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本章内容 投资的基本原理 资产组合的构建 CAPM的原理（扩展：单指数模型） ATP原理 风险资产的配置（n种风险资产）——假设 基本假设：投资者的理性和市场的有效 ①任何一种投资机会都可以用投资期间内的预期投资收益率的概率分布表示； ②投资者的偏好具有完备性、反身性、传递性、连续性、单调性、局部非饱和性及无差异曲线的严格凸性，其效用函数遵循边际效用递减规律及拟凹性。 ③投资者根据预期投资收益的变化来衡量风险。 ④投资者决策的基础是追求酬报与波动比率最大化。 寻求有效边界：当投资者确定了所有资产的回报特征后，就可以建立“最小方差边界”，表示了给定期望收益的前提下，可以获得的组合的最小可能的方差。资产组合理论的图形.doc 风险资产的配置（n种风险资产）——推导 酬报与波动比S ＝[E(rp ) －rf ]/σp 其中，E(rp ) ＝∑[ wi × E(ri) ] σp2 ＝ ∑ ∑[ wi wj cov(ri,rj)] 目标：maxS s.t. ∑ wi ＝1 构造朗格朗日函数：L ＝S(w1,w2,……,wn) ＋ λ（1－ ∑ wi ） 一阶条件FOC：? L/? wi ＝Si － λ wi ＝0 ? L/? λ ＝ 1－ ∑ wi ＝0 求得所有的wi 二阶条件SOC：构建拉格郎日函数L的海塞加边行列式 Hk ＝Dk(f)/ λ2，由假设知S具有拟凹的性质，可知(-1)k Dk(f)＞0，从而(-1)k Hk＞0，可知S有极大值。 最优配置比例的选择，即 maxU ＝ E(rc) －0.005A σc2 ＝rf＋wp[E(rp ) －rf ] －0.005A wp2 σp2 →wp* ＝[E(rp ) －rf ]/(0.01A σp2 ) 资产组合理论的图形.doc 资本配置与分离原理 前提：存在无风险资产 基金经理通过最大化酬报与波动比，寻找最优风险资产组合。 基金经理为所有客户提供相同的风险资产组合，而不需顾忌其风险厌恶程度。（规模效益与低的边际管理成本） Fisher分离原理： →在资产组合的全部过程中，投资者对待风险的态度影响的只是其借贷的数额，而不会影响风险资产的最优组合，即个人的效用偏好独立于风险资产的最优组合，这就是著名的Fisher分离原理（最早由托宾于1958年提出）。这一原理说明有限的资产组合就足够满足广大客户的需要，这也是共同基金行业存在的理论基础。 例外情形的出现 不存在无风险资产时 借入受到限制，贷款利率高于存款利率时 假设后的结果（即CAPM的结论） 所有投资者都按照包括所有可交易资产的市场资产组合（market portfolio）M来成比例的复制自己的风险资产组合。 市场资产组合M的风险溢价： E（rM）－rf ＝ A*σM2×0.01 其中：A*为风险厌恶程度平均水平 市场资产组合M不仅在有效边界上，而且在CAL与有效边界的切点上。 单个证券的风险溢价： E（ri）－rf ＝[cov (ri, rM)/σM2] ×[E（rM）－rf ] ＝βi × [E（rM）－rf ] CAPM的推导过程 CAPM的观点：单个证券i的合理风险溢价取决于i对投资者整个资产组合的贡献程度，即βi 。 单个证券i对市场资产组合方差的贡献度为wicov (ri, rM) 由于rM ＝∑wkrk，则cov (ri, rM) ＝ cov (ri, ∑wkrk) ＝ ∑wkcov (ri, rM) 风险的市场价格为：[E（rM）－rf ]/σM2 假定某典型的投资者投资于市场资产组合M的比例为100%，现在他打算借入无风险贷款，其比例为现有资产M的δ（该比率很小），其投资有两种选择：市场资产组合或者某个证券i。 投资于市场资产组合M： 新资产组合的构成：权重为1+ δ的M和权重为- δ的无风险资产f，则： ΔE(r) ＝ δ×[E（rM）－rf ] σ2 ＝(1+ δ)2 σM2 ＝ σM2 +(2δ+δ2) σM2 Δσ2 ＝ 2δσM2 ΔE(r) /Δσ2 ＝[E（rM）－rf ]/2σM2 投资于个别证券ri ： 新资产组合的构成：权重为1的M、权重为δ的i和权重为- δ的无风险资产f，则： ΔE(r) ＝ δ×[E（ri）－rf ] σ2 ＝12 σM2 +δ2 σi2 + 2×1×δ× cov (ri, rM) Δσ2 ＝ 2δ cov (ri, rM)