上市公司发行可转换债券后绩效变化趋势成因与研究.pdf

＼ 摘 要 上市公司再融资后的绩效表现一直是国内外理论和实务界普遍 关注的问题。近年来，可转换债券(以下简称可转债)作为一种新型 融资工具在我国资本市场上悄然出现，其融资规模正呈现逐年攀升之 势。国内外金融理论普遍认为，可转债的出现有利于公司绩效的改善。 那么，在中国特有的制度背景下，这种理论能否拿来为我所用?这是 摆在政策制定者面前必须回答的问题。为了检验上述理论观点在我国 的现实指导意义，本文从以下几个方面展开了较为全面系统的研究： 可转债融资行为对公司绩效的作用机理如何?我国上市公司面临怎 样的制度背景?在这样的制度背景下，可转债能否充分发挥其改善公 司绩效的独特优势?我国上市公司发行可转债后的绩效变化趋势如 何?原因何在?对这些问题的回答就构成了本文的主要内容。本文的 研究结论对于规范我国上市公司的可转债融资行为，改善公司绩效， 促进金融衍生工具的创新并发挥其对我国资本市场的积极作用无疑 具有重要的理论和现实意义。相信政府监管部门尤其可以从中受益。 本文总体上是按照实证研究的范式来谋篇布局的。具体说来可分 为三大部分：第一部分(第1—2章)是文献回顾和制度背景分析； 第二部分(第3—5章)是实证分析；第三部分(第6章)是研究结 论。 本文的基本思路是：第一步，通过文献回顾分析可转债融资行为 改善公司绩效的机理，反思这种观点在现实中的可行性。接着考察我 国上市公司面临的制度背景，分析这种制度背景下可转债融资行为是 否有助于公司绩效的改善。在理论分析和制度背景分析的基础上，提 出理论假设。第二步，从实证方面考察我国上市公司发行可转债后的 绩效变化趋势，检验理论假设。第三步，进一步解释上述实证结果， 主要从两个视角展开。一是从再融资绩效下滑原因的视角去解释；二 是从可转债发行动机的角度去解释。第四步，对上述研究结论进行全 面总结。循着上述思路，本文共分为以下六章： 第1章，可转换债券融资行为对公司绩效影响的理论分析。这～ 章着重分析了可转债融资行为改善公司绩效的机理。通过文献回顾可 以看出：作为财务契约，可转债可能会通过在债券中加入的转换期权 降低公司交易成本；作为金融衍生工具，可转债可能会通过降低公司 风险改善公司绩效。公司交易成本和风险的降低必然引起公司投资收 益率的提高和资本成本的降低，从而会改善公司绩效。在这个过程中， 可转债条款的设计是这些作用得以发挥的关键。本文认为，上述理论 是否适用于中国，还需要从制度创新的动力、理论适用范围及实际效 果三个方面进行考察，而不应盲目照搬。 第2章，上市公司可转换债券融资行为的制度背景。这一章主要 分析了我国上市公司面临的制度背景。通过分析可以看出，股权分置 是影响我国上市公司绩效的最主要原因。在这种制度背景下，对融资 方式选择、融资条款设计等有决定权的控股股东并无真正的动力去关 心公司绩效，上市公司再融资后绩效下滑似乎已成惯性。在这种制度 背景下，投资者逐步回归理性并退出了股权再融资市场。面对尴尬局 面，上市公司只好纷纷选择发行可转债，并通过条款的优惠使可转债 赢得投资者的青睐。不过，上市公司动辄数十亿元的融资规模、频繁 的融资次数以及一些上市公司通过可转债融资实施并购计划的盲目 扩张举措，也使人们对可转债是否会沦为新的圈钱工具产生了忧虑。 基于此，本文提出了“上市公司的可转债融资行为可能并不能改善公 司绩效”的假设。 第3章，上市公司发行可转换债券后的绩效变化趋势。这一章分 三步从实证方面考察了我国上市公司发行可转债后的绩效变化趋势： 第一步考察了可转债融资行为对公司风险的影响；第二步考察了可转 债融资行为对公司加权平均资本成本的影响；第三步检验了可转债融 资行为对公司绩效的影响。这三个步骤得出的主要研究结论如下： 第一，本文对上市公司发行可转债后的风险变化情况进行了实证