《中国债券市场债券风险溢酬的宏观因素影响分析》.pdfVIP

第12卷第6期 管理科学学报 V01．12No．6 OFMANAGEMENTSCIENCESINCHINA 2009年12月 JOURNAL Dec．2009 中国债券市场债券风险溢酬的宏观因素影响分析① 范龙振1，张处2 (1．复旦大学管理学院，上海200433；2．香港科技大学财务学系，香港) 摘要：研究了从1997年8月至2005年12月，中国债券市场利率和债券的超额回报率与货币 政策变量、宏观经济变量的关系．发现市场利率综合反映了官方利率、货币供应量的增长率、通 货膨胀率和实际消费的增长率．根据金融理论，它们的不确定性变化可能影响到债券的预期超 额回报率．实证分析发现它们可以显著解释债券的超额回报率．市场短期利率或官方利率越 大，债券的超额回报率越大；通货膨胀率越高，债券的超额回报率也越大；实际消费增长率越 大，债券的超额回报率越小；货币供给量增加越快，债券的超额回报率越小．由于各个债券超额 回报率的样本区间不同，还基于MCMC方法提出一种合适的参数估计方法． 关键词：官方利率；债券回报率；价格指数；货币供应量；实际消费；久期 中图分类号：F830．91文献标识码：A 0 引 言 和Ng1认为，如果债券的超额回报率来自于风险 溢酬的理性变化，它们应该与宏观经济变量具有 债券市场的利率变化和债券的超额回报率一 关系，他们考察了大量宏观经济指标，发现“通货 直是学术界和业界关心的重要问题，有大量的相 膨胀因子”，“实际因子”，“金融因子”可以解释 债券市场的超额回报率．类似的相关研究还有很 关理论和实证分析文献．Fama和Bliss…对美国 债券市场进行了实证研究，发现远期利率可以预 多，如Balduzzi等旧J，DeBondt和Bange【73，Backus 等哺J，Berkaert等川，Campbell[10】，等等． 测利率和债券回报率的变化；Campbellh和 Shiller【21发现利率期限结构的斜率也可以预测利国内学术文献中也有不少关于债券市场的理论 和实证研究论文，这些研究大体上分成3类．第l类 率和回报率的变化．Brandt和Wang1提出了理论 模型，把投资者的风险厌恶程度与通货膨胀率的 是关于债券市场利率风险度量和风险管理方法的研 非预期变化联系起来，根据他们的理论模型，通货 究．龚朴和何旭彪…’在假设债券收益率曲线呈刚体 膨胀率的突然增加，将导致投资者的风险厌恶增 运动的条件下，引入Fisher和Weil久期的概念。提 加，从而对债券要求更高的预期回报率，实证分析 出了非平移收益曲线的风险免疫模型，并基于该模 表明美国债券市场债券超额回报率的表现与这个 型研究了风险最小化债券组合的对冲技术和方法． 王春峰等¨21研究了含有违约风险的利率风险管理 理论模型一致．Cochrane和Piazzesi卜1发现：充分 利用利率期限结构的信息可以提高对债券回报率 问题，推导了违约风险债券久期的一般公式，讨论了 的预测能力；同时，在美国债券市场上，利用一些 违约风险的存在对银行利率风险管理的影响．杨宝 常见的宏观经济变量信息无法提高对债券回报率 臣等¨副指出，传统的久期和凸度在套期保值应用中 的预测能力，换言之，常