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第四章 绝对价值模型 本章主要内容 4.1 股利贴现模型 4.2 自由现金流模型 4.3 剩余收益模型 4.4 新型价值模型 4.1 股利贴现模型 股利贴现模型（DDM）是最早出现的也是最简单的股票价值分析模型。 股利体现模型认为股票价格等于未来发放的全部股利的现值之和 根据对外来股利发放情况的预测不同，DDM可以分为不变增长DDM和可变增长DDM，而其中可变增长DDM又可以按增长方式的不同分为两阶段模型、H模型和三阶段模型。 4.1.1 股利贴现模型的一般形式 股利贴现模型认为股票的价值等于股票所有未来股利的现值，用公式表达如下： 或 这个公式在投资者中途出售股票时仍然适用，因为： 而其中 从而 4.1.2 不变增长DDM模型 ——零增长模型 要将DDM模型运用的投资实践中，就要对未来股利的增长方式进行一定的假设。定义股利增长率： 在所有的股利增长方式中，最简单的就是股利以一个固定的比例增长，而股利零增长模型则是不变增长模型的一个特例： 4.1.2 不变增长DDM模型——戈登模型 戈登模型也称为不变增长模型，即假设股利以不变的速度g增长： （r〉g） 戈登模型是最常用的简化价值分析模型之一。 戈登模型主要适用于那些成熟公司或者公共事业公司。 4.1.2 不变增长DDM模型——戈登模型 戈登模型计算的结果对要求的回报率和股利增长率都非常敏感： 在戈登模型下，当要求回报率和股利发放率不变时，股票未来的价值也是以的速度增长： 4.1.2 不变增长DDM模型——戈登模型 戈登模型与股票的市盈率之间也有着紧密的联系，可以通过戈登模型计算市盈率： E0=当期每股净利润 b=D0/E0=股利发放率 市盈率也可以用来判断股票的市场价格是否合理，因此只要估计出合理的市盈率，就能判断股票价格是否存在高估和低谷。 4.1.3 两阶段模型 大部分企业要经历三个增长期、过渡期和成熟期三个阶段: 在增长期，公司每股盈利超常增长，股利发放率很低； 在过渡期，公司盈利增长有所减缓，但仍然高于平均水平，股利发放率有所提到； 公司最后进入成熟阶段之后，盈利的增长率和股利发放率都相对稳定在一个长期水平上。 多阶段股利贴现模型假定股利增长模式会随时间的推移而发生改变，更符合那些尚未进入成熟期公司的现实。 4.1.3 两阶段模型 两阶段模型假设公司的股利增长经历了两个阶段，在第一个阶段，股利每年以一个较高（或较低）的速度增长，一段时期后，股利增长稳定在了一个较低（较高）的水平上(如右图）： 两阶段模型的数学表达式为： 4.1.3 两阶段模型 被称为终值或持续价值，是股票在第一阶段结束时的价值。 从而两阶段模型的具体形式为： 4.1.4 H模型 H模型由Fuller和Hsia1984年提出。 H模型股利增长经历的两个阶段，股利增长率在第一阶段是呈线性下降（或上升）的，而在第二阶段保持不变。（如右图） H模型的计算公式为： 4.1.4 H模型 如果第一阶段持续的时间较长，H模型计算非常复杂，H模型的近似计算公式为： 或 当第一阶段时间特别长或者 和 相差很大时，近似公式误差会很大，此时就必须要用精确的计算公式来计算 4.1.5 三阶段模型 三阶段模型有两种主要形式： 第一种形式同两阶段模型类似，股利增长经历了三个独立的不变增长阶段，如右上图； 第二种形式则同H模型比较相似，只是在H模型的第一阶段还有一个股利增长率不变的时期，如右下图。 4.1.5 三阶段模型 第一种形式的计算公式为： 第二种形式三阶段模型的计算公式为： 其中 及 为了分析的更加精确，可能会对公司的股利增长情况进行更复杂的假设，对于复杂的假设，只能通过电子表格等工具来计算。 4.1.7 股利增长率同各种财务比例的关系 从公司财务的理论来讲，股利增长率同ROE之间有如下关系： 通过杜邦分析方法，我们可以将g进一步分解（如右图）： 4.2 自由现金流模型 自由现金流是指公司能自由分配的现金。 自由现金流可以分为公司层面和股东权益层面两个层次，两者分别被称为公司自由现金流（Free Cash Flow to the Firm， FCFF）和股权自由现金流（Free Cash Flow to Equity， FCFE）： FCFF是指在不影响公司资本投资时可以自由向债权人和