第8章基于期权定价理论的企业价值评估祥解.ppt

8.4 实物期权的基本原理 1）实物期权的概念 实物期权的概念最初是由麻省理工学院的Stweart Myers教授于1977年提出的Tom Copeland Vladimir Ankikarov (2001)给实物期权下了明确的定义：实物期权是在预定的时间〔期权的有效期)内，以预定的成本(称为执行价格)采取行动(如延迟、扩展、收缩、放弃、转换等)的权力，而非义务。 2）实物期权的分类 （见下页特里杰奥吉斯对实物期权分类的总结） 期权类型 期权的描述 应用领域 延迟期权 管理者拥有有价值的资源，等待市场机会的出现以更好的利用 自然资源的开采、房地产开发 延续性投资期权 将投资分为多个阶段，每个阶段根据已有信息决定是否继续投资 研发密集型产业和资产密集型长期项目投资 改变运营规模期权 调整产出规模以适应市场需求 自然资源的运营 放弃期权 在不利情境下永久放弃项目的营运，变现设备和资产 资本密集型产业 转换期权 管理者根据市场需求改变产出类型或者在产出不变的情况下改变投入 产出转换：产品少量多批，如玩具、汽车 投入转换：给料型产业 成长期权 早期投资是对未来增长机会跟进投资的先决条件 基础设施与战略性产业，尤其是高科技 多重期权 实际项目常是相互影响的多个实物期权的组合 上述多数产业中的实际项目 2）实物期权的分类 （1）延迟期权(option?to?defer) 延迟期权是指对某投资方案不必立即实施，管理者可以选择对本企业最有利的时机实施。 （2）延续性投资期权(time-to-build??option) 企业的投资是一种连续性和阶段性的投资，而企业在每一阶段的投资，决定了下一期是否继续投资，这种决策的弹性可以视为企业每一期的投资取得了下一次的投资机会。 （3）改变运营规模期权(option?to?alter??operating??scale) 在企业的经营过程中，管理者可根据市场景气的变化（如产品需求的改变或产品价格的变动）来改变企业的运营规模。 2）实物期权的分类 （4）放弃期权(option??to??abandon) 若市场情况持续恶化或企业生产出现其他原因导致当前投资项目出现巨额亏损，则管理者可以根据未来投资项目的现金流量大小与放弃目前投资项目的价值相比较来考虑是否要结束此投资项目，也就是管理者拥有放弃期权。 （5）转换期权(option??to??switch) 当未来市场需求或产品价格改变时，企业可利用相同的生产要素，选择生产对企业最有利的产品，也可以投入不同的要素来维持生产特定的产品。 （6）成长期权(growth??option) 企业较早投入的项目，不仅可以从中获得宝贵的学习经验，也可视为未来投资项目的基础投入，这种项目的关联关系就如同是项目与项目间的复合式期权 。 （7）多重期权(multiple??interacting??options) 多重期权是由上述多种期权组合而成的，也就是管理者在评估投资项目到投资项目的实行过程中，可以针对市场的变化、新信息的获得来调整原先所规划的投资决策，使管理弹性能更真实地反映在投资评价中。 3）实物期权与金融期权的关系 实物期权是相对金融期权来说的，实物期权与金融相似但并不相同，比金融期权更为复杂。 3）实物期权与金融期权的关系 实物期权与金融期权的比较 8.5 实物期权法在企业价值评估中的应用 1） 实物期权法的基本思路 （1）将企业的价值划分为资产价值（包括有形资产和无形资产）和期权价值两部分，分别进行价值评估。两者之和即为企业价值。 （2）公司的价值等于公司已拥有的各种业务价值（项目价值）的总和再加上放弃旧业务、转换和拓展新业务机会的价值，运用期权方法可以对这几种价值进行估计，进而得到企业的价值。 （3）将公司的价值分为股票价值和债券价值两部分，因为公司的股票可以视为股东的买权（付出一定购买款之后可以享受公司价值上涨的收益），公司的债券价值则等于一个无风险贷款价值（债券账面价值）加上一个卖权空头，因此可以运用期权方法分别估价，两者之和为企业价值。如果企业还有优先股、可转换证券等，也可以运用期权方法进行定价，再相加得到企业价值。 1） 实物期权法的基本思路 为了简化问题，在运用期权定价模型评估企业价值时，作出如下假设： （1）假设公司中只有两种人，即股东和债权人。 （2）假设公司只发行一种零息票债券，该债券不可提前兑付，到期一次还本付息，并且同时到期。 公司股权净值＝ 0 当S≤K时 S－K 当S＞K时 股权可以看作是以公司为标的资产的看涨期权 （公司价值为S，公司所有发行在外债券的面值为K） 标的资产 公司资产（包括股权和债权在内的所有资产） 标的资产当前价格 整个公司的市值 执行价格 公司目前承担的所有债务面值 到期期限