宏观经济忧患下的A股市场何去何从？.docVIP

宏观经济忧患下的A股市场何去何从？中国外贸遭遇寒冬，一月进口额暴跌两成。中国海关总署周日（8日）发布数据称，今年1月份，中国的进口贸易额比去年同期下滑近19.9%，出口额也下滑了约3.3%。海关总署称，今年上半年的出口外贸面临着巨大的下行压力。外界日益担心，中国经济冷却的速度过于迅猛。美国谘商会驻北京经济学家波尔克（Andrew Polk）认为，1月的外贸数据很不寻常，尤其是进口数据暴跌令人担忧：“这说明中国的工业领域正在明显减速。整个第一季度看样子都会很恐怖。”投资者此前曾希望，中国政府宣布将刺激经济、尤其是中国央行周三（4日）调低银行准备金率之后，将会重振市场信心，并提高对中国制造业的需求。但是，分析人士认为，目前旨在提高人民币流动性的措施依然还不够，至多能够抵消资本大量外流带来的影响。宏观面确实不容乐观，货币政策有“近忧”。1月份制造业PMI指向经济下行压力，增加政府稳经济的必要。但央行在12月下半月银行间流动性明显变紧时没有进行公开市场操作，而是通过SLO这种相对隐蔽的方式投放流动性，反映出央行在进一步宽松上采取了谨慎、犹豫的态度。兴业证券认为，其背后的原因可能在于央行对于如果宽松后资金流向的担忧。2014年3季度至4季度，股市吸引信托资金的规模超过2000亿，而此前投向股市的新增信托资金在150亿/季左右。如果货币政策大幅宽松是否导致资金大幅流入股票市场可能是其忧虑之一。从趋势上来看，货币政策宽松的趋势未改，但短期内央行是否会仅仅停留在“解渴”而非“涨潮”上，这是值得关注的问题。同时，土地财政和地方融资平台风光不再。今年财政上的融资或有更大压力。2014 年财政收入增速继续回落，经济增速的放缓是财政收入的最大拖累，同时，土地财政、地方融资平台等对财政的支持力度也将明显降低。地产增速放缓的大趋势下，土地财政对政府财政收入的支撑或将明显减弱。地方融资体制改革规定地方融资平台不能再有新增量，因而地方融资平台最多也就是维持现有存量规模，对地方政府融资不再会有什么帮助，甚至会是拖累。还有，就是财政宽松的“远虑”：钱从哪里来？根据测算，2015年地方融资平台监管可能带来1.4万亿的财政融资缺口，这一测算还未考虑因经济下滑导致的税收收入下降以及土地财政的进一步下降可能带来的影响，因而这一测算是低估的。这个缺口可能由三部分资金补足：1）中央财政；2）私人资本（如PPP等）；3）地方债。但中期内，由于缺乏成熟的大环境，PPP增长可能难以满足融资缺口的需求。融资缺口可能更多要依赖中央财政或财政改革。今年财政赤字率可能进一步扩大，但如果1.4万亿资金完全由中央财政提供，那么意味着2015年的赤字率可能将升至3.9%，这一数字已高于国际公认的3%的安全线。如果假设政府赤字率升至3%，那么意味着还有约6000亿的缺口需要依靠地方债或者私人资本的进一步扩大来满足。另外，财政收支上中央、地方的划分可能做进一步的改革，使财政体制更加合理。2月，股市大牛趋势戛然而止。2月初在悲观情绪下，行情惯性调整。首先，投资者情绪短期趋于谨慎，“利空”在互联网的传播下会增加对政策“黑天鹅”的担心。人民币兑美元即期汇率快速贬值、新股扩容加速、媒体揭秘安邦、民生银行乱局等打击风险偏好。其次，赚钱效应下降，短期缺少驱动指数上涨的板块。大盘蓝筹缺少“风”。成长股龙头经历1月份的大涨且创业板整体PE（TTM）重回70倍高位之后，短期获取超额收益的难度增加。而主题投资和高送转偏重自下而上、单打独斗，对指数的拉动作用有限。但我们也看到，上证综指存在显著的春节上涨效应，且节前效应更为显著。1996年至今，春节前10个交易日和后10个交易日获得正收益的概率分别为84%和79%，平均收益率分别为3%和2.1%。2月中旬公布的1月份通胀偏低以及春节对于资金面扰动，货币政策对冲的力度可能加大。此外2月9日上证50ETF期权推出，有助于提升风险偏好。要知道，牛市中的调整本质上是提高存量资金的持筹成本，同时以价格调整吸引新的投资者加入。历史上数次牛市初期的震荡，振幅通常在10%左右。基于牛市逻辑，2月初上证综指大跌的概率不大，调整有助于吸引场外资金。中信证券表示，“防风险”短周期延续，配置寻求确定性。在监管层规范券商两融、委托贷款等业务的背景下，A股“防风险、去杠杆、挤泡沫”的特征愈发明显，而“市场的收益风险比在弱化”、“保持更多现金持仓”，也都得到了市场的验证。A股“防风险”的短周期特征还将延续，诸如远逊于预期的进出口数据、1.8-2万亿的打新资金冻结、预期偏弱的物价数据（10日公布），都是压制周内股指运行的新增变量。在此背景下，周一上市交易的上证50ETF期权，尽管规模较小，但仍可能会略微加剧股指/蓝筹板块的波动。考虑到春节长假临近，这样的机会对于大资金而言并无太多吸引力。配置上，维持策