T04X--长沙理工大学 王治 GS高速公路的项目融资战略与风险管理.doc

GS高速公路 王 治? （长沙理工大学经济与管理学院，湖南长沙 410114） 摘要：本案例描述了GS高速公路高速公路0 引言 ，多家媒体记者随省政协来到高速公路有限公司香港香港香港香港由于我国刚实行改革开放政策，法律法规还很不完善，都缺乏中外合作经验，摸着石头过河，1988年4月才按基建程序完成各阶段的研究和审批工作，完成工商企业登记和税务登记，合作双方于1988年5月成立高速公路有限公司。1990年3月，在合作双方的努力下，项目融资得到中国银行香港分行和香港汇丰银行的支持，并于1991年3月成功地组成国际融资银团签订八亿美元项目抵押贷款协议。于1991年2月办妥国内有关部门批准项目融资抵押贷款文件，1992年2月省建设委员会批准全线动工，1994年7月完成主线路桥工程并临时试通车，1996年6月完成全部工程办理交工验收，1997年6月完成收费系统、交通监控系统、通讯系统设备调试并通过性能保证测试，1997年7月1日正式通车营运。设置互通式立交16座，收费站16个，入口发卡车道127条，出口收费车道196条。高速公路合作双方共同成立的高速公路有限公司经营管理董事会为公司最高权力机构，决定一切重大事项按照公司章程规定授权总经理全面负责经营管理和日常工作。高速公路有限公司公司总经理、副总经理、三总师等高级职员由合作双方商定的名额各自推荐，董事会任免。公司设置职能部8个、管理处3个、收费站16个、路政所3个养护站4个、机电维修站3个。同时设置相对单位，形成公司、管理处和单位、基层单位三级管理，职能部门按业务分工实施专业管理和管理处按区域路段分工实施综合管理相结合的管理架构。收费办法和收费标准，收费运作程序和稽查制度等基本规章制度由公司统一规定。大量工厂在高速沿线筑起，浮起多个重要工业中心，高速公路两侧5公里范围内的城镇、城区、开发区21个，并与市环城高速公路、市机荷高速公路相接，带动经贸活动频繁，商用汽车（第2至第5类车辆）及私人汽车（第1类车辆）不断增加。通车前5年亏损，1999年开始盈利。2001年7月1日至2009年月3日年的时间里，高速合计实现了2.27亿元的路费收入，平均每年路费收入28亿元（见图）。开始盈利 3．GS高速公路的项目融资战略 3.1 项目建设期的融资模式 GS高速公路项目总投资折合人民币约122亿，贷款总额折合人民币约为115亿元。该项目资金的筹措采用了类似BOT的融资模式，但又存在较大的差别（见图3）。以项目公司——GS高速公路有限公司为主体负责项目的建设、营运。项目经营期为30年，期满时整个项目无偿收归国有。在项目的建设过程中，建设资金全部由外方股东解决，政府未投入资金。但是，政府在公司中派出了产权代表，并通过协商将合作期的分红比例调整BOT融资模式不同的地方。早期考虑到项目期初可能没有足够的现金流偿还贷款本息，高速在项目融资时邀请了国际投资公司作垫资担保，即每一年度其收入不足偿还贷款本息的，由国投垫资；国投按同期银行贷款收取垫资款利息，并按250万美元/年收取垫资担保费垫资款的偿还优先于银团贷款本金。 图3 GS高速公路建设项目的融资结构 2.2 项目建成后的融资策略 GS高速公路项目从开工建设到全线正式通车，历时约10年，在这10年间，国内外资金市场已经发生了巨大的变化。国内资金市场由资金缺乏发展到资金逐步充裕，资金贷款利率也发生了很大的变化，国内中长期资金贷款利率由原来的15%左右下降到5%—6%左右，而国外资金市场的同类贷款利率则由原来的5%左右上升到8%—9%左右。根据这些市场环境的变化，公司结合资本和债务的特点，决定采取调整债务结构的融资策略来降低项目财务费用和风险。 GS高速公路投资巨大，其资本结构和债务结构也不同于一般的高速公路项目，比较特殊和复杂。该项目总投资折合人民币约122亿，其中公司资本金折合人民币约7亿元，仅占项目投资总额的6%左右，这样，公司承担的财务风险理论上说很大，但是考虑到项目营运后收益情况很好，这在一定程度上可抵消公司的财务风险，再加上公司资本结构的调整牵涉面太广，缺乏可操作性。再考察公司债务结构：有国内银行贷款、外方股东贷款和国外银团贷款。其中国内银行贷款额为5.5亿元，仅占贷款总额的5%左右。由于公司债务占投资总额的比例大，贷款利率稍有变动都会对项目公司营运期的财务费用有较大的影响；同时，由于资金市场变化带来的国内外贷款利率的倒挂，近几年来项目公司一直承受着财务费用增长过快的压力。鉴于以上情况，经中外合作双方的反复磋商，决定对公司的资本结构不考虑调整，只对债务结构进行合理调整。调整的策略是用国内的贷款置换国外的贷款。考虑到国外银团贷款及外方股东贷款这两部分贷款的利率较高，且对公司的限制条件也较多，决定将这两部分贷款用利率相对较低，对公司限制条件较少的