控制权转移的背景与控制权转移公司的特征研究.pdfVIP

李善民、曾昭灶 :控制权转移的背景与控制权转移公司的特征研究 控制权转移的背景与控制权转移公司的特征研究 李善民　曾昭灶 ( 中山大学管理学院　510275) 　　内容提要 :本文分析了我国控制权转移的制度背景 ,并以 1999 —2001 年我国A 股市 场发生控制权有偿转移的上市公司作样本 ,考察我国控制权转移公司的特征 。研究发现 , 我国目标公司的特征主要表现在 :管理层的效率低下 ;财务资源有限;资产规模相对较小 ; 股权较分散 ;股权流动性较高 ; 市净率较高 。Logit 回归模型的拟合预测得到 718 %的正 确率 ,能够较好地拟合预测 目标公司 ,但并不表明投资者能因此而得到超额收益 。 关键词 :控制权转移 　目标公司 　特征 一 、问题提出 1993 年 10 月 ,深宝安收购延中实业事件拉开了我国上市公司并购的序幕 。1994 年 4 月 ,珠海 恒通公司受让上海建材公司持有的上海棱光的股份成为其第一大股东 ,则首次通过国有股的协议 转让 ,实现了国有股占控股地位的上市公司控制权转移 。由于政策的推动 ,上市公司自身的保“配” 及保“壳”需要 , 以及发展壮大的民营企业要求间接上市等原因 ,1997 年 ,上市公司发生控制权转移 ① 猛增到 33 起 , 以后逐年上升至 2002 年的 168 起 ,控制权转移已经成为我国上市公司群体的重要 行为 。随着我国资本市场的发展和国有资本的战略性退出 ,上市公司的控制权转移将会在数量和 比例上大大增加 。我国加入 WTO 后 ,资本市场将逐步对外开放 ,外国资本对我国的直接投资和间 接投资的力度将会越来越大 ,出于战略考虑必然会增加对我国上市公司和非上市公司的并购 。这 ( 些都表明 ,我国的证券市场将会进入并购热潮 ,越来越多的公司会成为并购的目标 。国外 尤其是 ) 控制权市场发达的美英等国 学者对控制权转移进行了大量研究 ,许多实证研究已经表明 ,发生控 ( ) 制权转移 目标公司的股东可以获得巨大的超常收益 J ensen and Ruback , 1983 ,投资者如果可以事 先预测出潜在的目标公司 ,提前买进其股票 ,就可获得反映控制权溢价的超常收益 。而一些想要获 得上市公司控制权的收购公司及中介机构 ,在开展接管行动之前 ,更要寻找合适的目标公司 ,挑选 的目标公司是否合适将决定实际接管的成本 、难度 、收益和最终的成功与否 。不希望被接管的上市 公司现任高层管理者和第一大股东也必须清楚了解 目标公司特征 , 以使自己不具吸引力 ,或据此设 计出合理的防御策略 。因此 ,无论是投资者 、接管者 、管理者和中介机构都有很大的动力去辨别控 制权转移上市公司的特征 。 20 世纪 60 年代起 ,美国等发达国家出现了大规模兼并浪潮 ,兼并与收购的数量与金额更是不 断上升 。由于在兼并与收购的过程中 ,持有 目标公司股票的投资者可以获得由控制权溢价带来的 ( ) 超额收益 J ensen and Ruback ,1983 , 中介机构和机构投资者积极分析 目标公司的特征 ,寻找可能成 为收购 目标的上市公司 。在这种背景下 ,美英国家学者进行了许多有关 目标公司的特征与预测的 ( ) 　本研究得到国家自然科学基金资助 编号 , 中山大学管理学院刘峰教授对论文的修改提出了建设性意见 ,笔者 深表谢意 。 ①　参见东方高圣投资顾问公司、中国收购兼并研究中心编《中国并购评论》第一册 ,清华大学出版社 2003 年 ,第 12 页 。 54