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基金投资行为与投资绩效实证研究黄静 高飞摘要：本文主要研究2000年末到2004年6月国内基金投资行为与投资绩效。我们将基金交易行为分为：新进入、完全退出和仓位调整3类，并分别研究其投资行为。研究结果显示，我国基金交易频率很高，近90％的基金采用动量投资策略，基金新进入股票时动量效应最强。价值型基金更易采取动量投资策略，高动量组收益高于低动量组收益。关键词：基金；投资行为；动量投资策略；绩效作者简介：黄静，女，吉林大学商学院博士生，现供职于中企东方资产管理公司；高飞，数量经济学博士，现供职于湘财证券。中图分类号：F830.39 文献标识码：AAn Empirical Study of Investment Fund Behavior and PerformanceAbstract：This study mainly investigates the investment behavior of fund from the fourth quarter of 2000 to the second quarter of 2004.We decompose trading by fund into entry, exit, and adjustments to ongoing holdings .We find the investment strategies of 90 percents of mutual funds are momentum strategies, the momentum estimate for entry is typically lager than that for exit and adjustments to ongoing holdings .We also find significant differences in trading practices among different fund styles :the magnitude of momentum trading is largest for value fund .The high momentum strategies can realized significantly better performance than the low momentum strategies.Key words：mutual fund；investment behavior；momentum strategy；performance中国证券市场是一个典型的新兴市场，投资者的投资理念和投资心理尚未形成比较成熟的风格。证券投资基金作为管理层培育的“稳定市场中坚力量”在近年得到超常规的发展。2004年，基金总规模已经超过3000亿，占股票流通市值的25%以上，成为引领市场的“新风向标”。在当前的市场环境下加强证券投资基金投资行为研究具有重要的现实意义，有利于对各类证券违规行为的监管，并倡导正确的价值观和投资理念，为建立理性投资氛围打好市场基础。 文献回顾行为金融理论的核心是深入研究被标准金融理论忽略的投资者行为的决策黑箱。行为金融对投资行为研究主要沿着2条主线进行：一是建立模型，通过投资者交易数据和市场价格的波动，对投资者行为进行实证检验；二是利用实验心理学、社会学以及其他认知学科对人类非理性研究的成果，对证券投资者“有限理性”进行深入研究。本文主要沿用第一条主线来研究证券投资基金的投资行为，其中反馈交易策略是行为金融学研究的重要投资行为。反馈交易策略是以股票过去的表现作为交易判断的主要依据，其中动量策略是买入近来的强势股，卖出弱势股；而逆向策略是卖出近来的强势股，买入弱势股。Lakonishok,Shleifer,Thaler and Vishny(1992)以1985－1989年间美国的季度资料，探讨了美国769家基金投资行为，实证研究发现基金对小规模公司的投资有显著的追涨杀跌现象，动量交易策略明显；但对大规模公司的交易却无此现象。Grinblatt，Titman and Wermers(1995)沿袭了LSV方法并加以修正，分析基金的持股变化以研究其交易策略，结果发现77％的基金采用动量策略，且买方动量较卖方动量更为显著，此外采取动量策略的基金其投资绩效优于其他基金。Choe,Kho and Stulz（1999）研究韩国1997年经济危机前后外资对韩国股市的影响，发现在韩国经济危机前，外资有动量策略现象，但在危机期间不存在；同时没有证据显示，外资的动量交易策略加剧了韩国股市的波动。Nofsinger and Sias(1999)发现机构投资者持股比率与股票收益之间显著正相关，其原因为机构投资者比一般投资者更容易采取动量策略，且机