兼并收购中价值创造的驱动因素研究来自中国上市公司的证据周小春.pdfVIP

2011年第5期 当 代 财 经 NO．5 ， 2011 总第318期 CONTEMPORARY FINANCE ＆ ECONOMICS Serial NO．318 兼并收购中价值创造的驱动因素研究 ———来自中国上市公司的证据 周小春，陈玉罡 （华南农业大学经济管理学院，广东广州 510275） 摘 要：本文以2000- 2003 年中国上市公司的333 起收购事件为样本，基于EVA方法对中国上市公司 兼并收购中的价值创造以及价值创造的驱动因素进行了实证分析，发现：并购当年的公司价值普遍提升，但 并购后上市公司要么价值创造不明显要么毁损了价值，并购价值创造没有持续；随后，利用对EVA指标的分 解，对价值创造和价值毁损的公司进行比较分析，发现兼并收购中价值创造来源于并购后销售利润率、主营 业务利润率的提高和管理成本、经营费用的下降。 关键 词：兼并；价值管理；EVA 驱动因素 中图分类号： F271 文献标识码： A 文章编号： 1005－0892 (2011) 05－0076－08 一、文献回顾 经过 10 多年的摸索，并购逐渐成为中国证券市场上配置资源的一种重要方式，并购也逐渐成为 中国企业成长过程中所采用的重要战略。并购是否创值成为近年来国内金融和财务领域的研究热点之 一。国内外学术界对并购是否创造价值的实证研究结论一般为：并购能为目标公司创造价值，但主并 公司要么毁损价值，要么创造了零价值。 （如Andrade et al. ，2001 ；Bruner ，2002 ；Jensen 和 [1- 6] Ruback ，1983；张新，2003 ；李善民和陈玉罡，2002 ；秦喜杰和陈洪，2005)。 既然并购很难为主并 公司创造价值，但并购事件和并购涉及金额却呈逐年上升之势，因此比较分析并购创造价值的公司和 并购毁损价值的公司在价值创造上的差异就显得尤其重要。 一些学者表明，我国的证券市场仅达到了弱势有效，所以运用市场研究法对我国上市公司并购进 行研究并不合适，同时由于一般的绩效指标（如ROE 、ROA、EPS 等）都没有剔除用于收购所投入的 资本的机会成本，而任何一项战略投资是否能创造价值都必须使得投资的收益大于机会成本，因而科 普兰等（1998）建议在投资决策中衡量价值时使用价值管理的方法，其中EVA 是一种很好的评估并 [7] 购创造价值的方法。采用价值管理的标准，可以将企业并购中多样化的目标最终统一到 “为股东创造 价值”这一终极目标上，便于识别实质性并购重组和非实质性并购重组，同时EVA 评价并购是否创 造价值中还有一大优势，那就是可以通过分解EVA 指标，找到并购价值创造中的驱动因素。 目前， 国内采用EVA 对并购是否创造价值的研究很少，仅舒强兴与郭海芳（2003）运用EVA 方法以2000 [8] 年39 家并购公司为样本，发现我国大部分并购仍在毁损并购方股东的价值。张新（2003）利用EVA ————————————————— 收稿日期：2011- 02- 12 基金项目：教育部人文社科基金项目（09YJC630090） 作者简介：周小春，华南农业大学经济管理学院博士，主要从事公司治理和公司并购研究；陈玉罡，中山大学管理学院博 士，硕士生导师，主要