中国上市公司债务期限结构的研究——短期债务主导的成因、后果及其优化对策.pdf

中文摘要 中国上市公司债务期限结构研究 …～短期债务主导的成因、后果及优化对策 摘要 亚溯金融危机的爆发和我国一些大型集团公司深陷财务危机而不能自拔的事件，使得公司债 务期限结构问题受到越来越多的关注。我国上市公司长期以来债务融资中短期负债占居主导地位， 约占总负债的86％．而发达国家如法国、德国、英国和美国的公司短期债务比例约为40％、43％、 53％和28％。那么，我国这种短期债务主导型的债务期限结构是如何形成的，它会造成什么后果， 优化对策是什么，这些是本文的主要研究问题。 针对该课题，国内已积累了一些相关文献，但是这些文献的研究焦点集中在公司自身特点对 债务期限结构的影响上，而对于行业条件、宏观制度环境与公司债务期限结构关系的研究甚少， 对债务期艰结构可能造成的后果几乎没有涉及。本文则系统地研究了我国上市公司短期债务主导 型债务期限结构的成因、后果及优化对策。本文的工作对我国的债务管理理论研究、监管机构的 政策制定、上市公司的融资决策、债权人的信贷决策等都具有重要的理论价值和现实意义，它不 但可以为企业经营者进行债务融资决策提供较好的理论依据，也可以为债权人或外部投资者提供 合理判断企业偿付能力和投资价值的参考标准，它还可以为监管者监控由企业偿付危机带来的金 融风险提供参考依据。 本文的研究思路是：首先，从公司自身特点、行业条件、宏观制度环境三个递进层面分别对 我国上市公司债务期限结构的影响因素进行了实证检验，并综合三个层面的实证结果总结出我国 上市公司债务期限结构成困的结论；其次，根据文献研究．着重从违约风险和投资效率两方面探 讨了债务期限结构对公司价值的影响，并延伸讨论了短期债务主导型债务期限结构对金融系统安 全所可能造成的后果；最后．提出了债务期限结构的优化对策建议。全文的研究就是在这三个层 次上展开的，具体内容如下； 第一个层次(第二、三章)：主要研究了我国上市公司短期债务主导型债务期限结构的成因。 实证结果表明：公司自身特点、行业条件及宏观制度环境对我国公司债务期限结构都有影响，上 市公司短期债务比例偏高的状况是公司和债权人的博弈结果，是对目前我国利率市场化程度不高， 债券市场不发达、破产机制不完善等宏蕊环境的反应。具体讲：(1)我冒上市公司债务期限与盈 利能力、负债比率、公司规模正相关，而与成长性负相关，这符合代理成本假说的理论预期，表 明了在我国目前的经济、法律环境下，缓解债务人与债权人的代理冲突是公司债务期限决策的主 要影响凼素。当债权人预期在现有的宏观环境下资金的安全性得不到有效保障，或者是债务人认 中文摘要 为举借长期债务的代理成本较高时，缩短债务期限对双方来说则是降低融资成本和信贷风险的有 效手段。因此．我国公司短期债务比例偏高是企业和债权人在目前宏观环境下的博弈结果。(z) 我国公司短期债务比例与市场集中度、产品差异度负相关，而与行业需求、成本的变动正相关， 反映了在目前融资环境下，公司利用长期债务参与市场竞争的条件和意识还不足，较多的短期债 务被使用以满足资金流动性需求。(3)实证结果证实了利率决定机制、利率期限结构、通货膨胀、 法律制度等宏观变量对公司融资行为确有显著影响．发达而完善的经济、法律体系有利于公司获 得长期债务资金．优化债务期限结构。 第二个层次(第四、五章)：主要研究了我国上市公司短期债务比例过高对公司违约风险、投 资效率乃至金融系统安全所可能带来的后果。本文利用复合期权理论构建模型，通过数据模拟和 实证检验，得到结论：在资产风险水平，负债比率等因素一定的情况下．短期债务比例与违约概 率呈类u形关系，即基于风险规避角度的晟优债务期限结构是存在的。我国公司短期债务比例普 遍过高，处于U形关系图右半边的递增部分，继续提高短期债务比例会使公司的违约概率进～步 增加，从而引发银行坏账增加、社会信用体系脆弱等连锁反应。 接着．本文利用“或有债权”分析法构建了债务期限结构与投资效率的理论模型，并通过数 据模拟和实证检验．得出结论：投资非效率程度与短期债务比例呈类u形关系，即债务期限结构 较为均衡时，投资非效率程度较低：债务期限结构与投资效率之间不是简单的线性关系，它们的 关系在很大程度上依赖于项目风险水平。具体到我国上市公司而言，短期债务比例与投资非效率 程度正相关．较高的短期债务比例会引起较大的投资扭曲；短期债务主导型债务期限结构使得公 司在面对较