第十章资本产定价理论与套利定价理论.pptVIP

第十章 资本资产定价理论 与套利定价理论 本讲主要内容 一 、资本资产定价模型（CAPM） 1、CAPM假设 2、假设对投资者的影响 3、被动型投资战略的有效性 4、市场组合的风险溢价 5、单个证券期望收益的计算（CAPM的收益式） 6、证券市场线 7、CAPM的应用 二、CAPM与指数模型 三、套利定价理论（APT） 四、本讲总结 一、资本资产定价模型(CAPM )（The capital asset pricing model) 1.假设： (1).单个投资者不会影响价格，即市场上有许多投资者，每个人的投资量与所有投资者的投资总量相比是微不足道的。 (2).所有投资者都在同一证券持有期计划自己的投资行为。 (3).投资者在公共交易市场上构建证券组合(如股票、债券)时，可以无限制地借贷无风险资产。 (4).投资者不需要付所得税及交易费用，也不用关心资本利得收益与红利之间的差别。 (5).所有投资者试图构建有效边界的证券组合，他们都是理性的均值---方差选择者。 (6).所有投资者以相同的标准评价分析证券并享有相同的经济信息。因此，他们对投资证券所产生的将来现金流量的估计服从相同的概率分布，这也就意味着，给定证券价格与无风险利率，所有投资者会用相同的期望收益、标准差、相关性去推导有效边界与最优风险组合。 显然，这些假设忽略了许多真实世界的复杂性，但他们在市场均衡方面的结论受到了人们极大关注，在这个假设的市场均衡环境中，存在如下的一些关系： (1).所有投资者将选择持有市场证券组合M(Market portfolio)或等比例地复制这个组合,这种组合包括证券市场的所有资产。如所有股票，每一个股票在市场组合中的比例等于股票的市值除以所有股票的总市值。 (2).市场组合M位于有效边界上，因而是最优风险组合，是资本分配线与有效边界的切点。于是从无风险资产到市场组合M的连线是最被投资者接受的资本分配线。所有投资者持有M组合作为他们的最优风险组合，只是持有M组合与无风险资产的比例不同而已。 (3).市场组合的风险溢价由市场组合方差与投资者风险厌恶的程度决定，数学表达： E(rM)-rf=A*σ2M σM-----市场组合收益率的标准差， A*-----一般投资者(the average investor)风险厌恶的程度。 (4).单个证券的风险溢价与市场组合的风险溢价成比例，也与此证券对市场组合的BETA系数成比例。这意味着市场组合的收益率是证券市场的单因素。 BETA度量了此股票收益对市场组合收益的反应程度， BETA是此证券收益对市场组合收益的回归系数（斜率），代表此股票收益对整个证券市场的敏感度。 2.在CAPM假设条件下投资者愿意持有市场组合 在上述六条假设下，很容易看出为什么所有投资者持有相同的风险组合。如果所有投资者利用相同的均值—方差分析（假设5），将它应用于同样广泛的证券（假设3），有着同样的时间标准（假设2），同样的证券分析标准（假设6），同样的税收政策（假设4），那么，他们必定得到相同的最优风险组合。也就是，他们都会发现相同的有效边界与相同的切点组合。 如图： 结论：如果所有投资者持有一个相同的风险组合，则这个组合一定是市场组合。 3.被动型投资战略的有效性及其矛盾： (1).利用最优资本分配线作为资本市场线的观点，被动型投资战略较主动型投资战略有很强的吸引力。市场组合的持有比例是一个不断适应买与卖的过程直到没有更合适的状态产生。而在CAPM的简单环境下，所有投资者利用珍贵的资源进行证券分析。一个被动的投资者采取一种简单的方法投资于市场组合，并获益于这个组合的有效性。而一个主动的投资者他选择另一个组合时也会停留在资本分配线上，但其效益还不如被动型投资者用的资本市场线。 上述结果即是所谓的共同基金定理： All investors desire the same portfolio of risky assets and can be satisfied by a single mutual fund composed of that portfolio.（所有投资者愿意持有相同的风险资产组合，而只有利用共同基金构造这种组合才能满足投资者的要求。） 意味着：只有共同基金的风险资产—市场组合—才能充分满足所有投资者的要求。 (2).假设所有投资者选择持有一个市场指数共同基金，则可以将证券组合的选择过程分两步： 第一步：技术方面，通过专业化管理组建一个有效的共同基金。 第二步：