我国的中央银行干预外汇市场传导机制研究.pdf

摘 要 摘要 从理论上讲，外汇市场时常处于“失灵”状态。从国际国内的实践运行 状况来看，无论是在固定汇率制下，还是在浮动汇率制中，中央银行对外汇 市场干预都是非常重要的。但在不同汇率制度背景下，中央银行干预外汇市 场所进行的具体操作是不同的，其发挥效力的具体传导机制也是不同的。对 中央银行外汇市场干预传导机制的探讨有助于中央银行对干预外汇市场的方 式、规模和频度的选择。基于此，本文笔者对我国中央银行干预外汇市场传 导机制进行了系统性的分析研究。 本文中，笔者着重分析了西方中央银行干预外汇市场传导机制资产组合 传导机制和预期传导机制在我国的适应性。首先，笔者通过理论分析和实证 分析得出结论，二者在我国当前尚不具有适应性，并分析了二者在我国未来 的适应性空间。其次，笔者结合我国的具体国情一中央银行在外汇市场干预 中起主导作用，从而将中央银行对外汇市场所实施的干预归属于广义的货币 政策，从而从货币政策传导机制的角度来分析我国中央银行外汇市场干预的 传导机制。再次，由于当前我国融资体制仍以间接融资为主，因此信贷渠道 是当前我国中央银行实施外汇市场干预的主要传导机制。但从长远角度来看， 随着中央银行取消信贷限额，将逐步转向更多地使用间接货币政策工具进行 金融调控：加之金融业混业经营的推进，银行对整体经济的影响将减弱，与 之相反证券、信托等其他金融机构的作用将逐渐增强，信贷渠道对整体经济 影响的传导机制将逐步减弱，与之相对应，随着利率市场化的推进、货币证 券市场的健全、外汇市场的进一步健全，利率渠道、资产价格渠道和汇率渠 道发挥效力将逐步增强。 本文主要由以下几部分构成： 第一章主要进行理论分析，此章主要论述了两个方面的主要内容。第一 部分内容为外汇市场的一般机理：此部分主要从外汇干预的基本概念、干预 我国中央银行干预外汇市场传导机制研究 方式、干预的理论基础等方面加以阐述。第二部分内容主要论述了西方中央 银行干预外汇市场传导机制的理论分析，此部分内容笔者主要从冲销性干预 和非冲销性干预两个角度进行了阐释。针对非冲销性干预传导机制，笔者主 要货币渠道加以阐述，而对于冲销性干预传导机制，笔者则主要从资产组合 渠道和预期渠道加以论述； 第二章主要对西方中央银行干预外汇市场传导机制在我国适应性进行了 分析。本部分在回顾西方学者和我国学者对传导机制文献论述的基础上，结 合我国的具体国情，笔者分析了资产组合传导机制和预期传导机制在我国不 具有适应性，并对不具有适应性的原因进行了探析。在此部分中，笔者将重 点放在对资产组合传导机制和预期传导机制在我国不具有适应性的原因探析 方面。(一)资产组合传导机制在我国的不适应性分析：首先，笔者运用风险 溢价法，通过协整检验和建立误差修正模型对资产组合传导机制在我国的适 用性进行分析，实证结果得出资产组合传导机制在我国的适应性非常弱。其 次，笔者从国债市场发展滞后、我国投资者持有外币资产渠道过于狭窄、利 率与汇率不具有联动性等方面对不适应性进行了原因探析。再次，笔者认为 从长期考虑，随着我国国债市场的不断发展和健全，私人部门拥有本外币资 产自由度的扩大和中央银行冲销技巧的提高，资产组合传导机制在我国的有 效性将会得到一定程度的提高。但同时，随着利率市场化的加快和资本项目 的进一步开放，国内外资产的替代性会随之增强，非抛补利率平价趋于成立， 最终会使资产组合传导机制的前提趋于消失。(二)预期传导机制的适应性分 析：笔者则主要从中央银行干预单边性、巨额国际收支顺差、我国外汇市场 尚未成为真正意义上市场化的市场等方面进行定性分析，从而得出结论预期 传导机制在我国尚不具有适应性。但笔者认为随着我国中央银行干预的逐步 间接化、市场化，预期传导机制将具有很强大的发展空间。 在第二章基础上，第三章进一步通过定性和定量分析得出结论我国中央 银行对外汇市场干预的属于广义的货币政策，而其传导机制主要为信贷传导 机制。本章主要有两部分构成：第一部分笔者主要进行定性分析，笔者分为 两个部分对此加以论述。(1)笔者通过94年汇率改革后我国外汇市场干预的 特点分析，从而推出可以将我国中央银行对外汇市场的干预隶属与广义上的 货币政策。94年汇率改革后，我国外汇市场干预的主要呈现如下特点：交易 2