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金融危机前后的汇率波动特征 李小平 冯芸 吴冲锋 上海交通大学经济与管理学院，上海，200052 摘 要: 利用马尔可夫转换—广义自回归条件异方差(MS-GARCH) 模型，实证研究了2008 年金融危机前 后不同经济特征的国家或地区的货币汇率波动转换特征，并结合危机期间的突发事件、宏观经济形势的 改变、央行干预政策以及国际利差交易行为等解释了汇率波动状态转换的原因，为辨别金融危机期间汇 市的周期变化，分析和预测市场走势，以及为央行干预和政策制定提供了一定的统计依据。 关键词: 马尔可夫转换—广义自回归条件异方差；平滑概率；金融危机 中图分类号：F830. 9 文献标识码： 文章编号： The characteristics of exchange rate volatility before and after the financial crisis LI Xiao-Ping, FENG Yun, WU Chong-Feng Antai College of Economics Management, Shanghai Jiao Tong University, Shanghai, China, 200052 Abstract: Using the Markov-switching GARCH model, we study the characteristics of exchange rate volatility of the countries or regions with different economic characteristic before and after the 2008 financial crisis, and attribute the currency-specific volatility switching to emergency, changes in the macroeconomic situation, intervention policies of the central bank and carry trade behaviors in the financial crisis and so on. All in all, this work provides a certain statistical basis to identify the cycle of changes in foreign exchange markets during the financial crisis, analyze and forecast market trends, and for central bank intervention and drafting policy. key words: Markov switching-GARCH; Smoothed probability; The financial crisis 1 引言 2008年，世界经济呈现出动荡加剧、形势分化的特点，源于美国的次贷危机在短短一年时间内演变 成全球金融海啸，世界货币体系紊乱，各国货币汇率剧烈波动。进入2009年下半年，世界主要经济体出 现复苏迹象，后金融危机时代来临，各国货币政策分化，退市和加息成为2009年的关键词，随着市场预 期的不确定，以及各国货币对自身定位的探索与谋求，汇市并没有恢复平静。汇率的频繁波动既蕴含机 遇，又带来巨大风险，对汇率波动的控制也是中央银行对金融市场监管的目标之一，因此，研究金融危 机期间的汇率波动特征无疑具有重要的现实意义。 在金融危机背景下，外汇市场的状态往往会受到一些重大事件的影响而发生改变，如金融危机的深 化、央行的市场干预以及市场微观结构的改变等，汇率的波动结构也会发生相应的变化。以往的汇率波 动度量模型一般假设汇率的波动是连续的单一状态，具有较高的持续性，忽视了波动的统计特征在外在 收稿日期： 基金项目：本文研究得到国家自然科学