投资学 债券及其价值分析.ppt

赎回收益率 到期收益率是在假定债券被持有至到期日的情况下计算的。如果债券是可赎回的，应如何计算债券的平均回报率呢？ * 南华大学经济管理学院 * 考虑两种债券，它们的息票利率都是8％，期限都是30年，但第一种不可赎回，第二种可赎回。 利率高时，赎回风险可忽略不计，不可赎回债券与可赎回债券价格很接近。随着利率的降低，按计划应付的现值上升。当应付现值高于赎回价格时，发行人将在赎回价格处行使赎回的权利。 假设息票利率为8％、期限为30年的债券售价为1150元。在第10年可赎回，赎回价为1100元。其到期收益率与赎回收益率分别计算如下： 赎回收益率为6.64％，而到期收益率为6.82％。 项目 赎回收益率 到期收益率 息票支付（元） 40 40 周期数 20 60 最终支付（元） 1100 1000 价格（元） 1150 1150 到期收益率与违约风险 到期收益率是在假定没有违约风险的前提下计算的，可以看作是发行人承诺的到期收益率。 投资人在购买某种债券时的预期到期收益率要考虑违约风险。也就是说，债券的承诺到期收益率中包含了违约溢价（default premium），扣除违约溢价后才是投资人的预期到期收益率。 假设同时存在一种国债和一种公司债券，两者期限相同，到期收益率分别为6.5％和10.2％。但为什么仍然有投资者愿意持有公司债券呢？ 原因就在于公司债券提供了违约溢价，在这里是3.7％。 * 南华大学经济管理学院 * 违约风险越大的债券，提供的违约溢价越高，因而到期收益率也就越高。这一关系有时被称为“利率的风险结构”，可以用下图的曲线来表示。 已实现的收益复利与到期收益率 如果将所有息票利息以与到期收益率相等的利率进行再投资，那么债券在整个生命期内的回报率就等于到期收益率。但如果再投资利率不等于到期收益率呢？ 在a）的情况下，已实现的收益复利为 1000 1+y 2 1210 y 10% 在b）的情况下，已实现的收益复利为 1000 1+y 2 1208 y 9.91% 债券的时间价格 附息票债券的时间价格 当息票利率低于市场利率时，单靠息票利息支付不足以为投资者提供与投资于其他市场同样水平的收益率。为了在该项投资上获得公平的回报率，投资者需要从他们的债券上获得价格增值，因此，债券必须低于面值出售以满足为投资者提供内在资本利得的要求。 一张面值1000元、息票利率为7％的债券，距到期还有3年。市场利率为8％。当前的价格应为 70×年金因子 8%,3 +1000×现值因子 8%,3 974.23元 到第二年，其价格为 70×年金因子 8%,2 +1000×现值因子 8%,2 982.17元 一年的资本利得为7.94元。如果某一投资者当前以974.23元的价格购买了该债券，那么持有一年的收益率为 70+7.94 /974.23 8%，等于当前市场上可获得的收益率。也就是说，一年的资本利得7.94元补偿了该债券因息票利率低于市场利率而给持有人带来的不公平。 假设一位投资者在距到期还有2年时以982.17元买入该债券并且在一年后卖出。这位投资者的收益率如何？ 相反，如果息票利率高于市场利率，则债券的持有人在价格上涨到使债券的收益率降至与市场利率相当的水平之前将不愿意出售。 零息票债券 有些债券有意以较低的利率发行，而按面值打折出售，这种债券的一个极端例子就是零息票债券，即没有息票利息，而以价格升值的形式提供全部收益。美国的国库券都是以零息票债券的形式出现。 长期零息票债券一般产生于本息剥离式国债（separate trading of registered interest and principal of securities, STRIPS）。例如，一张10年期、息票利率6％、半年付息、面值1000元的国债，可以看作20张零息票债券的组合。 零息票债券如何定价？随着时间的推移，零息票债券的价格会发生怎样的变化？ 税后收益 折价发行的债券如零息票债券的“内在”价格升值，对债券持有人来说相当于一种利息收益，而任何因市场利率变化而导致的收益或损失则被看作是资本利得。这两种收益的纳税是不同的。 如果当前市场利率为10％，一个30年期零息票债券的发行价是 1000/ 1.10 30 57.31元 第二年，如果利率仍为10％，则债券价格应为 1000/ 1.10 29 63.04元 此时，利息收益为 63.04－57.31 5.73元 这个收入需按利息收入纳税。 如果利率发生变化，比如跌到9.9％，那么债券价格将是1000/ 1.099 29 64.72元。如果卖出债券，则64.72元与63.04元之差就是资本利得并要按资本利得税率纳税；如果不卖出，那么这个价差就是未实现的资本利得，在