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颠覆者“农产品” 一家不起眼的以经营农贸超市为主业的公司，不仅将自己的网络拓展到了全国，并且其股价在半年时间内涨幅达到两倍，推出零成本股改也得以顺利进行，其背后究竟有什么玄机？ ■ 文/刘树坤 张逢华 作者简介：刘树坤，深圳联合证券研究所研究员 　　　　　张逢华，光大证券证券研究员 从2005年中期以来，农产品公司备受资本市场关注。 　农产品先是于2005年6月被中国证监会确定为第二批股权分置改革试点单位，其推出的“零成本”股权改革方案令人瞩目。 　该方案的要点是深圳市国资委向全体流通股股东承诺，自实施股改方案之日起的第12个月的最后5个交易日内，所有流通股股东有权以4.25元/股的价格，将持有的农产品流通股股票出售给深圳市国资委。承诺价格与股权分置改革前的公司流通股股票价格，有26.87%的溢价。 　到了2006年9月4日，农产品收盘价为每股10.78元，高出深圳市国资委承诺价格达153.65%。一位业内人士表示：“即使最后五个交易日每天跌停，农产品的股价也还有6.36元，高于4.25元的承诺价，没有哪个流通股股东会把股票卖给深圳市国资委。农产品以零对价完成股改已成定局。” 　究竟是什么原因可以让深圳国资委有溢价回购股票的信心？而公司股价突出的表现，其背后的玄机又是什么？ 真实的赢利状况 　深圳农产品公司是在20世纪80年代政府大力发展“菜篮子工程”的潮流中成长起来的“中国农产品流通领域第一股”。 　1996年12月上市时，其主要资产为深圳两大农产品批发市场——布吉农产品中心批发市场（1989年10月建成）和福田农产品批发市场（1996年10月建成），收入和利润来源即为两大批发市场的交易费用，包括市场租赁收入、管理费收入、装卸服务费等。其中，市场租赁收入是其主要利润来源。 　然而，随着发行、配股资金的陆续进账，公司开始了多元化投资，主营业务“两个延伸”——向生产和零售延伸与向金融投资领域延伸。先后开办了民润连锁超市、收购深圳市农牧实业公司（生猪养殖、果菜种植等）、深圳市果菜贸易公司（果蔬生产），试图实现“生产、批发、零售”一条龙。2001年公司投资1亿元参股金华信托投资有限公司（占9.283％股权），下属深圳市成业冷冻有限公司投资1000万元入股大象投资管理有限公司（占11.11％股权）。 　多元化扩张并没有给公司带来预期效益。相反，零售（民润超市）业务持续亏损。2001年12月，农产品公司入股金信信托，占其总股本的9.823%。但是，没有想到预期中的香饽饽后来变成烫手的山芋。2006年1月，金信信托轰然倒塌，涉嫌违规经营被银监会责令停业整改。当初农产品投资1亿元两年仅仅分得1200万分红，而仅仅受累计提金额就有6000万元之多，给企业造成了巨大亏损，主业发展受到牵制。 　所以单纯从近几年的财务报表来看，农产品的整体业务表现并不理想，尤其是近五年来，公司的主营业务收入从2001年的15.19亿元增加到2005年的24.08亿元，但净利润却从同期的8748万元下滑到1388万元，而2004年的净利润同样也仅有1058万元。 　直到2003年新董事长陈少群上任之后，公司才开始执行“归核化战略”，逐步将精力回归到其招牌业务——农产品批发业务。首先将民润控股权转让给英国基金公司，并通过在民润实施股权激励，以期止血疗伤，另外公司也积极集中清理对外投资项目。之后才重新走上了良性发展道路，并在今年开始表现出强劲的发展态势。 　因为有了这些包袱，证券市场普遍没有认识到农产品公司农批市场真实赢利能力。 　我们可以从农产品公司的主业业绩中一窥真迹。从2005年公司各个农批市场的经营情况的数据看到，11个市场的毛利率达到75％，经营净利润率高达30％，而投资回报率也高达27％，已经超越大部分其他产业的投资。 易模式：从“地主”到“交易所”的变迁 　农产品公司为什么能赚这么多钱，这应该从农产品本身的特性及农批市场在农产品流通领域的地位去寻找。 　在农产品流通领域，由于生产者的分散和消费者的分散，单个消费者跟单个生产者进行直接交易，信息成本和搜寻成本极高。为了降低交易成本，增加交易的便捷，需要一个能把各种作物“集”和“散”的场所，农批市场就应运而生。 　在这种交易中，交易双方对交易时效性的关注往往超出对价格的关注。也就是说，能在最快的时间内成交是交易双方最为关注的。举个例子，你今天赶100头猪去市场，一单下来，只成交了60头，这样你还得赶40头回家，这是件非常麻烦的事情。 　所以，在农产品流通领域，农批市场在产业链中处于绝对的支配地位。 　这种产业链地位在一定程度保证了其赢利能力。除了分享产业链该节点的利润外，还能吸聚产业链其他节点的利润，从而使其利润水平远高于产业链的平均利润水平。电器链条中的连锁经营、消费品链条及汽车链条的品牌，也