机构投资者行为资本市场资本配置效率的影响.pdf

摘要 摘要 本文以西方经典金融经济学对资本市场效率的研究为逻辑起点，探讨分 析了机构投资者行为对资本市场资本配置效率的影响。 在西方经典金融经济学对有效市场的定义是建立在Arrow—Debreu证券 市场及Parato最优的资源配置之上。随着现代金融研究的不断推进，Fama有 效市场理论得以深入和拓展，资本市场资本配置效率作为资本市场效率中微 观效率的一个重要部分，体现了资本市场发挥其功能的重要作用所在。机构 投资者作为现代金融行业分工不断深化的产物，以其集合投资、专业管理、 规模经济、善于研究和挖掘价值所在的特点，对促进资金在资本市场上的有 效配置具有积极的作用。然而，机构投资者本身所固有的二级契约和委托代 理关系，以及资本市场缺乏对其有效规范和监督，使得机构投资者的投资行 为和其所发挥的作用饱受诟病。 在非全流通背景下，中国的投资者结构单一，又受制于信息和专业知识、 经验的限制，使得资本市场中投机氛围浓重，造成了资本市场巨大的波动， 而发展机构投资者有利于改善这种单一的投资者结构，有利于改进资本市场 中的信息不对称和促进市场投资行为的改善。近年来在监管层大力发展机构 投资者的政策推动下，中国资本市场的机构投资者得到了快速的发展，在 2006—2007年的牛市中更是突飞猛进。机构投资者通过专业的研究分析及上市 公司调研，起到了促进信息对称及价值挖掘的作用。但同时也发现，对于机 构投资者“抱团取暖”、“基金黑幕”、“机构坐庄”行为的报道屡见不鲜。因 此，研究机构投资者对资本市场的作用，特别是落实到对资本市场资本配置 效应的作用具有十分积极的意义。 本文以中国机构投资者发展的历程和经济特征为基础，对机构投资者在 Wurgler 资本市场资本配置效率上的作用进行了逻辑分析，并依据Jeffrey (2000)资本配置效率模型，对中国资本市场机构投资者的作用进行了面板 机构投资者行为对资本市场资本配置效率的影响 数据分析，得出结论认为，中国机构投资者对资本市场资本配置效率的作用 是正面的，并在所研究的时间段中表现出良性的进展。同时，本文还基于中 国资本市场和机构投资者的特点，分析了机构投资者在资本市场中发挥作用 较低的原因，并以此为基础，提出了相应的政策建议。 依据以上思路，本文在第一部分中首先讨论了研究的背景和意义，即在 于理论和现实当中机构投资者对资本市场效率的影响存在着争论和差异，同 时将机构投资者行为落足到对资本市场资本配置效率的影响方面的研究还比 较少见，这表明本文的选题是一个值得深入研究和探讨的问题。进而在第一 部分中对研究的对象和方法、论文结构进行了介绍。 第二部分中，主要对本文所涉及的前人研究进行了文献综述，综述分为 三个小的部分，第一是资本市场效率的定义和划分的研究脉络和发展情况； 第二是国际上及中国的学者对机构投资者研究的方向和成果；第三是就机构 投资者行为对资本市场的影响的相关文献进行概括和评价。接下来承接了对 资本市场效率的定义的探讨，结合本文所要着重分析的内容，对资本市场资 本配置效率进行了界定和划分。 第三部分探讨了世界范围内及中国的机构投资者的发展情况及其现状， 并进而分析了其经济特征。机构投资者的迅速发展具有一定的必然性，显示 出其超越个人投资者的优势和特定；同时其先天的二级契约及委托代理关系 也为机构投资者发挥负面影响埋下了隐患。 第四部分从两个方面分析了机构投资者在影响资本市场资本配置效率方 面的途径和方式。一是通过其资金投资分配行为促进资金向高收益的地区、 上市公司流动；二是通过参与上市公司的公司治理，促进上市公司经营管理 的提升进而使资源得到最好的运用。 第五部分是机构投资者对资本市场资本配置效率的影响的实证研究设 所研究的问题进行改进，并采用了面板数据分析的方法，弥补了数据的时间 段有限的缺陷，得出了相应的结论，即中国机构投资者对资本市场资本配置 效率的作用是正面的，并在所研究的时间段中表现出良性的进展。 第六部分对实证研究的结论进行归因和分析，探讨了我国资本市场资本 配置效率和机构投资者行为存在的缺陷和问题。一是由于机构投资者的二级 2