住房抵押贷款证（MBS）的定价研究.pdfVIP

摘要 住房抵押贷款证券是在住房抵押贷款证券化过程中产生的一种利率衍生证券。 住房抵押贷款证券化属于资产证券化范畴．作为我国开展资产证券化的切入点， 它使住房抵押贷款证券化的产物——MBS的定价研究在目前尤其具有现实意义。 本文正是从分析MBS的创新原理、现金流量入手，借鉴国内外已有的MBS定价 模型，提出一个基于二叉树期权定价法的MBS定价模型。 第一章导言，介绍了论文产生的背景、研究的意义以及国内外在MBS定价研 究相关领域的研究成果。住房抵押贷款证券，起源要追溯至20世纪60年代末的美 国，到90年代，美国3万多亿美元的住房抵押贷款余额中，50％以上实现了证券 化。在美国成功将住房抵押贷款进行证券化后，MBS在全球范围内得到了发展， 许多西方国家、日本、东南亚地区以及我国的香港特别行政区都纷纷建立和发展 了这一新的住房金融形式。从国外住房抵押贷款证券化发展的经验及我国住房金 融发展的现状来看，我国开展住房抵押贷款证券化是大势所趋，而合理的MBS定 价正是住房抵押贷款证券化实际操作中的重点。 MBS是住房抵押贷款证券化过程中产生的衍生工具，其产生的原理与机制就 是住房抵押贷款证券化。所谓的住房抵押贷款证券化就是将缺乏流动性但具有未 来现金收入流的抵押贷款资产进行组合，通过结构性重组，并以此为支持，将其 转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以融通资金的整个过程。第二章 通过对住房抵押贷款证券化过程的描述，以及对住房抵押贷款证券化运行机理的 分析，阐述了MBS的创新原理。 第三章是MBS定价研究的现金流分析。个人住房抵押贷款是MBS的母体， 住房抵押贷款产生的现金流在扣除相关的服务费后将转化为MBS的现金流，直接 影响着MBS的定价。我国目前个人住房抵押贷款的还款方式主要有：一次还本付 息法、等本息还款法和等本金还款法。不同的还款方式有不同的现金流特征。提 前偿付风险是住房抵押贷款中最常见也是最重要的风险，借款人的提前偿付行为 将改变预期的抵押贷款资产现金流，改变MBS的现金收入流，从而使提前偿付风 险成为研究住房抵押贷款定价乃至MBS定价的关键问题。MBS的运作工具有抵 押贷款过手证券、担保抵押贷款证券和本息剥离债券，第三章对这三种运作工具 的现金流进行了详细的分析。 第四章对目前已有的MBS定价模型进行了介绍。MBS作为一种嵌入了期权的 衍生证券，其定价基于一般债券的定价原理，而又不同于一般的债券定价。基于 Black和Scholcs关于期权定价的理论，可以得到衍生证券价格必须满足的微分方 程。但明显的是，MBS价格必须满足的微分方程很难对MBS的定价有实际的指 导意义。从目前国外学术界和业内基于债券定价原理对MBS的定价思路上，主要 有三种定价模式：建立提前偿付模型法、期权调整价差法和期权定价法。 第五章是建立一个基于二叉树法的MBS定价模型。用二叉树法对提前偿付期 权定价，已有不少学者做过尝试。其基本的思路是通过构造贴现利率的二叉树图， 继而得到期权的期末价值，再反推得到期初的期权价格。用这样的方法，传统上 一般不直接考虑市场抵押利率，只间接考虑市场贴现率。这是基于贴现利率与市 场抵押利率之间存在的连动关系。然而，无论如何，市场抵押利率与贴现利率之 间还是存在差异，真正影响借款人提前偿付行为的是市场抵押利率，而非贴现利 率。笔者本章建立的MBS定价模型中，就是用市场抵押利率的变动而非贴现利率 的变动，来确定借款人是否执行提前偿付期权。该MBS定价模型立足中国国情， 借鉴和发展了国外现有的MBS定价方法，一定程度上较好的具有可操作性。 关键词：资产证券化住房抵押贷款证券(MBS)期权定价 2 Abstract The isakindofinterestratederivative is security security,which mortgage-backed comeinto fromthe securitization．Thesecuritization being mortgage mortgage belongs tothe oftheAssetSecuritizatio