究由于缺乏理论基础和方法论的支撑，得出的结果实际上只是描述性 的，无论是在理论研究还是实践指导中都难以进一步深入。第二，这些研究涉及的都仅仅是当事 公司股票的反应，而我们更需要关注的，是这种反应会否波及到整个市场及其如何波及整个市场。 第三，根据金融伦理学的研究，伦理因素在这些丑闻事件中的影响是不容忽视的，但是由于影响 市场价格的因素众多，丑闻往往意味非常负面的基本面信息，因此从现实中总的市场反应数据中， 我们很难具体地挖掘出伦理因素的影响。 这些理论研究与经验研究的局限意味着，对违法违规等包含伦理性因素的事件如何影响股票 市场这一问题，我们还有很多工作需要做。本文不求毕其功于一役，只希望秉承金融伦理学的观 点，通过结合当前认知理性理论、模糊信息理论、“非自利”偏好理论、行为博弈理论等研究成 果，就违法违规事件中的伦理因素对投资者行为的影响进行综合性的理论探析，并在此理论基础 上，采用实验经济学的方法进行模拟股票交易研究。这样的安排主要基于以下两方面的考虑。 第一，金融伦理学给我们的种种警示，揭示了伦理因素在违法违规事件对股票市场的影响机 制中的关键地位。重点围绕伦理因素构建一个理论框架，分析违法违规事件中伦理因素的影响， 既是对金融伦理学相关论点的一种综合性论证，也是就违法违规事件对股票市场影响机制的一种 开创性探索，而这种针对经济中复杂现实问题的理论探索过程，往往需要在适当的基础假设和方 法论指导之下，进行理论的交叉应用与综合分析。本文在认知理性理论的个体主义方法论指导下， 将基于认知理性假设和模糊信息环境假设，初步构建伦理环境理论框架，在此框架下，通过分析 伦理环境对投资者行为的影响机制，说明违法违规事件中伦理因素的影响，进而为更全面地理解 违法违规事件乃至其他伦理性事件对股票市场的影响，拓展一个非常关键的视角。 第二，从1964年弗农·史密斯指出，“用实验方法来检验经济学假设已经在一定程度上被人 们所接受”，④到1988年埃尔文·罗斯认为，“实验经济学方法开始从一种偶然的好奇，变成一种 ①参见博特赖特：《金融伦理学》，静也译，北京：北京大学出版社，2002年，第一章；王曙光：《金融伦 理学》，北京：北京大学出版社，2011年，第三章。 ②参见阿玛蒂亚·森：《伦理学与经济学》，王宇等译，北京：商务印书馆，2000年，第7．8页。 ③相关研究及研究综述可参考蔡志岳：《中国上市公司信息披露违规的动因、市场反应与预警研究》，2007 年，厦门大学博士学位论文。 ④ v