第十章 资产定价理论.pptVIP

因素模型：多因素模型 证券收益率取决于多个因素 套利组合 套利组合要满足的三个条件： 1、套利组合要求投资者不追加资金, 即套利组合属于自融资组合； 2、套利组合对任何因素的敏感度均为零，即套利组合没有因素风险； 3、套利组合的预期收益率应大于零。 套利组合 思考： 如何构建套利组合？ 套利定价模型：单因素模型 极值问题：套利组合的预期收益率最大，限制条件：套利组合的条件1和条件2。 套利定价模型 该公式表示的是均衡状态下两者的关系，任何偏离APT资产定价线的证券，其定价都是错误的。 其中， 等于无风险利率， 代表风险价格，即单位因素敏感度组合的预期收益率超过无风险利率的部分。 套利定价模型：两因素模型 每个因素代表的含义与单因素模型一致。 套利定价模型：多因素模型 每个因素代表的含义与单因素模型一致。 第三节 资产定价模型的实证检验 CAPM和APT的提出对全世界的金融理论研究和实践的主要影响有： (1) 大多数机构投资者都按预期收益率-贝塔系数的关系来评价其投资业绩； (2) 大多数国家的监管当局在确定被监管对象的资本成本时，都把预期收益率-贝塔系数的关系连同对市场指数收益率的预测作为一个重要因素； 第三节 资产定价模型的实证检验 (3) 法院在衡量未来收入损失的赔偿金额时也经常使用预期收益率-贝塔系数的关系来确定贴现率； (4) 很多企业在进行资本预算决策时也使用预期收益率-贝塔系数的关系来确定最低要求收益率。 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 1、罗尔的批评 (Roll,1977) （1）CAPM只有一个可检验的假设，那就是市场组合是均值-方差有效的。 （2）该模型的其他所有运用都不是单独可以检验的。 （3）不管从事前的角度看真正的市场组合是否有效，通过样本计算出来的 都会满足证券市场线的关系。 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 （4）除非我们的样本包括所有资产，否则CAPM就无法检验。 （5）运用SP500等来代替市场组合会面临两大问题：一是无法通过替代物判断市场组合是否有效，二是运用不同替代物有不同的结论。 罗尔和罗斯 (Roll Ross,1994) 坎德尔和斯坦博 (Kandel Stambaugh,1987) 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 2、β系数的测度误差 米勒和斯科尔斯(Miller Scholes,1972) 林特勒 (Lintner,1965) 布莱克、詹森和斯科尔斯 (Black, Jensen Scholes, 1972)，在检验中用组合而不用单个证券，解决了β系数测度误差的问题。 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 法马和马克贝思 (Fama MacBeth,1973)，CAPM在方向上是正确的，但数量上不够精确。 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 3、围绕收益率异常现象的争论 异常现象(Anomalies)：市盈率较低的证券组合、小公司的股票、高股利收入的股票的收益率常高于根据资本资产定价模型计算的收益。 法马和弗伦奇(Fama French, 1992)的三因素模型 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 对CAPM的支持： （1）在检验过程中运用更好的计量经济学方法，艾米胡、本特和门德尔松(Amihud, Bent Mendelson,1992)。 （2）提高估计β系数的精确度，科萨日、尚肯和斯隆 (Kothari, Shanken Sloan,1994)。 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 （3）重新考虑法马和弗伦奇研究结果的理论根源和实践意义，法马和弗伦奇(Fama French,1995)，希顿和卢卡斯 (Heaton Lucas,1997)。 （4）将之归咎于数据挖掘倾向，如果全世界的金融研究者都不断地检查各种数据库以寻找成功的交易策略，那他们肯定可以找到一些似乎可以预测预期收益率的变量。 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 （5）回到单因素模型，考虑不可交易的资产以及β系数的周期行为，贾格纳森和王 (Jaganathan Wang,1996) （6）可变波动率，帕甘和施韦尔特(Pagan Schwert,1990)，林海 (2001)。 关于CAPM模型和套利定价理论的争论 4、股权溢价难题 梅拉和普雷斯科特(Mehra Prescott,1985)计算了1889-1978年股票组合的超额收益率，他们发现历史平均超额收益率如此之高，以致任何合理水平的风险厌恶系数都无法与之相称。 关于C