资产注入：支付手段与市场反应.doc

资产注入：支付手段与市场反应 曾 颖 （深圳证券交易所博士后工作站，广东深圳，518028） 摘要：本文以股改后我国上市公司控股股东对上市公司资产注入事件为样本，运用市场模型检验不同支付手段资产注入的市场反应。研究发现，市场对投资者对资产注入方案已经具备较强的辨别能力。关键词：资产注入；支付手段；市场反应 作者简介：曾颖，博士，深圳证券交易所博士后工作站研究员。F830.9 文献标识码：A Abstract: Using the sample of listed firms’ asset injections by controlling shareholders after the Non-tradable Share Issue Reform, this paper analyzes the market reaction for different types of asset injections. It is documented that the asset injections which choose shares as payment method get strong market reaction. Besides, the scale of injected asset, the tradable market capitalization before asset injection and the institutional share-holding ratio before asset injection also have strong impacts on the market reaction. The investors have the potential to discriminate different types of asset injections. Policy implications are issued accordingly. Key Words: Asset Injection; Methods of Payment; Market Reaction 引言 并成为市场追捧的重要题材。本股改后上市公司控股股东对上市公司的资产注入作为研究对象，着重研究我国投资者对不同支付手段资产注入的市场反应，文献回顾 在我国证券市场的有关研究中，事件研究法同样是运用最为广泛的研究方法之一。比如，陈信元和张田余（1999）以1997年有重组行为的公司为样本，考察了在（- 1020）日时间窗口下股价的超额收益率，结果股权转让、资产剥离和资产置换类公司的股价在公告前呈上升趋势，随后逐渐下降，有的甚至降到比重组前还要低的水平。高见、陈歆玮（2000）以1997、1998年发生资产重组上市公司为样本，发现资产重组公告日之前很短一段时间样本公司股票普遍上涨。细分研究对象类型可以使研究者更为准确的研究发现。王跃堂（1999）以1997、1998年发生资产重组的172家上市公司为样本，从上市公司资产重组交易对手方的角度，将资产重组的形式划分为关联方资产重组或非关联方资产重组，发现关联方资产重组较非关联方资产重组有更为明显的操纵倾向。王文立（1999）通过分析1997年到1999年10月底上海股票市场发生的79起资产重组的案例，将资产重组的形式划分为转让控股股权、资产置换、增发新股和再生性投资。本文以上市公司用以换取控股股东注入资产的支付手段作为划分标准。已出现的支付手段包括：上市公司的股权，现金和其他的非现金资产其中，以股权作为支付手段的资产注入在股改后逐渐增多，。 研究设计 本文用资产注入事件窗口期股票的累积超额收益率市场反应程度。累积超额收益率的计算公式为：。其中，ARi,t是第i日的超额收益率，其计算公式为：，其中rit，rMt以及rindt分别为个股实际收益率、市场收益率与行业收益率]，，以及分别为个股实际收益率、市场收益率与行业收益率用估计期数据计算的参数。 本以上市公司首次公告控股股东资产注入方案的日期作为事件点，分别以该事件点（-8，2）和（-60，60）个交易日作为观察资产注入市场反应的短、长时间窗口。 为了控制因素对资产注入市场反应可能影响，本文还进行了回归分析。回归模型基本形式为：累计超额收益率=α0 +α1i支付手段i+ α2j控制变量j +ε。其中，支付手段，如果上市公司以股权作为换取控股股东资产注入的支付手段，赋值为1，否则赋值为0。 控制变量则包括如下几个： 一是 二是 三是 四是 五是 数据样本与实证结果 本采用的数据来源于WIND系统。笔者根据以下的标准选择样本：第一，上市公司的控股股东；。图1显示了上市公司用以换取控股股东注入资产的支付手段。从中可以看到，股改