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财务管理 第九章 有效市场理论 郝臣 南开大学商学院 南开大学公司治理研究中心 2009.12 主要内容 股价形成：做市商制度 股价形成：竞价交易制度 信息含量与价值相关性 有效市场的含义及问题提出 有效市场的三种类型 类型1检验：随机游走检验 类型2检验：事件研究法的应用 关于有效市场理论的争论 我国资本市场的有效性分析 股价形成：做市商制度 做市商制度 做市商制度是一种市场交易制度，由具备一定实力和信誉的法人充当做市商，不断地向投资者提供买卖价格，并按其提供的价格接受投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行交易，从而为市场提供流动性，并通过买卖价差实现一定利润。简单地说就是：报出价格，并能按这个价格买入或卖出。 在美国纳斯达克市场称作“专家”，在香港证券市场被称作“庄家”。 股价形成：做市商制度 大部分创业板市场都采用了做市商制度。做市商制度以纳斯达克市场最为著名和完善。全美证券商协会规定，证券商只有在该协会登记注册后才能成为纳斯达克市场的做市商；在纳斯达克市场上市的每只证券至少有两家做市商。目前平均每只证券有十家做市商，一些交易活跃的股票有四十家或更多的做市商。 2008年3月17日，国务院正式批复《天津滨海新区综合配套改革试验方案》，我国柜台交易市场(OTC) 落户天津。随即证监会成立非上市公众公司监管部。 做市商与庄家有根本的区别：做市商的交易行为是透明的，而庄家的行为则是不透明的。 股价形成：做市商制度 做市商的作用 强大的定价功能：做市商能够长期跟踪证券价格的变化，凭借专业知识对证券的市场公允价格作出判断，提供最有参考的报价。 增强市场的流动性：即时性、宽度、深度、弹性。 推动市场不熟悉的证券的推介：投资新兴产业的股票往往需要普通投资者几乎不具备的专业知识，很难对股票进行准确的估价，做市商的双向报价为市场交易提供了市价的参考，降低新股发行成本。 推动大宗交易的达成：做市商本身适合成为机构投资者进行大宗交易的交易对手。 股价形成：做市商制度 十大著名做市商 GSCO 高盛 Goldman Sachs Co MLCO 美林 Merrill Lynch, Inc. MSCO 摩根斯坦利 Morgan Stanley Co. Inc. SALB 萨洛蒙兄弟 Salomon Brothers LEHM 雷曼兄弟 Lehman Brothers, Inc. SBSH 史密斯·巴尼·希尔森 Smith Barney Shearson, Inc. HRZG 赫尔佐格·海恩·哥达尔德经纪行 Herzog, Heine, Geduld, Inc. MASH 迈耶和施韦策公司 Mayer Schweitzer, Inc. SLKC 斯皮尔·利兹·凯洛格 Spear, Leeds Kellogg Capital Markets NITE 骑士交易集团 Knight Trading Group, Inc 股价形成：竞价交易制度 竞价交易制度 竞价交易制度又称集中竞价制，其特征是：开市价格由集合竞价形成，随后交易系统对不断进入的投资者交易指令，按价格与时间优先原则排序，将买卖指令配对竞价成交。 与指令驱动的竞价交易制度相对的是报价驱动的做市商制度，这两种交易制度是现代证券市场交易机制的两种基本类型。 竞价交易制度按成交规则又可分为集合竞价交易制度和连续竞价交易制度。 股价形成：竞价交易制度 集合竟价 集合竟价是将数笔委托报价或一时段内的全部委托报价集中在一起，根据不高于申买价和不低于申卖价的原则产生一个成交价格，且在这个价格下成交的股票数量最大，并将这个价格作为全部成交委托的交易价格。集合竟价的基本过程如下： 设股票在开盘前分别有6笔买入委托和5笔卖出委托，根据价格优先的原则，按买入价格由高至低和卖出价格由低至高的顺序将其分别排列如下： 股价形成：竞价交易制度 股价形成：竞价交易制度 按不高于申买价和不低于申卖价的原则，首先可成交第一笔，即3.80元买入委托和 3.52元的卖出委托，若要同时符合申买者和申卖者的意愿，其成交价格必须是，在3.52 元与3.80元之间，但具体价格要视以后的成交情况而定。这对委托成交后其它的委托排序如下： 股价形成：竞价交易制度 股价形成：竞价交易制度 在第一次成交中，由于卖出委托的数量多于买入委托，按照交易规则，序号 1 的买入委托 2手全部成交，序号1的卖出委托还剩余3手。 第二笔成交情况：序号 2 的买入委托价格为不高于3.76元，数量为 6手。在卖出委托中，序号1-3 的委托的数量正好为 6 手，其价格意愿也符合要求，正好成交，其成交价格在 3.60元- 3.76 元的范围内，成交数量为6手。 应注意的是，第二笔成交价格的范围是在第一笔成交价格的范围之内，且区间要小一些