专题二 股票估价之 贴现模型.pptVIP

无风险利率： ◆ 无违约风险 ◆ 无再投资风险 现金流的货币与无风险利率的一致性原则 决定于无风险利率的选择，是用于估计现金流的货币而非公司所在地。 例如现金流根据名义美元而估计，无风险利率选取美国国债利率。 无债务评级的公司可以有两种选择: 1、最近的借款历史 观察公司最近借款，可获得公司所所取得违约补偿额，由此估算出债务成本 2、估计综合性等级 以公司的各种金融比率为基础来确定。从被评级公司开始，探讨每一级别中各公司所共同具备的金融特征。例下表列出了每一评级中的利息覆盖范围 零增长模型 假设红利额保持不变，即DPSt=DPS0 2、两阶段红利贴现模型： 该模型考虑了增长的两个阶段为：较高增长率的初始阶段和随后的稳定阶段。 股票的价值＝超常增长阶段股票红利的现值 ＋期末股票价格的现值 超长增长率，每年g% 持续n年 稳定增长率，每年gn% 持续永久 DPSt：第t年预期的每股红利 r：超常增长阶段公司的股权资本成本（公司要求的收益率） Pn：第n年公司的价格 g：前n年的超常增长率 gn：n年后的永续增长率 rn：稳定增长阶段公司的股权资本成本（公司要求的收益率） 以三年高增长为例（持续3年高增长 ） ? 当进入稳定增长阶段，红利支付率发生变化时，这个公式不成立。 只有当进入稳定增长阶段后仍保持超常阶段的红利支付率时，等式才成立。但一般的规律是：如果预期在超常增长阶段结束后，公司增长率将下降，则稳定阶段的红利支付率应比超常增长阶段高（一稳定的公司比一个增长的公司更可能将更多的盈利发放红利) 于是，需要找出DPS0,DPS4，g，gn和稳定增长阶段的红利支付率——从财务报表中获取资料作为预测的基本信息 ? 模型的实用范围 因为两阶段红利贴现模型基于清晰定义的两个增长阶段——超常增长阶段和稳定增长阶段，所以它最适合于具有下列特征的公司。 一种情形是：公司当前处于高增长阶段，并预期在今后一段时期内仍将保持这一较高的增长率，在此之后，支持高增长率的因素消失。例如，模型适用的一种情形是：一家公司拥有一种在未来几年内能够产生出色盈利的产品专利权，在这段时期内，预期公司将实现超常增长；一旦专利到期，预计公司将无法保持超常的增长率，从而进入稳定增长阶段。 另一种情形是：一家公司处于一个超常增长的行业，而这个行业之所以能够超常增长，是因为存在着很高的进入壁垒（法律或必要的基础设施所导致的），并预计这一进入壁垒在今后几年内能够继续阻止新的进入者进入该行业。这时，对公司作两阶段的假设是合理。 增长率由初始阶段较高的水平徒然降至稳定增长率水平的假设也暗示着这一模型对那些在最初阶段增长率适中的公司更加适用。例如，假定一家公司在超常增长阶段的增长率为12%，之后，它的增长率降到6%，要比假设一家公司从40%的超常增长阶段陡直降至6%的稳定增长阶段更加合乎情理。 二、股权资本自由现金流贴现模型——FCFE贴现模型 如前所述，公司每年不仅需要偿还一定的利息或本金，同时还要为其今后的发展而维护现有的资产，购置新的资产。当我们把所有这些费用从现金流收入中扣除后，余下的现金流就是股权自由现金流FCFE。 即：FCFE=净收益+折旧-资本性支出-营运资本追加额-债务 本金偿还+新发行债务 若公司以目标负债比率δ（δ=债务/总资产）为资本净损耗和营运资本追加额进行融资，且通过发行新债来偿还旧债的本金，则FCFE表达为： FCFE=净收益-(资本性支出-折旧)（1-δ） -营运资本追加额（1-δ） 股权资本成本：用资本资产定价模型（CAPM） * 估计各种现金流 一、股权自由现金流 1、无财务杠杆的公司股权自由现金流 2、有财务杠杆的公司的股权自由现金流 二、公司自由现金流 一、股权自由现金流的计算 作为股权资本现金流的是公司履行了包括偿还债务在内的所有财务义务和满足了再投资需要之后的全部剩余现金流，也是公司在除去经营费用、本息偿还和为保持预定现金流增长率后所需的全部资本性支出后的现金流---称作股权自由现金流。 1、无财务杠杆的公司股权自由现金流 无财务杠杆的公司无任何债务，因此无需支付利息和偿还本金。并且公司的资本性支出和营运资本也全部来源于股权资本。 销售收入(主营业务收入) －经营费用 ＝利息、税收、折旧、摊销前收益 (EBITDA) －折旧和摊销 ＝利息税前收益(EBIT) （营业收入） －所得税 ＝净收益 十折旧和摊销 ＝经营现金流 －资本性支出