上市公司收购的立法和监管我们为什么不能采取美国模式.pdfVIP

证券市场导报 2003-8 上市公司收购的立法和监管： 我们为什么不能采取美国模式？ 中国证券监督管理委员会 张新1 中国证监会发布的《上市公司收购管理办法》于 2002年 12 月 1 日起正式生效。该办法的要约制度的设计具有极其鲜明的中国特色， 和以美国和英国为代表的两大收购立法模式相比，在很多方面有根本 性的区别。本文详细介绍美国证监会并购立法和监管体系，并在此基 础上阐述为什么中国上市公司收购立法和监管不能模仿美国模式，同 时还要与英国模式有区别。 一、引言和概述： 在各国并购立法和监管体系中，美国和英国是两个代表模式。美 英模式有两个基本区别。首先，在并购立法和规则制定上，美国没有 强制性全面要约制度，收购人可以自愿要约；而英国要求超过 30％ 以后履行全面要约义务。目前除了加拿大、韩国等国，世界各国大都 采用英国全面要约模式。其次，在监管体系上，美国不设立专门的并 购委员会,而由美国证监会（SEC ）履行包括收购、合并及相关交易在 内的监管职能。英国则将收购、合并及相关交易的监管移交给专门设 立的并购委员会来履行,这种做法以英国、爱尔兰和澳大利亚等国家 为代表。 根据并购委员会是否具有法定地位,常设性的并购委员会又 可划分为两种模式。一种模式是法定模式(statutory),爱尔兰、澳大 1作者声明：感谢美国证监会并购办公室主任 Dennis Garris 和英国并购委员会（The Takeovers Panel ）常务 副主席 Noel Hinton 给本文提供的建议。当然，本文反映的是笔者对中、美、英三国并购立法和监管体系的 个人理解，它不代表任何机构或其他人的看法。 1 证券市场导报 2003-8 利亚、南非、瑞士及新西兰的并购委员会就属于这一种模式。法定模 式的特征是并购委员会具备法定地位,其制订的收购及合并守则具有 法律效力。另一种模式则是非法定模式(non-statutory),该模式以香 港、英国、新加坡为代表。所谓非法定模式是指并购委员会不具备法 定地位,其制订的收购及合并守则不具有法律效力。 我国的并购立法体系有鲜明的中国特色，在立法上，《上市公司 收购管理办法》规定：收购人持有、控制目标公司30%股份后，如果 选择继续增持时必须采取全面要约的方式，向所有股东的所有股份发 出收购要约。这一制度与美国的自愿要约制度有根本区别，这是由于 中国目前在司法制度和信息披露有效性等方面与美国有一定差距，对 中小股东的保护亦缺乏足够的手段，因此从保护中小投资者合法权益 的角度出发，规定在公司控制权转移（即30%后继续增持，包括协议 收购）时，收购人应采用要约收购的方式。另一方面，这一制度又和 英国的强制式全面要约制度有很大区别，首先我国收购管理办法规定 的是全面要约的方式而非义务，即收购人持有、控制目标公司30%股 份时，并无义务全面要约，只是在继续增持时才必须采取全面要约的 方式。其次，我国扩大对全面要约的自动豁免和经批准取得豁免的适 用范围，并将要约价格调低，以降低强制性全面要约方式的成本，便 利上市公司收购。 在监管上，我国的体系是以证监会为主，这一点接近美国模式， 但不同的是，根据《上市公司收购管理办法》，我国也要设立类似并 购委员会性质的专业机构协助证监会监管。 2 证券市场导报 2003-8 目前业内和学者对我国并购立法和监管体系的讨论，最激烈的还 是在于为什么我们没有采用美国自愿要约的模式，而是建立了全面要 约制度。笔者认为澄清这方面的认识，核心还是要正确认识美国对并 购的立法和监管模式，搞清为什么美国模式在美国很成功，但却不适 合中国。这也是本文下面要解释的主要内容。 2001 年 2 月以来，笔者和美国证监会（以下简称 SEC ）与英国 并购委员会（The Takeovers Panel，以下简称 TP ）官员较系统地探讨 了 SEC 和 TP 对并购重组的日常监管的现状及其背后理念，并实地了 解 SEC 对