股权分置改革的成效--_--针对IPO定价影响因素的实证分析.pdfVIP

中文摘要 中文摘要 于2005年4月29日宣布正式启动的股权分置改革试点工作，是我国股 票市场具有划时代意义的一步。随着股权分置改革的全面推进，使得从我国 股市创立之初就一直困扰市场的“二元股权结构”问题终于得到了妥善的解 决，在随后的三年中我国的股票市场将逐步成为一个真正意义上的全流通市 场，成为一个更加规范化和国际化的市场。而在这三年之中，伴随着全流通 时代的到来，股权分置改革对我国股票市场方方面面的影响也将陆续显现。 截至目前，关于股权分置改革对我国股市的影响的研究基本都给予了正 面的评价，综合起来主要为以下几点：改变证券市场扭曲的定价杌制；完善 公司治理结构，使大小股东在公司治理上具备相同的利益基础；有利于深化 国有资产管理体制改革；有利于上市公司的购并重组；解除资本市场国际化 进程和产品创新的制约；有利于形成稳定的市场预期。总之，解决股权分置问 题在一定程度上是恢复资本市场的固有功能，即价格发现功能和对上市公司 行为的市场约束功能。同时，解决股权分置问题也有利于国有资产的保值增值 以及国有资产管理体制改革的深化，有利于稳定市场预期，有利于资本市场创 新和国际化进程。 对于这些股权分置改革对我国股票市场可能产生的种种影响，本文关注 ， j＼ 的重点是改变证券市场扭曲的定价机制这一点，因为对于证券市场而言融资 功能是其最为重要的功能之一，而要想保证股票市场这一功能的正常运行， 良好的定价机制是基础，合理的定价机制将促进资源配置的效率。现在已有 的研究更多的是从制度分析的角度出发分析股权分置改革有利于改变我国证 券市场扭曲的定价机制，但是缺乏相应的数据和实证研究。而本文试图通过 对股权分置改革对股票市场定价机制中的某一有代表性的方面的影响进行实 证分析，并借此推演来判断对于整个市场的定价机制而言股权分置改革究竟 起到了什么样的作用。就股票市场而言，在有关定价的众多方面之中，新股 首次公开发行定价最具有代表性。所以本文正是通过分析股权分置改革对新 股权分置改革的成效一一基于IPO定价影响因素的实证分析 股发行定价的影响，进而推演出其对股票市场定价机制的影响作用。 在分析股权分置改革对新股发行定价的影响时，本文是通过分析股权分 置改革对影响新股发行定价的因素的变化来确定的。因为，本文认为随着市 场结构及政策环境的变化，新股发行定价的具体程序和方法是可以不断修正 的，而决定公司内在价值及其市场表现的一些重要因素却仍然可以产生影响。 因此在研究我国股票市场的定价时，相对于寻找精确的定价方法而言，分析 影响新股发行定价决策时的各种因素可能更有意义一些。在这一思路的指导 下，本文的研究倾向于尽可能的模拟新股发行定价决策时所可能产生影响的 各种因素，将新股发行定价程序进行数量化的再现复合，并通过对比股权分 置改革前后影响因素的变化来判断股权分置改革对新股发行定价的影响。 本文将可能影响新股发行定价程序中的各种因素分为两类，即外部因素 和公司内部因素。它们的组合及其影响直接导致了新股发行价格的确定。所 谓外部因素是指与企业正常经营状态相对独立的、不直接反映其内在持续盈 利能力，但却影响承销商新股发行定价判断的各种情况，它们包括国民经济 运行状况、市场利率水平、发行定价方式、突发性事件、行业宏观政策导向、 产品市场预期、同业竞争情况、股票市场情况、股票发行规模以及承销商自 身实力等等。公司内部因素是指反映在新股发行定价的价格中的直接体现公 司素质和增长前景的各种要素的总和，包括承销商对发行公司的经营效率、 获利能力、管理状况、资本结构等各种内部情况的评估结论。 在梳理了经典资产定价方法和国内有关新股发行定价的模型研究以后， 本文确定了我国股票市场六大可能对新股发行定价产生影响的外部因素和内 部因素，然后基于这些因素建立了计量模型。通过该模型采用股权分置改革 前后新股发行定价数据的实证分析对比，本文发现一些曾经在股改前对新股 发行定价起到重大作用的因素在股改后被剔除了出模型，如发行规模、定价 方式、发行前每股净资产等；而新的影响因素如行业平均市盈率又加入了模 型。新加入的行业平均市盈率因素体现出更加市场化的特点，因此本文认为 股权分置改革使得我国的新股发行定价更加的市场化，体现出随行就市的发