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第7章 资本资产定价 第一节 收入资本化法 第二节 投资组合理论 现代资产组合理论 现代资产组合理论研究的是有关对多种资产进行选择和组合的问题。所谓资产组合是指投资者将投资资金分配给若干种资产（如股票、债券、外汇、不动产和实业投资等），使各类资产占投资总额的某一个比例，目的是使投资者所持有资产的总体收益尽可能地高，同时使风险尽可能地低。 资本市场理论包括资本资产的价格理论和证券市场的效率理论。 资本资产的价格决定理论主要包括资本资产定价模型和套利定价理论。 第一节 收入资本化 一、早期的理论思想 费雪《资本与收入的性质》（《利息理论》） 收入：享用收入、实际收入和货币收入； 当人们的货币收入大于实际收入时，就会进行储蓄或投资。因为投资能带来未来收入, 资本价值就是收入的资本化。 第一节 收入资本化 一、早期的理论思想——费雪 在确定性情况下，一个投资项目的价值就是未来预期现金流量按照一定风险利率折现后的现值。 如果项目预期现金流量的现值（价值）大于现在的投资额，则投资可行，反之不可行。投资者所期望获得的未来收益的现值就是现在所投资的价值，只有当项目未来收益的现值（价值）大于它的投资（成本）时，投资者才进行投资。 不足：认为未来现金流量是无风险的, 所以折现率取无风险的市场利率。 第一节 收入资本化 二、修正后的理论思想 莫迪格莱尼和米勒 未来的收益是不确定的； 假定对于所有的未来的现金流选用相同的贴现率； 在选用贴现率时，不仅要考虑货币的时间价值，而且应该反映未来现金流的风险大小 。 第二节 投资组合理论 1952年3月 美国哈里·马科维茨——《证券组合选择》 开创了在不确定条件下理性投资者进行资产组合投资的理论和方法，第一次采用定量的方法证明了分散投资的优点。 马科维茨的证券组合理论就是针对风险和收益这一对矛盾而提出的。用均值来测量投资者的期望收益，用方差测量资产的风险；并通过建立所谓的均值-方差（Mean-Variance；MV）模型来阐述如何全盘考虑上述两个目标进行投资决策。 马科维茨的证券组合理论 在假设投资者是理性（即他们在给定期望风险水平下对期望收益进行最大化，或者在给定期望收益水平下对期望风险进行最小化）的前提下，该理论认为投资者应该通过同时购买多种证券而不是一种证券来进行分散化投资，这样可以在不降低预期收益率的情况下，减少投资组合的风险 。 第二节 投资组合理论 一、基本假设 1．投资者仅以期望收益率和标准差来评价单个证券或证券组合； 2．投资者对于收益和风险的态度一个是不满足性，另一个就是厌恶风险； 3．投资者的投资为单一期； 4．投资者总是希望持有有效（资产）组合，即在给定风险水平下追求收益率的最大化。 二、收益和风险的衡量 （一）收益和风险的界定 从投资学的角度来看，所谓收益，就是投资者通过投资所获得的财富增加。投资金融资产的收益来自两个方面，由资产价格变化而产生的资本利得和持有资产期间所得的现金流； 所谓风险，就是指金融市场主体在从事金融活动的过程中由于市场环境的变化或自身的决策失误等原因造成其收益的不确定性，换言之，就是实际收益偏离预期收益的可能性。 1、按风险来源分类 货币风险：又称为外汇风险，指源于汇率变动而带来的风险。 利率风险：指源于市场利率水平的变动而对证券资产的价值带来的风险。货币风险和利率风险也通称为价格风险。 流动性风险：指源于金融资产变现的风险。证券的流动性主要取决于二级证券市场的发达程度和证券本身期限的长短。 信用风险：又称为违约风险，指证券发行者因倒闭或其他原因不能履约而给投资者带来的风险。 经营风险：指源于日常操作和工作流程失误而带来的风险。（证券交易对电子技术的依赖程度不断加深） 2、按能否分散分类 （1）系统性风险 是由那些影响整个金融市场的风险因素所引起的，这些因素包括经济周期、国家宏观经济政策的变动等。 其影响所有金融变量的可能值，因此不能通过分散投资相互抵消或削弱。因此又称不可分散风险，即使一个投资者持有一个充分分散化的投资组合也要承担这一部分风险。 2、按能否分散分类（2）非系统性风险 是一种与特定公司或行业相关的风险，它与经济、政治和其他影响所有金融变量的因素无关。 通过分散投资，非系统性风险能被降低；而且，如果分散是充分有效的，这种风险还能被消除。因此又称为可分散风险。 在证券投资的风险中，需要重点关注的是不可避免的系统性风险。 （二）投资收益与风险的衡量 1．单个证券收益、风险的衡量 包括两类：历史的风险与收益以及预期的风险与收益。前者用于确定单一资产以往投资的风险与收益，后者用于预测投资单一资产未来的风险与收益。 （1）证券投资单期的收益率