微观金融技术与方法解读.ppt

* * 有效金融市场理论的由来 有效金融市场的理论提出了一个这样的问题：在有效金融市场上，投资人是不可能通过无风险的套利行为来获利的。任何投资分析师可能都不会同意这样一个让他失业的金融工程理论，事实是：在任何一个金融市场上，投资分析师的工作仍然在积极地展开。这其实是一个不同的概念，投资分析师的工作其实是帮助投资人通过承担合理的风险来获利的，他们并不能保证投资人实现无风险的套利行为。 一条重要定理：在有效金融市场上，市场预期是基于当前所有可能信息和对历史规律的最佳认识的基础上做出的最优预期。这种最优预期已经包含在金融市场上的当前价格中了。 * * 有效金融市场的三种类型 半强式市场：包含全部公开信息 强式市场：包含全部企业内部信息及其对全部信息的最佳的分析和解读 弱式市场： 包含全部历史信息 * * 当金融商品定价已经建立在无套利假设的基础上时，对市场是否有效的实证检验就和金融理论是否与市场现实相符几乎成了一回事。 如果金融市场的价格变化能通过市场有效性假设的检验，那么市场就会满足无套利假设。这时，对投资者来说，因为没有套利机会，就只能采取保守的投资策略。而如果市场有效性假设检验通不过，那么它将反映市场有套利机会，投资者就应该采取积极的投资策略。 * * 法玛在市场有效性的理论表述和实证研究上都有重大贡献。 法玛的另一方面影响极大的重要研究是最近几年来，他与弗兰齐 (K. French)等人对 CAPM 的批评。他们认为，以市场收益率来刻划股票收益率，不足以解释股票收益率的各种变化。他们建议，引入公司规模以及股票市值与股票帐面值的比作为新的解释变量。 虽然他们的研究基本上还停留在计量经济学的层次，但势必会对微观金融学的结构产生根本的影响。 * * 由无套利假设得出的资产定价基本定理以及原有的布莱克－肖尔斯理论实际上只能对完全市场中的金融资产唯一定价。这里的完全市场是指作为定价出发点的基本资产 (无风险证券、标的资产等) 能使每一种风险资产都可以表达为它们的组合。实际情况自然不会是这样。 关于不完全证券市场的一般经济均衡模型是拉德纳 (R. Radner)于 1972 年首先建立的，他同时在对卖空有限制的条件下，证明了均衡的存在性。但是过了三年，哈特(O. Hart) 举出一个反例，说明在一般情况下，不完全证券市场的均衡不一定存在。 这一问题曾使经济学家们困惑很久。一直到 1985 年，达菲 (D. Duffie) 和夏弗尔 (W. Schafer)指出，对于“极大多数”的不完全市场，均衡还是存在的。 * * 在2001－2003这三年中诺贝尔经济学奖又颁发了三次，并且都与金融学有关。但是既没有颁给罗斯，也没有颁给法玛，更没有颁给不完全市场理论。看来人们认为经典的金融学已经告一段落，而非经典的金融学必须考虑比均衡、无套利等更有活力的因素。 这类因素之一是金融市场中的信息传递，之二是人们在金融市场中的决策心理，之三是金融市场的非均衡状态。它们正是 2001 年到 2003 年诺贝尔经济学奖的三个主题。 * * 2001 年诺贝尔经济奖获得者 阿克洛夫 （George A. Akerlof, 1940～) “逆向选择 (adverse selection)” 斯彭思 (A. Michael Spence, 1943～) “信号示意 (signaling)” 斯蒂格利茨 (Joseph E. Stiglitz, 1943～)“信号甄别(screening)” * * 2002 年诺贝尔经济奖获得者 卡尼曼 (Daniel Kahneman, 1934～) 行为经济学 史密斯 (Vernon L. Smith, 1927～) 实验经济学 * * 2003 年诺贝尔经济奖获得者 恩格尔 (Robert F. Engel, 1942~) ARCH 方法 格朗杰 (Clive W.J. Granger, 1934~) 协整方法 * * 斯蒂格利茨的一项得奖工作就是针对市场有效性的。1980 年他与格罗斯曼 (Stanford J. Grossman) 一起提出有关市场有效性的 “Grossman-Stiglitz 悖论”：如果市场价格已经反映了所有有关的市场信息，那么经济活动者就没有必要去搜集市场信息；但是如果所有经济活动者都不去搜集市场信息，那么市场价格怎么可能反映所有有关的市场信息？这样，经典的市场有效性理论就受到了严重挑战。 * * 关于这一悖论的研究对微观金融学的影响极大。其主要解决方案是在市场的一般经济均衡模型中需要引入有成本的信息， 引进掌握不同信息的交易者。这一来就走出了经典金融学的无套利框