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第十章 房貸證券之訂價 簡介 房貸證券在實務上一些常用的訂價方法 1、靜態現金流量報酬率法(SCFY) 2、靜態利差法(SS) 3、選擇權調整利差法(OAS) 簡介 一般債券評價公式 P為債券價格； CFi 為該債券在第i期所帶來的現金流入，為一確定值 r0i 為第i期的折現率 簡介 房貸證券評價公式 P為房貸證券價格； 為房貸證券在第i期所帶來的現金流入，為一不確定值 r0i 為第i期的折現率 簡介 上面兩個訂價公式最大差異在於現金流量部分。 房貸證券現金流量不確定現象，主要來自兩個原因，亦即提前還本的隨機性及提前還本的利率路徑相依性(Path Dependency) 由於此差異，使得房貸證券在訂價上必須考慮現金流量的特殊性，因此也發展出特有的方法，如選擇權調整利差法。 簡介 有些債券發行量大(如美國聯邦政府公債)，因此市場上經常有交易存在，如果要瞭解這種債券的價格，只要到市場上看成交價就即可。利用這些債券，我們可以找出使上面訂價公式成立的折現率r，此折現率即為殖利率或到期報酬率(Yield to Maturity)。 簡介 聯邦政府公債由於量大、交易頻繁，其價格在市場上即可觀察到；其價格應該反映債券現金流量折現後的價值。利用這個原理，我們可以求出不同期限公債的折現率，稱為公債殖利率曲線或利率期間結構(Term Structure of Interest Rate)，這一組殖利率即為債券訂價的基本工具。 簡介 大部分公司債量小，在市場上交易不多，因此其合理價格並不清楚。在新舊債券承銷或舊債券交易時，買、賣雙方都需要評估其合理價位。此時，大多以公債殖利率再加上一個合理的風險貼水(Risk Premium)，以折現公司債的現金流量，求得公司債的價格。 簡介 房貸證券方面，機構轉付證券的發行量龐大，交易頻繁，其價格在市場上即可觀察到。因此我們可以尋找轉付證券的報酬率(Internal Rate of Returns)。此一報酬率與平均壽命相當的公債報酬率比較，即可得到利差。 殖利率曲線與債券訂價 美國政府公債 1、國庫券(Treasury Bills) 期限在1年以內不支付利息，以折價出 售，又稱為折價債券(Discount Bonds) 2、中、長期公債(Treasury Note, Treasury Bond) 每半年支付一次利息，到期日歸還本 金。 殖利率曲線與債券訂價 殖利率曲線與債券訂價 Example 表10-1中有五個期限不同之公債，其中A、B、C、D四債券為1年內到期，不配發利息，折價出售，面額1,000元的國庫券；E為一年半後到期，每半年配發40元利息，面額1,000元的政府公債。 殖利率曲線與債券訂價 三個月利率 六個月利率 可求得r01為0.015，r02為0.016，分別為三個月與六個月的即期利率。 殖利率曲線與債券訂價 利用不同期限的國庫券，我們可追蹤出即期利率與期限的關係圖，此即為殖利率曲線(Yield Curve)。 要畫出超過一年期的殖利率曲線必須藉助於長期公債。 殖利率曲線與債券訂價 r06 由債券B與債券D可分別求出r02 、 r04分別為0.016、0.017，帶入上式即可求得r06為0.02。 殖利率曲線與債券訂價 利用不同期限的公債價格，可以找出其隱含之無違約風險的折現率，這些折現率就是即期利率，可以用來評估不常交易而無法觀察到價格的公司債。 殖利率曲線與債券訂價 Example 假設有一年半到期之公司債，其現金流量為每半年支付40元，在一年半後還本1,000元。因為首度公開發行，故在市場上從未交易過，因此需要訂價。 首先，我們必須找到壽命相當的一組公債，其現金流量必須與公司債相同(一般要求平均壽命相同即可)。 殖利率曲線與債券訂價 求出一年半到期公債每季的到期報酬率為 r= 0.0199 公債的報酬率即為持有公債直到到期日的平均報酬率。 殖利率曲線與債券訂價 若評估後決定該公司債每季應有1％的風險貼水，此公司債到期報酬率應該是0.0299 (0.01+0.0199)。發行公司債時，即以0.0299作為公司債的折現率，因而可得到公司債的價格 轉付證券的訂價 靜態現金流量報酬率法(SCFY) 轉付證券的訂價 我們可以找一個平均壽命相當的政府公債，並比較兩種債券報酬率間的利差。由於機構轉付證券的違約風險非常低，幾乎與公債相差無幾，因此，兩種債券的利差大部分反應的是提前還本風險。 轉付證券的訂價 利差水準受到兩個因素影響 1、不動產景氣 當不動產景氣熱絡時，對房貸資金需求增加，轉 付證券的發行量增加，