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红筹模式的成因 红筹上市的利弊 红筹模式架构 附录1：蒙牛案例 附录1：蒙牛案例（续） 新浪模式 新浪上市构架 新浪上市架构（续） 新浪协议的效力 稳定性分析 2010-03 * ? 2011 Cybernaut * ? 2010 Cybernaut 红筹模式和新浪模式 2011年4月 何谓“红筹模式” 所谓“红筹模式”，是指境内企业实际控制人通过在海外设立控股公司，将中国境内企业的资产或权益注入境外控股公司，并以境外控股公司的名义实现海外上市的目的。 一般与境内公司的股东结构一致 有时不止一层BVI，可实现外汇汇入、避税、隐匿股东、便于股权运作等多重目的 境外拟上市主体 英属维京群岛（BVI）注册离岸公司 境外 境内 红筹模式分类 操作过程中，在转移境内资产和权益时，能够采用换股、行政划拨的方式的国有企业境外上市模式 采用收购股权和资产收购等方式，履行行政审批手续，民营企业可采用的境外上市模式 大红筹 小红筹 内地证劵市场不能完全满足企业寻求资金的需求 经济因素 境外融资环境更为成熟 市场结构完善 资本充足 融资不受时限 上市时间更短 境外对拟上市公司经营记录要求宽松 法律因素 境内审批更为简单 更能被各方接受 更适于股份流通 税务豁免及优惠 更有利于股权运 作 国有股权退出较为可行 利 弊 促进国民经济发展 促进技术创新和技 术升级 红筹上市带动国内产业跨越式发展 对国企改革的示范意义 方便腐败官员侵吞国有财产 方便资本外逃 造成潜在投资争议 公司欺诈更加便利 （WOFE公司） 设立境外特殊目的公司（SPV） 并购境内企业 支付并购对价 境外资金进入SPV 控股股东将并购对价借给境内企业 向竟被企业增资 SPV海外上市 6 红筹上市关键问题 并购难度 债务风险要求 税收处理 产业政策 （外商准入问题） 资金支付方式 第三方权益 股权并购 小 低 低（印花税） 境内企业所在的产业允许外商独资 现金/股权 目标公司其他股东 资产并购 大 高 高（契税、印花税、所得税等） 境内企业所在的产业不允许外商独资 现金 资产担保人、抵押权人、租赁权人等 主要途径 好处 不足之处 其他考虑因素 股权支付 反向换股收购 不必支付大量现金，不影响企业现金流 登记审批手续多，时间长 当前股价水平、对每股资产收益的变化等 现金支付 1、私募资金 2、过桥贷款 3、担保后银行贷款 最简单，最迅速 纳税义务即时形成 资产流动性、资本结构、筹资能力、资金成本等 离岸公司并购境内公司方式 并购支付方式 当国有股份比率较大（超过30％）时，将国有股份或资产转移到境外需要通过中国证监会和国务院有关主管部门的批准，这个过程耗时长且具有不确定性。 红筹上市相关法规 系列法规的演变 规避审批的主要手段 融资前股权结构 开曼公司 毛里求斯公司 金牛 银牛 蒙牛管理层 蒙牛供应商 50% 50% 100% 金牛 银牛 摩根士丹利 鼎辉 英联投资 开曼公司 毛里求斯 蒙牛股份 第一次融资后股权架构 9.4% 90.6% 100% 66.7% 牛根生等 发起人 其他股东 26.8% 6.8% 2002年蒙牛在境外避税地注册4个壳公司：开曼、金牛、银牛和毛里求斯 同年三家国际投资机构以认股方式向开曼公司注入约2597万美元，获得90.6%股权，该资金经毛里求斯公司最终换取蒙牛股份66.7%股权，企业重组完成 金牛 银牛 摩根士丹利 鼎辉 英联投资 开曼公司 蒙牛控股 毛里求斯 牛根生等发起人 其他股东 15.2% 3.7% 81.1% 100% 34.1% 44.8% 21.1% 可转债权 （3523万美元） 3523万美元 3523万美元 第二次融资后股权架构 2003年开曼公司向战略投资者发行可转换债权对价3523万美元 同年蒙牛控股向毛里求斯公司增发43.2%的股份，对价3523美元 2004年6月蒙牛在香港成功上市 “新浪模式” 也称新浪架构，因新浪公司首家采用合同绑定内资公司获得海外上市而得名。 新浪模式结构 目标公司 （外资受限业务） WFOE 境内公司 境外上市公司 境外机构投资者 签订协议利润转移 新浪模式实质 为规避禁止外资投资电信业务的规定“1993年信息产业部政策-外商不能提供网络服务（ICP Internet Connect Provider）” 国际投资者通过投资离案控股公司控制中国境内技术服务公司，将网站内容与技术相分离，通过独家服务合作协议的方式将境内目标公司和海外离岸控股公司连接起来，实现合并报表的目的，进而实现海外上市。 新浪模式是红筹模式的一种,其超越在于通过合同绑定控制企业获得海外上市。 新浪模式的关键在于境外会计师事务所认可合同绑定方式，境内公司与海外上市公司虽