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证券投资基金持股特征的实证研究 汪光成1 摘要 本文以1999 年中国大陆上市公司年度报告中披露的基金持股信息为基础，研究 了 1999 年年末基金的持股特征。研究结果表明，基金持股多少与股票的每股收益、 每股收益增长、每股净资产、流通股比例、净资产与股价比、规模、股价、股票年收 益、股票的β值、股票的流动性等都呈现出显著的相关性，表明这些特征可能会对基 金的投资决策产生影响，基金的投资行为会对其中一些特征产生影响。 关键词：基金、股票、持股特征、投资决策 一、制度背景介绍 1991 年11 月，中国成立了第一家投资基金—— “南山风险投资基金”，这标志 着中国大陆证券市场的基金业开始起步。最初组建的基金绝大部分是由地方政府或中 国人民银行分行批准成立的，组建者的主要目的是为了集资，其投资范围很广，包括 证券投资、非上市公司股权投资、房地产投资等，相对于目前比较规范的投资基金而 言，人们将其称为“老基金”。这类老基金的规模曾一度得到迅速扩张，截至1997 年 年底，已经达到75 只，面值58 亿多元，市值约100 亿元。但由于老基金无论是在发 起和运作，还是在信息披露和监管调控等方面都缺乏必要的规范，以致在实际运作中 遇到了许多难以克服的问题。从1994 年起，老基金的发展基本上处于停滞状态。 1997 年 11 月 14 日，国务院证券委员会 （后合并至中国证监会）发布了《证券 投资基金管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》），嗣后并相继颁布了相关的实施准 则，从制度上对基金的设立、募集与交易、基金托管人和基金管理人、基金持有人的 1 博士研究生，上海财经大学会计学院，上海市中山北一路369 号(200083) 。 我的导师中国证监会首席会计师张为国教授、美国加利福尼亚州立大学陈超教授以及东北财经大学吴大军教授、 中国保监会赵宇龙博士、上海财经大学原红旗博士、李东平博士、赵春光博士、王振林博士和两位匿名审稿人等， 都对本文提出了许多宝贵的修改意见和建议，在此深表谢意。文中的观点和错误由作者负责。 - - 1 权利和义务，以及投资运作与监督管理等都作了比较详细的规定。《暂行办法》明确 规定：一只基金投资于股票、债券的比例，不得低于该基金资产总值的 80 ％；一只 基金持有一家上市公司的股票，不得超过该基金资产净值的 10％；同一基金管理人 管理的全部基金持有一家公司发行的证券，不得超过该证券的 10％；一只基金投资 于国家债券的比例，不得低于该基金资产净值的20 ％。这些规定对基金的投资行为产 生了很深刻的影响。 1998 年 3 月，按照《暂行办法》的规范成立的新基金开元和金泰在国内发行， 并于4 月份上市交易。由于新基金的投资范围仅限于证券市场的股票和债券，因此， 又称为证券投资基金（以下简称基金）。舆论普遍认为，管理当局成立基金的动机主 要是：发挥专家理财的优势，为中小投资者提供一种良好的投资工具；培育机构投资 者，促进证券市场的稳定和健康发展。 2 为了扶持基金的健康发展，国家相继颁布了一系列优惠政策 。经过几年的发展， 3 基金的数目和发行规模不断壮大，原有的老基金也开始逐步改制成为新基金 。截至 2000 年年末，基金数目已经达到33 只（均为封闭式基金），分别由10 家基金管理公 4 司管理，发行规模达到560 亿元，资产净值规模达到846 亿元 。基金已经成为证券市 场的重要力量。 但是，伴随着基金的发展，人们对基金的疑虑也日益增长。大家普遍关心的问 题包括：基金的运作是否达到了预期的目标？如果排除了国家优惠政策因素，基金能 否保持现有的盈利能力？基金选择股票的能力如何？基金所持有股票有无显著特 征？能否体现出公众所期望的专家理财水平？基金是否起到稳定大市的作用？等等。 2 1998 年8 月11 日，证监会发布了《关于证券投资基金配售新股有关问题的通知》，给基金提供新股配售的优惠政 策。主要内容有：公开发行量在5000 万股以上的新股均可向基金配售；公