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4.6　资本结构决策 一、资本结构的概念 1、含义：广义资本结构是全部资本价值的构成，包括各种长期和短期资本。狭义资本结构是指各种长期资本的构成及其比例关系，主要是指股权资本和长期债权资本的比例关系。 2、资本结构理论 最佳资本结构研究处于探索中。最著名的MM理论证明了在一些严格的假设下，在不存在所得税时，企业价值与资本结构无关。当存在公司所得税时，债务比例越大企业价值越大。（这显然不符合实际） 后来的研究表明，债权资本的资金成本较低，而且可以发挥财务杠杆作用，适度的举债可以降低综合资金成本，且可以提高企业价值。但如果债权资本比例变大，企业的财务风险（破产成本）会加大，又会降低企业价值。因此存在最佳的负债比例，即最佳资本结构。 二、资本结构优化决策 最佳资本结构：在一定条件下使企业价值最大、加权平均资金成本最低的资本结构。 最佳资本结构理论上存在，但是由于实际问题的复杂性，只能通过一定的方法选择较合理的资本结构。 两种方法 比较每股收益——每股收益无差别点法 比较资金成本法 （一）每股收益无差别点法 又称每股利润无差别点或息税前利润-每股收益分析法，即EBIT-EPS分析法 企业需要筹资时，不论选择债权还是股权筹资，都将形成不同的资本结构，哪一个是更优的？ 选择债务筹资，要考虑企业经营状况的约束。只有当息税前利润超过债务利息时，举债经营才是合算的。此时举债对应的息税前利润超过利息，剩余部分纳税后归股东所有。 或者说，当企业需要筹集长期资金时，如果预测未来经营状况较好，应选择债权筹资对股东有利，否则可选择股权筹资。 【举例说明】公司自有股权资金100万元，需要再筹资100万元。假设借债100万元，利率12%。 如果息税前利润率达到20%，股东财富增加200×20%-100×12%=28万元，税前收益率达到了28%，高于不举债的税前收益率20%。此时，EPS高于不举债时，举债是合算的。 如果息税前利润率只能达到8%，股东财富增加额为200×8%-100×12%=4万元，税前收益率只有4%，低于不举债的税前收益率8%。此时，EPS低于不举债时，举债不合算。 说明：此例假设原来的资本没有负债，全是股权。 通常，公司已有部分负债，在此基础上增加资本，应该选择筹集债权资本还是股权资本，取决于两个方案的EPS的对比。 两种筹资方案下的EPS哪个更大，取决于预测的未来EBIT的大小。 EBIT-EPS分析方法 每股收益无差别点的计算 【决策原则】当预计的EBIT高于每股利润无差别点的EBIT时，运用负债筹资可获得较高的每股利润；当预计的EBIT低于每股利润无差别点的EBIT时，运用权益筹资可获得较高的每股利润。 【例】 甲公司目前有资金75000万元，现因生产发展需要准备再筹集25000万元资金，这些资金可以利用发行股票来筹集，也可以利用发行债券来筹集。下表列示了原资本结构和筹资后资本结构情况。 筹资方式 原资本结构（万元） 增加筹资后资本结构 增发普通股（A方案） 增发公司债券（B方案） 公司债券（利率8%） 10000 10000 35000 普通股（每股面值10元） 20000 30000① 20000 资本公积 25000 40000② 25000 留存收益 20000 20000 20000 资金总额合计 75000 100000 100000 普通股股数（万股） 2000 3000 2000 说明：发行股票时，每股发行价格为25元，筹资25000万元须发行1000万股，普通股股本增加10000万元，资本公积增加15000万元。 原资本结构　　 增发普通股　　　增发公司债券利息： 10000×8%=800　800　 　 800+25000×8%=2800股数： 2000万股　　 2000+1000 　　　2000 （1）当预测息税前利润等于6800万元时，无论增发股票筹资还是增发债券筹资，每股收益都是1.34元。（2）当息税前利润大于6800万元时，增发债券的每股收益大于增发股票的每股收益，利用负债筹资较为有利。（3）当息税前利润小于6800万元时，增发普通股的每股收益大于增发债券的每股收益，利用普通股筹资较为有利。 说明 每股收益无差别点可以用销售量、销售额、息税前利润、边际贡献来表示。 因为得到EBIT后，可以计算上述量。 该方法也可以用来对普通股筹资和优先股筹资做出选择。 以普通股每股收益最高为决策标准，没有具体测算财务风险因素，其决策目标实际上是每股收益最大化而不是公司价值最大化，可用于资本规模不大、资本结构不太复杂的股份有限公司。 【例】某公司原有资本1000万元，均为普通股。现为扩大生产要追加筹资500万元，有以下三种