可转债专题研究(修改版)研究报告.pptVIP

双赢的局面 若董事会预案当日正股涨幅超过2%，或证监会过会当日正股涨幅超过3%，或证监会过会区间涨幅超过5%，则转债上市首日100%获得超额收益 一只被股东与外来投资者看好的转债其背后的融资项目必定需要得到投资者认可，当转债发行融入的资金被投入到能够盈利的项目后，项目带来的收益增厚公司每股盈利能力，继而带动股票价格上涨，最终促成转债促转股，这种情况下股票投资者与转债投资者创造了双赢的局面。因此，理想状态下，市场对转债的认可来自于市场对转债背后投资的项目（或购入的资产）的认可 “董事会议案决议日”，“证监会过会之时”及“转债发行公告日”，这些时点股价涨幅预示转债募集资金所投项目的盈利能力不差，投资者预期预期未来的股价将运行在高位（或继续上涨） 二级市场分析 股性、债性和条款博弈 股性：绝对和相对 债性：投资安全性 条款博弈 供给和需求 进攻和防御 股性、债性和条款博弈 可转债股性评价最重要的指标是转股溢价率。这一指标绝对值越低，可转债股性越强，转股的可能性越高。 可转债债性评价最重要的指标是到期收益率，即在不考虑可转债期权特性的前提下，将可转债未来收入现金流折现为当前价格所用的贴现率。 可转债一般含有向下修正转股价条款和回售条款，在转股价值不足时，前者授权发行人下修转股价格，后者授权投资者可按面值向公司回售债券。当正股大跌以至于满足回售条件时，可转债发行人和投资者将展开条款博弈。为避免向投资者支付大额本金，发行人倾向于下修转股价值，可转债的转股价值将随之大幅提高，同时降低未来正股下跌可能带来的损失。如08/09熊市时，为避免巨额回售，南山、赤化等8只可转债下修了转股价格 供给和需求 在基本面以外，可转债的供需也会对其价格和投资收益产生较大影响。 供给：可转债供给主体是上市公司，发行流程接近股权再融资，少则半年，多则1年甚至多年，因此根据公司董事会预案、股东大会通过和证监会批准等层面的公告，以及调研信息，可以推断出可转债供给的规模和节奏 需求：可转债持有人主要有三类：大股东、散户和基金。大股东要么长期持有保证控股率，要么逢高减持套现，基本没有增量需求；散户多是原有股东按比例配购的，或是在正股和可转债之间操作的，需求较难判断；而基金多是配置型投资者，可转债新基金发行的规模、速度和旧基金申购/赎回的情况可以结合起来判断可转债的需求。 进攻和防御 上述因素外，可转债分析还涉及单券的进攻性和防御性。 进攻性衡量的是可转债超越转债指数上涨的动力。一般来说，正股盘子越小，贝塔值越高，波动率越大，营收、利润增长率越高，则进攻性越强。如再配合可转债转股溢价率较低，则促成转股的概率就会比较大 防御性衡量的是可转债抵御转债指数下跌冲击的能力。一般来说，正股盘子越大，贝塔值越低，波动率越低，市盈率越低，营收、利润波动率越低，则防御性越强。防御性强的可转债是整个市场的价值底限，在震荡市或弱市中给投资者一定的投资保障。 安全派——面值或者低价买入 我们统计了2000年1月1至2010年8月27日间的转债市场共计近700亿余转债的退出方式，结果显示，95.75%的转债以转股方式退出，回售退出方式占比1.54%左右，赎回退出方式占比2.71%左右。 安全派——面值或者低价买入 牛市：股价大飙升——股价自动超越转股价的130%——发公告强制赎回——债主变股东！——借来的钱正式变成公司的自有资金！ 熊市：触发下调转股价条件——一次或多次下调转股价——再拉升股价到新转股价的130%——发公告强制赎回——债主变股东！——借来的钱正式变成公司的自有资金 横盘：维持股价窄幅波动——释放利好托股价，突破转股价130%数十天——，发布公告强制赎回，强制转股——债主变股东！——借来的钱正式变成公司的自有资金！ 套利派 正股即将满足强制赎回条件，为促进转股，上市公司拉升股价，买入可转债或者正股 正股即将满足修正向下转股价条件，买入可转债或者正股 正股满足回售保护条件，上市公司拉升股价或者下调转股价，买入可转债 经济周期与可转债 1997年至今我国经济周期时间区间划分 经济周期与可转债 周期4 低、中、高转股溢价率转债表现 衰退期 复苏期 过热期 滞涨期 经济周期与可转债 周期5 低、中、高转股溢价率转债表现 衰退期 复苏期 过热期 滞涨期 经济周期与可转债 衰退期总体上适合增配高(转股)溢价率转债，但与传统美林投资时钟结论不同的是，我们发现国内市场上该时期低溢价率转债同样具有操作及配置价值，低溢价率转债的总体收益表现甚至强于高溢价率转债。我们认为这主要源于：(1)衰退期下半场低溢价率转债反弹力度十足；（2）衰退期众多公司主动下修转股价，使得中、高溢价率转债切换为低溢价率转债，这些转债后续均有较佳的表现。 低转股溢价率转债的上涨动力持续至整个经济复苏期，