amaranth基金案例解说.doc

金融工程案例分析 褪色的不凋花 ---Amaranth基金之死 一．公司背景与案例分析 1.Amaranth基金简介 Amaranth基金于2000年成立，他成立之初是一种多种策略的对冲基金，专注于可转换债券、兼并、收购、重组、公共事业等方面。与1998年名声大震的对冲基金长期资本公司一样，其总部位于美国康涅狄格州格林威治小镇，该镇被誉为对冲基金的“硅谷”，与纽约和伦敦被称为三大对冲基金之都。但不幸的事，amaranth基金也难逃与长期资本公司一样倒塌的命运。 2001年安然公司倒闭，这给能源市场留下了一个巨大的真空，所以2002年amaranth基金将其投资的领域延伸至了能源行业，考虑到能源市场的高度波动性，他们仅将这一领域的风险敞口控制在其资本的2%左右。 到了2004年，该基金核心技巧领域的投资，比如可转债的套利等的回报不到4%，所以公司决定将更多资源投入能源领域。因此聘请了一名来自德意志银行的天然气交易员Brian Hunter，这位明星交易员在该事件中扮演了关键角色。此人身高两米，喜爱法拉利和宾利，财大气粗，心高气傲，但他确实交易经验丰富，交易风格执着，他的到来迅速激活了amaranth的盈利能力。 2005年一年，Brian Hunter在天然气期货市场的套利就为公司带来了超过10亿美元的盈利，而他本人也得到了7500万美元的奖金并获得了更大的交易权限，因此也变得更加的心高气傲。 到了2006年8月31日，amaranth基金的总资产达到了96.68亿美元，员工400多名，成长为了全球第39的对冲基金，然而在接下来的20多天中，他却戏剧般的损失了六十多亿，最终破产。 2.事件时间表 3.天然气期货市场简介 天然气市场有自己的与众不同之处。天然气占美国所有能源消耗的22%，超过60%的美国家庭都使用天然气来供电供暖。除家庭外，天然气在各行各业也有举足轻重的地位。78%饭店，51%医院，59%办公室，58%的零售物业都使用天然气。 接下来介绍一下美国天然气衍生品的交易市场。美国的天然气期货市场主要有纽约商品交易所（NYMEX）和洲际交易所（ICE）。这两家交易所之间竞争激烈，但二者的合约在功能上是一样的，其中纽约商品交易所的天然气期货合约价格被广泛的作为天然气的基准价格，且在持有到期的时候需要进行实物交割。而洲际交易所则不需要实物交割，只需按NYMEX的的结算价从财务上进行结算。所以实质上二者的功能是一样的，其最大的不同在于，NYNEX是场内交易，受到诸多监管，而ICE则是场外交易，监管程度小得多。 天然气的价格变化是很有特点的。 首先短期内，天然气的供给价格弹性非常小，比如价格升高会鼓励生产，但短时间内难以发现新的天然气井，就算发现了也需要时间才能供应到市场。另一方面，天然气的需求价格弹性也是非常小的，因为天然气是一种必须品。正是因为供求的弹性非常小，导致了天然气价格波动性非常大，所以会鼓励投机，助长了市场的扭曲。 天然气的价格的另一个特点是，在夏季，天然气的需求较小，因此价格也较低，在冬季，天然气需求旺盛，因此价格也较高。形象的说，天然气期货的价格曲线类似于一个sine曲线，呈波浪状，如下图 该图显示的是2006年8月31日这一天，不同到期日的期货价格。X轴表示不同到期日的期货合约，Y轴表示每种期货的价格。比如，06年10月到期的期货合约在这一天的价格为6美元，06年11月到期的期货合约在这一天的价格为8美元。一般来说，天然气期货市场将冬季定义为11月-3月，夏季为4月-10月，所以这个图非常明显的显示出天然气期货价格冬季高，夏季低的特征。 更进一步，当天然气期货价格上涨时，冬季的期货合约有着更强的需求支撑，因此价格涨幅相对于夏季的合约的涨幅也就较大，因此在价格上涨时冬季合约与夏季合约的价格差一般是扩大的。这一特征也为amaranth基金之后的价差套利策略奠定了基础。 4.Amaranth的交易策略 在此，我们仅分析2005年和2006年的策略。 2005年：运用看涨期权多头对气候下注。 在2000年到2004年5年间有四年，天然气的价格在冬天都是上升的，因此，首席交易员Brian Hunter买入了大量的天然气虚值看涨期权。上半年1-6月，天然气充足，价格保持平缓，该赌注看似会失败，然后到了8月末，飓风Katrina和Rita相继而来，引起天然气供应大幅下降，需求则大幅上升，天然气价格暴涨，此时amaranth购买的天然气虚值期权变得极有价值。Amaranth也正是在这一年猛赚10亿，Hunter也拿到了7500万美元的分红。 到了2006年，飓风的影响消散之后，amaranth也随之调整了能源策略。公司做初了如下推理：2006年的夏天，天然气的饱和状态会对价格形成一个向下的压力，这种状