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短期融资券评级有用吗？ 袁敏1 郭冰2 （1.上海立信会计学院审计系，上海201620；2.上海新世纪资信评估投资服务有限公司，上海200001） 摘要：短期融资券是由非金融企业在银行间债券市场上发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券，作为一种融资性的无担保商业本票，短期融资券的信用风险客观存在。本文讨论了我国短期融资券市场的发展，并通过对短期融资券级别与信用利差之间的关系，来为短期融资券评级的作用提供实证证据，研究结果发现，我国的主体长期信用级别与信用利差之间存在显著差别。 关键词：短期融资券；资信评级；信用利差 作者简介：袁敏，上海立信会计学院审计系副教授，研究方向：内部控制和资信评级。郭冰，上海新世纪资信评估投资服务有限公司研究员。 中图分类号：F830.9 文献标识码：A Are Commercial Paper Rating Useful？ BY Yuan-Min and Guo-Bing Abstract：Commercial Paper is a short-term security that issued by non-financial enterprise in the inter-bank market. As a commercial note without collateral, credit risk is an inherent component of commercial paper. This paper discusses the development of Chinese commercial paper market, and gives focus on the relationship between credit rating and credit spread to provide some evidence on the usefulness of commercial paper rating, the results indicate that there is a significant relationship between long-term obligor ratings and credit spread. Key Words：Commercial Paper, Credit Rating, Credit Spread 引言 2005年5月，中国人民银行推出了短期融资券，这是一种由具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券，本质上是一种融资性的无担保商业本票，与国外的商业票据（commercial paper）性质相同我国短期融资券之所以未采用“票据”的名称，主要是考虑到我国《票据法》采用了真实票据理论，要求票据的签发、取得和转让具有真实的交易关系和债券债务关系，而且本票的出票人限定为银行，法律上没有融资性商业本票存在的空间。因此采用“短期融资券”的概念既可以满足市场对融资性票据的需求，又可以规避法律风险。参见苏宁，“ 我国短期融资券之所以未采用“票据”的名称，主要是考虑到我国《票据法》采用了真实票据理论，要求票据的签发、取得和转让具有真实的交易关系和债券债务关系，而且本票的出票人限定为银行，法律上没有融资性商业本票存在的空间。因此采用“短期融资券”的概念既可以满足市场对融资性票据的需求，又可以规避法律风险。参见苏宁，“我国票据业务发展概况及展望”，[J]中国金融，2006，2：6~8。 尽管在各方努力之下，福禧投资最终按期偿付了10亿元的短期融资券，但这一事件引起了市场的广泛关注。例如级别的调整需要有怎样的程序？如何解释C级别的短期融资券最终仍能按期偿付？等等。 文献回顾 资信评级是指合格的评级机构对一个企业或其发行的特定证券或货币市场工具等债务对象进行的信用质量评价。根据Roy 和Walter(2001)的观点[1]，评级的功能主要表现在两个方面：信号传递作用（signaling）和证明作用（certification）。信号传递作用是指评级结果包含了新的信息或者将现有的信息加以综合，提供给市场，由于级别与一定的信用水平相关，因此级别会影响到特定债务的发行条款，高信用级别可以降低发行方的筹资成本并提高投资者的组合效率。而证明作用是指特定债务的发行符合一定的条件，例如证监会制定的债券上市条件，基金委托方制定的投资组合战略等等。而大量的实证研究也证明，信用级别确实具有信息含量，例如Hickman(1958)就发现[2]，违约率与级别之间存在显著的相关关系，而高级别的债券收益率要明显低于低级别的债券（参见表1）。West(1973)也发现[3]，即使在控制了一些已经被发现可以对公司债券风险溢价起到决定性作用的