对于近期银行间流动的几点思考.docVIP

对于近期银行间流动性紧张的几点思考 目前市场的主流观点： 目前央行不释放流动性的主要理由是在美联储QE退出的大背景下，为防止国内经济遭受更大的冲击才采取的主动减杠杆的措施。即降低中国金融行业的杠杆率，“将金融体系内自循环的资金赶到实体经济中去”。 央行的措施的影响：第一波是提高银行间市场的资金成本；第二波是提高影子银行、票据市场的资金成本；第三波是提高实体企业、地方政府的融资成本。最后出现严重的信用事件。 未来银行间市场的流动性状况会有改善，但是实体经济流动性趋紧，资金成本上升是不争的事实。未来的信用风险明显增大。未来城投债收益率中枢将上升至7左右。 我的看法： 此轮资金面的紧张的几个特点：A.价格非常高，不仅短期资金价格非常高，而且长期资金需求也大，价格也很高。这次资金的需求方应该主要不是来自于债券融资需求，而是一些资产收益率更高、流动性更差的非标类资产。B.成交量也非常大（补充各个期限资金的成交量的情况）。成交量较大，同时市场在流动性紧张的时候并没有出现债券交割失败的情况，反映出市场资金供给的状况还不错，否则就会演化为流动性危机。C.央行的态度从年初对偏宽松资金面的绥靖政策，转为目前的严厉态度，应该是与目前全局的防控实体经济、金融行业杠杆的再度膨胀政策配套的。上周五央行通过窗口指导要求大行稳定资金市场，要求撤销超高资金利率的成交，这显示出央行不愿看到市场心态失控，还是希望市场能稳当一些。由此判断，这轮资金面的紧张的高潮应该就在上周四。未来利率可能仍维持高位，但是市场心态在逐渐修复了。 这轮资金面紧张的影响：A.那些认为央行是在利用提高资金利率来降杠杆（无论实体经济杠杆还是金融行业杠杆）的观点都是瞎扯。今年的所有政策调控都是针对增量调控，而不是存量调控。为什么这么说呢？如果真是要存量调控，今年就不应该是小小的债市风暴，而应该是地方政府大员、房地产行业出事。但到目前位置两个部门还是稳稳当当的。这说明要存量降杠杆风险太大，谁都冒不起这个险，目前就是控制增量，不要杠杆继续上升。另外，如果金融企业的杠杆率整体下降，也就意味着实体经济的杠杆率整体下降。这个过程是一体两面，因为金融机构的资产就是实体经济的负债，如果要求金融机构的资产消失，说到底就需要实体经济还债，如此硬着陆立马产生，中间没有缓冲地带。想通过银行间市场资金利率上升来迫使金融体系（包括影子银行、同业业务等等）的杠杆率下降只能通过实体经济还债来实现。如果实体经济不还债，那么金融机构之间总体杠杆率不会下降，只会改变杠杆率的分布，杠杆有弱手手中被迫转移到强手手中。这个过程会发生吗？如果发生，谁是弱手？谁是强手？另外的一个问题是说：金融行业主动降杠杆是发生在高息时期，还是发生在低息时期呢？那我们自己的情况来说，低息时期，信用利差非常窄，肯定不愿意加杠杆，因为无利可图。高息时期，信用利差扩大，加杠杆才有利可图。最近听说暖流资产通过光大银行募集优先级，3年期的资金总成本在6.2-6.3附近，规模100亿，走的是天弘基金的乙类户，一半非标资产，一半是债券，这个账户已经募资完毕。未来二级市场杠杆率是否会出现缩减，还是会继续增加？一看资金成本，二看利差，三看资金的稳定性。 但是有一个担心就是，这些本意是针对增量的政策，会不会影响到存量？有一种观点认为，此次央行决意不放水的直接触发因素是6月份上半月多家银行票据贴现量出现大幅上升。一方面导致6月份的贷款数据大增，另一方面央行认为票据贴现属于资金在金融体系内自转，没有支持实体经济，所以板子就打下来了。目前据说票据市场已经成交非常清淡，即便价格很高（6个月的贴现利率到了9.5以上），也没有人愿意入场收票，因为怕背一个不支持实体经济的骂名。票据贴现的需求70%以上都是来自于中小企业，如果贴现利率保持在9%以上一个月甚至更久，会对中小企业的融资造成负面影响，可能出现12年年初到年中温州中小企业破产潮之类的事件。未来央行的政策会不会加码、持续，得看事态的进一步演进，如果市场在1-2个月之内，同业业务有所收敛（目前确实有这个迹象），那么政策继续加码的概率不大，可能转向也快。 对于城投债会有什么影响呢？首先资金面紧张会导致市场对于中国未来经济预期极度变化，崩溃论会占据思维的主流。另外，实体经济融资成本也会出现上升。可以分几个场景来分析： 情景一 资金面紧张持续较长时间，同时隔夜回购维持在4以上。10%的可能性 信用事件出现，信用利差急剧扩大，资本外逃，城投债被抛售。覆巢之下无完卵，在某些时候甚至连国债都不能幸免。金融危机出现。 情景二 7月中旬之后，流动性缓解，但是资金利率稳定在较前期稍高的位置，隔夜在3-3.5附近。70%的可能性 个人感觉对城投债会是好坏参半。好的原因之一：类似于8号文出台后，未来短期内如果同业业务新增量下来，配置高息资产的需求增加。原